5月13日(rì)，年内(nèi)首(shǒu)只央企主题ETF——华泰柏瑞中证央企红利ETF发布公告称，其累计有效认购申(shēn)请份额总额超过20亿份(fèn)发(fā)行上限，将(jiāng)启动比例配售。这(zhè)则小公告(gào)体现出(chū)市场对这一“中特(tè)估”主题的追捧(pěng)力度。

　　实(shí)际上，近(jìn)期围绕(rào)着“中(zhōng)特估”的行(xíng)情，市场关注度非常高(gāo)，5月15日首批3只央企回报ETF发(fā)行，更成为(wèi)这一波“中(zhōng)特估”行情的(de)催(cuī)化(huà)剂(jì)。实(shí)际上，早在去(qù)年底及今年一季度，一(yī)些基(jī)金经理开(kāi)始调仓换股“中特估(gū)概(gài)念(niàn)”。

　　目前“中特估(gū)”资(zī)金(jīn)面、情绪面、估值方(fāng)式等问(wèn)题成(chéng)为(wèi)市场关(guān)注(zhù)焦点，中(zhōng)国基(jī)金报(bào)采访多位投研人士，解析“中(zhōng)特(tè)估”这些(xiē)焦点问题(tí)。

　　央企主题ETF密集上报发(fā)行

　　行情催化剂？

　　市场(chǎng)对“中特估”主(zhǔ)题积极追(zhuī)捧。不仅华泰柏瑞中证央企(qǐ)红利ETF罕见(jiàn)出(chū)现启动“比例配售”情况，今(jīn)年场内多只“中(zhōng)字头”ETF也持(chí)续“吸(xī)金”，15只(zhǐ)央企、国企(qǐ)ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后(hòu)续有多只国央企主题基(jī)金发行(xíng)，市场对此充满期待，如5月15日(rì)就有3只(zhǐ)央企(qǐ)回(huí)报ETF，后续跟踪央企科技引领、央企现代能源等(děng)ETF也将获批(pī)发(fā)行，更有扎堆上报的央(yāng)国(guó)企基金在排(pái)队入市。

　　这(zhè)些(xiē)或成为这(zhè)一波“中特估”行情的催化剂。

　　融通(tōng)红利机会基金(jīn)经理何龙表示，央企ETF发行(xíng)在情绪(xù)上是(shì)构成催化因(yīn)素的，近(jìn)期银行股大(dà)涨的(de)一(yī)个催化因素就是积极推介相关央企ETF的发行(xíng)。

　　“随(suí)着央企ETF的发(fā)行(xíng)，和诸(zhū)多主题(tí)基金的申(shēn)报发行，我认为确实会成为引爆行情的催化剂，基本面、资金面、政策面都(dōu)在向好，下半年，中特估有可能独(dú)领风骚。”万(wàn)家基(jī)金章恒更是表示。

　　同样，博时基(jī)金指数与量化(huà)投资部基金经理杨振建就(jiù)表(biǎo)示，近期密集申报的国央(yāng)企(qǐ)主题基(jī)金主要涉及(jí)“股东回(huí)报”、“科技引领”、“现(xiàn)代能源(yuán)”几大主题，这样的布局可以(yǐ)更好支(zhī)持央(yāng)国企的估值重塑。

　　“央企ETF的(de)发行(xíng)将成为行情进一步上涨(zhǎng)的催化剂(jì)。去年以来公募(mù)基金发(fā)行(xíng)整体平淡，近(jìn)期(qī)多只国央企(qǐ)主题基金申(shēn)报和发行，行情火热下(xià)将为市场带(dài)来增量资(zī)金(jīn)，有望推动进一(yī)步上涨。”杨振建进(jìn)一(yī)步表示。

　　此外，银华基(jī)金ETF业务总监王(wáng)帅认为，公募基金(jīn)积(jī)极(jí)布(bù)局央国企主(zhǔ)题基(jī)金，一(yī)方面是因为新(xīn)一轮深化国企改革的大幕将拉开，叠加“中(zhōng)特(tè)估(gū)”概念，央(yāng)国企上市公司的投资(zī)价(jià)值(zhí)凸显，该主题的基金将为(wèi)投资者提供更(gèng)丰(fēng)富(fù)的工具(jù)以参与到央国企投(tóu)资。另一方面是落实公募基金行(xíng)业(yè)高(gāo)质量发展的要求(qiú)，引导(dǎo)更多资金参与央国企改革(gé)，更好发挥公募(mù)基金服务资本市场改(gǎi)革(gé)、服务实体(tǐ)经济和国家战略的(de)作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的发(fā)行将为央(yāng)企(qǐ)相关标的和板块(kuài)带(dài)来增(zēng)量资金(jīn)，提升交易活跃(yuè)度(dù)，有(yǒu)望成为中特估行情的催化剂。

