来源：高瑞(ruì)东宏观(guān)笔记

　　核心观点(diǎn)

　　本(běn)周聚(jù)焦(jiāo)：

　　一季度，国内经济回暖主要缘于疫后复苏红利(lì)驱(qū)动，表现(xiàn)为生产恢复推动出(chū)口(kǒu)形(xíng)势好转，出(chū)行(xíng)需求(qiú)释放(fàng)催化(huà)下游消(xiāo)费回(huí)暖。从行业表现看，制(zhì)造业从(cóng)去年四(sì)季度的“量价齐跌”转(zhuǎn)向“量升价(jià)跌”，企业(yè)或从主动去(qù)库转向被动去库。从景(jǐng)气度边际表现看，下(xià)游消费制造>；中游装备制造(zào)>；上游原材料加(jiā)工；服务(wù)业中，交(jiāo)通运(yùn)输、住宿餐饮(yǐn)、房地产等线下(xià)活动回(huí)暖，但距离疫(yì)情前(qián)仍有一定差(chà)距。

　　向前看，考虑到(dào)疫后经济(jì)脉冲(chōng)式修(xiū)复放缓(huǎn)、海外总需(xū)求(qiú)回落(luò)预期逐(zhú)步兑现，消费回暖和产业升级将成为(wèi)推动下一阶段国内经济复苏的主线。

　　制(zhì)造业(yè)、服(fú)务业是驱动一季度(dù)经济(jì)复苏的主因

　　从一季度(dù)GDP表现(xiàn)看，制造业，交通运输、房(fáng)地产(chǎn)等行业景气度明(míng)显提升，而建筑业(yè)景(jǐng)气度回落，与年初出(chū)口数据好转、服务消费(fèi)快速恢复、房地产销(xiāo)售回暖而投资疲弱(ruò)的特点相(xiāng)一致。

　　从(cóng)制造业内部来看，今年3月，制造业(yè)各行业景(jǐng)气度普遍回暖，多(duō)数从去年12月的“量价齐跌”转入“量升价跌”，指向经济复苏初期(qī)，供给端修(xiū)复好于需求端，行业整体去库进(jìn)程尚(shàng)未结束。从行业景气度边(biān)际改(gǎi)善情况(kuàng)来(lái)看，下(xià)游消费制(zhì)造>；；；中(zhōng)游装(zhuāng)备制(zhì)造>；；；上游原材料加工，煤(méi)炭行业景气度表现为高(gāo)位放缓。

　　下游消(xiāo)费制(zhì)造行业中，与(yǔ)出行、地产后周期相关(guān)的酒饮料茶、纺织服装、文教娱、烟(yān)草、家具制(zhì)造行业景(jǐng)气度较高(gāo)，部分(fēn)行业表现为“量价齐升”。

　　中游装备制(zhì)造(zào)业行业景气度居中(zhōng)，表现为(wèi)“量升价跌”。从“量”维度看，电气机械(xiè)、专用设备、运(yùn)输设备>；；；汽车制造、金属制品>；；；通用设备(bèi)、电子设备。

　　上游(yóu)原材(cái)料加工行业景气度(dù)改善幅度最弱，由于行业库存水平偏高，多数行业仍(réng)然受到价(jià)格下跌的困扰，表(biǎo)现为“量(liàng)升价跌”。从“量”维度看，有色金属>；；；黑色(sè)金属、非金属(shǔ)矿(kuàng)物(wù)>；；；石(shí)油石化(huà)行业。

　　消(xiāo)费(fèi)回暖和产(chǎn)业升(shēng)级或是推动(dòng)下一(yī)阶段经济复苏(sū)的主线

　　一季度，国(guó)内经济复苏主要受益(yì)于(yú)疫后(hòu)复苏红利驱(qū)动。需求方面(miàn)，出行类消费快(kuài)速(sù)复苏，前期积压的购房、服务消费(fèi)需(xū)求得以释放；供(gōng)给(gěi)方(fāng)面，国内复(fù)工复(fù)产加快推进，生产端快速恢复，是推动年初出(chū)口(kǒu)数据(jù)好转的重要原因。