　　存量(liàng)市场中(zhōng)变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年(nián)以来，市场结构性行情明(míng)显，中(zhōng)特估(gū)和人工(gōng)智能成为两大明显(xiǎn)的主线，而(ér)新能源等前期热(rè)门(mén)赛(sài)道股冷却，在此(cǐ)背(bèi)景下，一(yī)些基金经理(lǐ)开始调仓换股“中特估概念(niàn)”。

　　万家基金基(jī)金经理章(zhāng)恒直(zhí)言(yán)，自(zì)己目前重点关注(zhù)三大行(xíng)业，火(huǒ)电、券商、军工，这三大行(xíng)业主要(yào)是央企(qǐ)或地方国资所在的行业(yè)，民营(yíng)企业占比较少。

　　“首先是(shì)基于行(xíng)业本身基本面(miàn)在今年会有重(zhòng)大的向上变化的机(jī)会，比如火电，会(huì)受益于煤炭(tàn)价格的下跌，扭亏为盈；券商，会受益于今年市场成交量的(de)放大，盈利大幅增(zēng)长(zhǎng)等。同时，随着国有企业改革的推进，大(dà)概率这些企(qǐ)业会进入一个提质增效、释(shì)放业绩(jì)的(de)过程(chéng)。”章恒表(biǎo)示，中(zhōng)特估是(shì)过(guò)去5年10年改革的成果，是非常(cháng)基(jī)本面的，和他过(guò)去(qù)1至2年研究投资思路也非(fēi)常吻(wěn)合(hé)，为在下半年(nián)抓住这波(bō)中特(tè)估的(de)投资机会做好了(le)准备。

　　“去年年底已开始(shǐ)重视中特估的投资(zī)机会，判断中特(tè)估的(de)机会未来三年分两个(gè)阶(jiē)段。”融通红利机(jī)会基金经(jīng)理何龙表示，第一阶段也就(jiù)是(shì)今年(nián)以数(shù)字经济(jì)和“一带一路”的主题(tí)普涨性机(jī)会为(wèi)主(zhǔ)，包括低于1倍PB、分红(hóng)收益(yì)率极高的品种(zhǒng)，将会迎来普涨(zhǎng)性的机会(huì)。第(dì)二阶段是未(wèi)来两年，在(zài)主题性机会(huì)消散以(yǐ)后，基(jī)于顶层设计对国央经营管(guǎn)理价值导向变化(huà)，我们(men)判(pàn)断经营成果随之改变是一个慢变量(liàng)，会在未来两年体(tǐ)现(xiàn)在每一个央国企的报表中(zhōng)。

　　何(hé)龙强调(diào)，目(mù)前(qián)在挖掘公司经营层面可能(néng)发生显著正向变化的个股提前(qián)进行布局，比(bǐ)如医药和消费(fèi)等行业(yè)。

　　其实一季报已经显露出不(bù)少基(jī)金在(zài)行动。国金证券(quàn)研究所数(shù)据显示，偏(piān)股主动型基金2022年年报前十大重仓股股票(piào)池中，“中特估”概念占偏(piān)股主动型基金持有股票(piào)市(shì)值(zhí)比例仅(jǐn)有(yǒu)1.18％。而2023年一季报(bào)披露的(de)持仓中(zhōng)，“中特估”概(gài)念(niàn)占偏股主(zhǔ)动型(xíng)基(jī)金(jīn)持(chí)有(yǒu)股(gǔ)票市值(zhí)比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在(zài)偏(piān)股主(zhǔ)动型基金(jīn)的(de)持仓(cāng)中，占比(bǐ)明显(xiǎn)提(tí)高。上述数(shù)据显示，根(gēn)据偏股主(zhǔ)动型基金(jīn)2022年报及2023年(nián)一季报(bào)十(shí)大重(zhòng)仓股的数据，剔除个股涨跌影响(xiǎng)，估(gū)计了各基金主(zhǔ)动(dòng)加仓“中(zhōng)特估”概念股的市值(zhí)占2022年末股票(piào)总市值比(bǐ)例，一季(jì)度超(chāo)过(guò)30％的(de)偏股主(zhǔ)动型基(jī)金主动(dòng)加仓(cāng)了“中(zhōng)特估”概(gài)念(niàn)股，198只(zhǐ)基金在2022年末不持(chí)有“中特(tè)估”概念股，但(dàn)在一季度买入。