　　进入3月，经济复苏节奏有所放缓，指向疫后(hòu)复苏(sū)红利驱(qū)动边(biān)际转弱，随着未来海外总需求回(huí)落的预期逐步兑现，后(hòu)续驱动国内经(jīng)济增长的线索(suǒ)，大(dà)概率来(lái)自(zì)于消费回(huí)暖和(hé)产业升级两条主线。

　　一是，一季度居民收入向上修复，消(xiāo)费(fèi)倾向明显回升，已经(jīng)高于2020-2022年疫情期(qī)间水平，同时信贷数据(jù)指向居民“去杠(gāng)杆”势头(tóu)缓(huǎn)和，未来消费回(huí)暖的确(què)定(dìng)性进一步增(zēng)强。预(yù)计交通、住(zhù)宿(sù)、餐饮、娱乐等服(fú)务消费有望持续修复，家(jiā)电(diàn)、家具、纺服(fú)等与出行(xíng)及地产后周期(qī)相关的可选消(xiāo)费也有望进一(yī)步回(huí)暖(nuǎn)。

　　二是，产业(yè)升(shēng)级(jí)路径驱动下，汽车和“新三样”产(chǎn)品出口优势增强，有望维持出口韧性；随着(zhe)下游(yóu)消费(fèi)稳步(bù)修(xiū)复(fù)、二季度(dù)PPI同比触(chù)底回升，制(zhì)造业(yè)企业盈(yíng)利(lì)有(yǒu)望(wàng)向上修复，企业将从(cóng)主动去库逐步(bù)转向被(bèi)动去库、主动(dòng)补库，设(shè)备投资需求有望改善，推动(dòng)中游(yóu)装备制造景气(qì)度维持高位。

　　风险(xiǎn)提示：国内经济恢复力度不及预期；海外需求超预期回落(luò)。

　　一、节后(hòu)消(xiāo)费降(jiàng)温，带动CPI涨幅明显回落

　　一、本(běn)周聚焦：疫后经济(jì)复苏有哪些结(jié)构性特征？

　　1.1 制(zhì)造(zào)业(yè)、服务业是驱动一季度(dù)经济复苏(sū)的主因

　　一季(jì)度我国GDP总(z函数奇偶性加减乘除判定口诀，指数函数奇偶性的判断口诀ǒng)量实现超预期增长，指向疫后复苏背(bèi)景下(xià)，国(guó)内经(jīng)济企(qǐ)稳回升(shēng)。但不(bù)同于(yú)海(hǎi)外国家疫(yì)后复(fù)苏(sū)的规律，本轮国内疫后复苏发生在(zài)外需回落、国(guó)内经济(jì)转向高质量发展、居民前期“去杠杆”的过程中(zhōng)，因此驱动疫(yì)后经济复(fù)苏的力量并不(bù)均衡，行业分(fēn)化特征明显。因(yīn)此，我们重点(diǎn)从行业层面，观测当前(qián)各行业景(jǐng)气度水平。

　　从GDP不变(biàn)价观测各(gè)行业(yè)表(biǎo)现来看，今(jīn)函数奇偶性加减乘除判定口诀，指数函数奇偶性的判断口诀年一季(jì)度制(zhì)造(zào)业、交通(tōng)运输业、房地产业(yè)景气度明显(xiǎn)提升(shēng)，而建筑(zhù)业景气度(dù)回(huí)落，与年初出(chū)口数据好(hǎo)转(zhuǎn)、服(fú)务消费快速恢复(fù)、房地产销售回暖而投资(zī)疲(pí)弱的情况相(xiāng)一(yī)致。

　　我们以2019年为基期计算各年份的复(fù)合(hé)增(zēng)速，观(guān)察各(gè)行业增加值(zhí)变化。

　　今年一季度第一产(chǎn)业增(zēng)加(jiā)值增速为3.6％，低于去年四季度的4.9％，但仍高(gāo)于2019年(nián)、2020年全年增速，与近年(nián)来加快建设农业强国(guó)，推进(jìn)农业农村现(xiàn)代化的目标有关(guān)。