　　不仅如此，中(zhōng)信证券数(shù)据统计也显(xiǎn)示(shì)，一季度主(zhǔ)动(dòng)偏股(gǔ)型(xíng)公(gōng)募基金(jīn)对港股央(yāng)国企的持股市值(zhí)比重达到2019年以来的新高，港股央国企(qǐ)持股(gǔ)总市值占(zhàn)港股持股总(zǒng)市值的比重(zhòng)由2022年四季度(dù)的25.1％提升(shēng)至2023年一季度(dù)的32.9％，远高于2020年低点时的(de)7.5％。

　　投研(yán)上(shàng)加大力量(liàng)？

　　构建国央企专门(mén)的(de)股票库

　　可以说中国特(tè)色估值体系，正深刻影(yǐng)响(xiǎng)基金公司(sī)的投研，落实到(dào)日常的投研流程和实践之中，不少(shǎo)基金公司在加大投研力量，更有专门构建(jiàn)国央企股票库(kù)。

　　融通(tōng)红(hóng)利(lì)机会基金经理何龙(lóng)就介绍，一(yī)方(fāng)面，从顶(dǐng)层设(shè)计改变(biàn)研究(jiū)员过去(qù)对国(guó)央企的固定思维(wéi)，需要实地考察国央(yāng)企，并且需要利用当前国央(yāng)企愿意交流的契(qì)机，多花精力(lì)去(qù)进行跟踪发现(xiàn)变化。

　　另一方面，融通基金在行动上，要求(qiú)研究员将(jiāng)自己(jǐ)所覆盖行(xíng)业(yè)的(de)所(suǒ)有(yǒu)国(guó)央企构建专门的股票库，并进行(xíng)长期跟踪(zōng)，包括考察其实地调研的的成果，了解国央企经营思路和财务导向的变化，结合行业写柔柳的四字词语有哪些，写春雨的四字词语趋势和特(tè)征，寻(xún)找(zhǎo)价值洼地，发现(xiàn)预(yù)期(qī)差(chà)。

　　同样的(de)，银华基金ETF业务总监王帅也谈到“认识”上(shàng)的重视。他表(biǎo)示(shì)，通(tōng)过深(shēn)入学(xué)习，对“中特估”有了更深刻的认识：首先要认识(shí)市场体(tǐ)制机(jī)制、行业(yè)产业结构(gòu)、主体持(chí)续发(fā)展能力等方面所体现(xiàn)的鲜(xiān)明中国元素和发展阶段特征(zhēng)，“中特估”应该是在此基础上构建的具(jù)有时代特征和中国特色、符(fú)合国家战略导(dǎo)写柔柳的四字词语有哪些，写春雨的四字词语向的估值体系，而不是简单套(tào)用(yòng)国外的传统估值(zhí)模型。

　　“中(zhōng)特(tè)估是一(yī)种新(xīn)的提法，但是(shì)这个概念所涉及到的(de)行(xíng)业和公司，一直在发生(shēng)的变化(huà)。”万家基(jī)金经理章恒表示，万家基金(jīn)一直非常关注传统产业(yè)的变化，诸如(rú)煤(méi)炭、金融、建筑等多个领域，因(yīn)此也(yě)是(shì)一定(dìng)能够抓住中特估这波(bō)行(xíng)情的机会的(de)。同时，随着时局的变化，也在增(zēng)加相关(guān)行业的研究力量。

　　此(cǐ)外，创金合信基金首(shǒu)席经济学家魏(wèi)凤春表示，积极践行中国特色(sè)的估值体(tǐ)系是资本市场使命，投资(zī)者需要学习领(lǐng)会并针(zhēn)对(duì)原(yuán)有的估值体系(xì)进行改(gǎi)造，以适(shì)应现实的需要(yào)。明确该体系的(de)框架是第一位的工(gōng)作，合理设置指(zhǐ)标也非常(cháng)重要，投资(zī)者(zhě)的认(rèn)可和实施是最终该体系能否具备长期价值的基础。不过，他也提(tí)醒，人为的拔估(gū)值是(shì)很大的认知误(wù)区，市场化(huà)认可是(shì)基本的(de)常识，不(bù)可误判。