　　今年一季度(dù)第二产(chǎn)业增加值(zhí)增速升至5.4％，高(gāo)于去年四(sì)季度的(de)4.4％。其中，制造业迎(yíng)来较快复苏，增加值增(zēng)速提升(shēng)至5.9％，高于去年(nián)四(sì)季(jì)度的4.7％，但(dàn)低于(yú)2021年全年增速，与去年下半年(nián)之后外需(xū)转弱、居民商品消费恢复(fù)偏慢有关。而建筑业(yè)景(jǐng)气度明显回(huí)落，增加值增速回落至1.9％，低于去年四季度的(de)3.1％，主要受(shòu)房(fáng)地(dì)产(chǎn)新开工拖累。

　　今年一季度(dù)第三产业增加(jiā)值增速小幅升至4.7％，略高于(yú)去年四季度的4.6％，但相较疫情前仍存在产出缺口。其中，受益(yì)于(yú)居民出行活(huó)动(dòng)恢复，交通运输、仓储和邮政业(yè)增加值(zhí)增速明显提(tí)升，自去年(nián)四季度的3.4％升至5.9％，但低(dī)于2019年、2021年全年增速；住宿和(hé)餐饮业增加值增速小(xiǎo)幅回升(shēng)，尽管高于疫情三年(nián)来的平(píng)均增(zēng)速，但绝对水平不及2019年，指向供给水(shuǐ)平恢复(fù)较慢。而受益于新房和二手房销售(shòu)回暖，今年一季度房地产(chǎn)业增加(jiā)值(zhí)增速(sù)回正至2.3％。

　　1.2 制造业(yè)领域复苏分化，中下游改善(shàn)幅度好于上(shàng)游(yóu)

　　对于行业景气度的观测，我们采用量（各(gè)行(xíng)业工业增加值增速）与价格（各(gè)行业工(gōng)业品价格(gé)增速(sù)）分别作为供需的(de)衡量指标。主(zhǔ)要选(xuǎn)取28个(gè)主要行业自2019年以来(lái)的(de)月度数据，首(shǒu)先将(jiāng)各行业(yè)增加值增速调(diào)整为以(yǐ)2019年为基(jī)期的复合增速，其次计算2019年-2023年(nián)3月，每月的(de)增加值(zhí)增(zēng)速和PPI增速的分位数水(shuǐ)平，通(tōng)过(guò)对比2022年12月和2023年(nián)3月的分位数水平，捕捉其(qí)边际变化。

　　今年3月，制(zhì)造业各行业景气度出现普遍回(huí)暖，多(duō)数(shù)从去(qù)年12月的“量(liàng)价齐跌(diē)”转入“量升价跌”，指向(xiàng)经济复苏初期，供给端修复好于需求(qiú)端(duān)，行业整体(tǐ)去库(kù)进(jìn)程尚未结束。从行业景气度边际改(gǎi)善情况来看，下(xià)游消费制(zhì)造>；；；中游装备(bèi)制造(zào)>；；；上游原材料加工，煤炭行(xíng)业景气度呈现高位放缓(huǎn)情况。

　　下游消费制(zhì)造(zào)行业中，与出行、地产后周期相关的行业景气(qì)度最高，部(bù)分行业步入“量价齐(qí)升”阶段(duàn)。今(jīn)年(nián)3月，与居民外出(chū)消费相关的，酒饮(yǐn)料茶、纺织服(fú)装(zhuāng)、文教娱乐的量价(jià)分位数水(shuǐ)平均处在(zài)高(gāo)景气度区(qū)间，烟草、家具制造行(xíng)业(yè)也呈现“量价(jià)齐升”的特征；食品制(zhì)造景气度有所回落，农副加工行业表现为“量(liàng)价齐跌”，食品制造行业表(biǎo)现为“量升(shēng)价跌”，二者(zhě)价(jià)格(gé)下跌主要与高库存水平有(yǒu)关，今(jīn)年2月，库存同比均处在2016年以来90％以(yǐ)上分位数(shù)水平；而随着防疫需(xū)求的降温，医药(yào)制(zhì)造业(yè)景气(qì)度有所(suǒ)回落，表现(xiàn)为“量(liàng)跌价平”。