　　体现(xiàn)社会(huì)价值与国家战略价值

　　新估值方式？

　　央(yāng)国企是国民经济的(de)支柱，国企央企(qǐ)发展(zhǎn)要符合国家战略发(fā)展发向，更需(xū)要承担社会公共责任等。而这些都应该(gāi)考虑进估值体系之中，也引发市场(chǎng)关注。

　　多数受访的基金经理认(rèn)为，对(duì)于国央企(qǐ)的估值方式要(yào)充分体现企(qǐ)业的(de)社(shè)会价值与(yǔ)国家战略价(jià)值，目前已经形(xíng)成了初(chū)步的(de)企业社(shè)会价(jià)值评价(jià)体系(xì)。

　　“如何定价国有企(qǐ)业承(chéng)担(dān)社会价值(zhí)、符合国(guó)家(jiā)战略发展的价值？首要任务就构(gòu)建中国特(tè)色的价值评价体系，改变从以私人股东(dōng)权(quán)益出(chū)发，现金流(liú)折现为主要方法(fǎ)的单一价值估值(zhí)体系，转向社(shè)会整(zhěng)体价(jià)值观念、纳入(rù)中国特色的ESG评价体(tǐ)系(xì)，充分体现(xiàn)企(qǐ)业的社会(huì)价值与(yǔ)国家(jiā)战(zhàn)略价值(zhí)。”博时基金指数与量化投资(zī)部基金经理杨振(zhèn)建表示。

　　杨(yáng)振(zhèn)建也直言，近年来国资委指(zhǐ)导国内团队对于中国特色ESG披露与评价(jià)体系不断探索，结合国际通用规(guī)则(zé)，目前已经形成(chéng)了初(chū)步的(de)企业社(shè)会价值评(píng)价(jià)体系，其中包括《企业ESG披露指南》、《中央企业上市公(gōng)司环境、社会及治理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银(yín)华(huá)基金(jīn)ETF业务(wù)总监、基金经理(lǐ)王帅也(yě)认为，“中特估(gū)”应(yīng)该是注重企业价值的可持续估值(zhí)，要(yào)重视股(gǔ)东、员工和社会责任等(děng)要(yào)素对企业稳健成长的重大(dà)意义，重(zhòng)视稳定的现(xiàn)金流(liú)、持续增(zēng)长的盈利、科技创(chuàng)新对提(tí)升企业内在(zài)价值的积(jī)极作用(yòng)，这(zhè)样(yàng)有利于提高估值定(dìng)价(jià)模型的科学性(xìng)和有(yǒu)效性。

　　“在指(zhǐ)数编(biān)制(zhì)、策略构(gòu)建(jiàn)等实务工作中，都有成熟的(de)量化指标可以使用，包括净资(zī)产收益(yì)率(lǜ)、营业(yè)现(xiàn)金(jīn)比率、资产负债率、研发经费投入(rù)强(qiáng)度等(děng)等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精(jīng)选基(jī)金经理李(lǐ)欣更细(xì)致分析在(zài)估值(zhí)思(sī)维、估值(zhí)结论(lùn)、估(gū)值判(pàn)断上有变化，尤其是估值的(de)方法和指(zhǐ)标上，他(tā)认(rèn)为(wèi)其(qí)包括(kuò)产业链上下游的衡量(liàng)、全要素(sù)成本等(děng)，以及在纵向和(hé)横向上的研究，强调政策优惠(huì)、产业发(fā)展(zhǎn)、市场竞争力和可持续发展等各种因(yīn)素(sù)与(yǔ)企业价值(zhí)的关(guān)系。这些因素在对估值结论和判断的(de)影响上，也使(shǐ)得中国特色的估值体系与传统的(de)估(gū)值体系(xì)有所不同。

　　“所(suǒ)以估(gū)值思维(wéi)的变化，还有估值结论和估值判断的(de)变化，都是(shì)为了更好地(dì)适应中(zhōng)国的市场和(hé)经(jīng)济特点，提供更精准、更合理的(de)企业估值信息。”李欣表示。

　　不过(guò)，创金合信基金首席经济学家魏凤春直言，这需要在实践(jiàn)中进行探索(suǒ)，目前尚(shàng)没有公认的指标可以使用。

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