　　中游装备制造业行业(yè)景(jǐng)气度居(jū)中，均表现为“量升价(jià)跌”。一方(fāng)面与(yǔ)原(yuán)材(cái)料成(chéng)本下跌(diē)有关，另(lìng)一方面，也与年初外(wài)需表(biǎo)现(xiàn)好于内需，部分行业仍在去库进程有关。其中(zhōng)，电(diàn)气(qì)机械(xiè)、专用设备、运输设(shè)备(bèi)工业(yè)增(zēng)加值增速(sù)改善幅度(dù)最大，受(shòu)益于国内产业升级、出口(kǒu)优势带来(lái)的韧(rèn)性驱动(dòng)；其(qí)次(cì)是汽车(chē)制造、金属(shǔ)制(zhì)品(pǐn)，改善幅(fú)度最弱的是通用设备、电子设(shè)备，与房地产新开工强度较弱、消费电(diàn)子行业周(zhōu)期性走弱(ruò)有(yǒu)关(guān)。

　　上(shàng)游原(yuán)材料(liào)加(jiā)工(gōng)行业(yè)景气度(dù)改善幅度偏(piān)弱，由于(yú)行业库存(cún)水平偏高，多数行(xíng)业仍受制于(yú)价(jià)格下跌的困扰(rǎo)，表现为“量升(shēng)价跌”。其中，有色(sè)金属行业生(shēng)产端改善(shàn)幅度(dù)最大，3月增加(jiā)值增速位(wèi)于2019年以来70％分位数水平，但受(shòu)全球大宗商品下(xià)行(xíng)周期影响，价(jià)格依旧承压；随着年初建筑业施工回暖，相(xiāng)关的黑色金属、非(fēi)金属制品景(jǐng)气度提升，但由于(yú)库存水平偏高，价(jià)格仍处在下跌(diē)区间，拖(tuō)累整体(tǐ)盈利水平；石化链(liàn)条(tiáo)行业生产(chǎn)水平(píng)普遍回(huí)暖(nuǎn)，但分位数水平仍(réng)处在50％以下(xià)的景气度(dù)偏(piān)低区间，今年由于能源危(wēi)机缓解，产品价格(gé)相(xiāng)较(jiào)去(qù)年同期也出现普(pǔ)遍下跌。

　　煤炭开(kāi)采景气(qì)度仍处在高位，但出现边际放(fàng)缓，生产及价格水平同步回落。这与去年以来行(xíng)业产能持(chí)续扩张有关，今(jīn)年2月，煤(méi)炭开(kāi)采产成品库存同(tóng)比处在2016年以来94％分位数(shù)水平(píng)。

　　1.3 消费回暖(nuǎn)和产(chǎn)业(yè)升级或是推动下一(yī)阶段经济复苏(sū)的主线(xiàn)

　　一季度(dù)，国内经济复苏主(zhǔ)要受益于疫(yì)后复苏红利。一方面，消(xiāo)费场景恢复(fù)后，出行类消费快速复苏(sū)，前期积压的(de)购房(fáng)、服务性需(xū)求得以释放；另一方面，国内复工(gōng)复(fù)产加快推(tuī)进，保证供给(gěi)端的快速(sù)恢(huī)复，是推动年初出口数据(jù)好转的(de)重要原因。

　　进入(rù)3月(yuè)，经济复苏节(jié)奏(zòu)有(yǒu)所(suǒ)放缓(huǎn)，指向疫后红利释(shì)放效果转弱，随(suí)着未来海外(wài)总需(xū)求回落的预期逐步(bù)兑现，后续(xù)驱动国(guó)内经济增长的线索(suǒ)，大概(gài)率来自于消费回暖和产业升级两条主线。

　　一(yī)是，随着居民(mín)收(shōu)入提升(shēng)和消费意愿改善，未来消费回暖的确定(dìng)性进一步增强，交通、住宿、餐饮、娱乐等(děng)服(fú)务消费，以及家电、家具、纺服等可选消费(fèi)景气(qì)度均有望(wàng)提升。

　　从一季度居(jū)民收(shōu)入(rù)和消(xiāo)费(fèi)数(shù)据(jù)看，居民收入(rù)增速提升(shēng)，消(xiāo)费(fèi)倾向开始回升，已经高于2020-2022年，但尚未修复至疫情(qíng)前(qián)水平(píng)。以2019年为基(jī)期(qī)的复合增速看(kàn)，今年一季度，全国居民(mín)人均(jūn)可(kě)支配(pèi)收入增(zēng)速(sù)提升至6.4％，高(gāo)于去(qù)年四季度的5.6％，居(jū)民人均消费支出(chū)增速提(tí)升至5.0％，高于去年四季度的3.0％。一季度(dù)居(jū)民平均消费倾向为62.0％，已经(jīng)高于2020-2022年同(tóng)期均值60.9％，但距离2019年同期的65.2％仍有(yǒu)一定差距。未来(lái)随着服务业恢(huī)复持续向(xiàng)好，有(yǒu)望带动(dòng)相关就业岗位加快(kuài)恢复(fù)，进(jìn)一步(bù)提(tí)振(zhèn)居民(mín)消费意愿。

　　从居民存贷(dài)款数据看，居民储(chǔ)蓄意愿(yuàn)有所减(jiǎn)弱，消费和投资信心正在筑底。今年以来，居民(mín)储(chǔ)蓄意愿有所减弱，“去杠(gāng)杆”势(shì)头缓和。从存款数据看，3月居(jū)民(mín)新增存(cún)款同比(bǐ)增量降(jiàng)至(zhì)2051亿元，低于(yú)1-2月(yuè)9375亿(yì)元(yuán)的同比(bǐ)增量均值，也(yě)低(dī)于2022年6617亿(yì)元的月均同比(bǐ)增量(liàng)。从贷款数据看，3月居民部(bù)门新增(zēng)净(jìng)融资同比多增(zēng)4859亿(yì)元，其中，短期信贷同比多(duō)增2246亿(yì)元(yuán)，中长期信贷同比多增2613亿(yì)元。居(jū)民部门新(xīn)增净融资连(lián)续2个月维持同比扩张，指(zhǐ)向居民预期可能(néng)正在(zài)筑底(dǐ)，“去杠杆”势头开(kāi)始(shǐ)放缓。今年第(dì)一季(jì)度城镇储户问卷调查结果(guǒ)显示(shì)，倾向于“更多储蓄”的居民(mín)占(zhàn)58.0％，比上(shàng)季度(dù)减少3.8个百(bǎi)分点；倾向于“更(gèng)多消费(fèi)”和“更多投资”的居民分别占23.2％和18.8％，均分别(bié)高于上季度的(de)22.8％、15.5％，同样也指向(xiàng)居(jū)民储蓄意愿降低、消费和投资意愿(yuàn)提升。

　　二是，产业升(shēng)级路(lù)径驱动下，汽车和“新三样”产品出(chū)口(kǒu)优势(shì)增强，以及相关(guān)行业(yè)设备(bèi)投(tóu)资更新，有望推(tuī)动中游(yóu)装备制造景气度维持(chí)高位。

　　一方面，今年(nián)一(yī)季度国内(nèi)出口(kǒu)数(shù)据回暖，除与欧美供需缺口短期走阔(kuò)、国(guó)内复(fù)工复产加快(kuài)推进外，也受益于RCEP政(zhèng)策红(hóng)利持续(xù)释放，以及汽车和“新三(sān)样”产品出口优势增强。今年在海外(wài)总需求回落背景下(xià)，我国与RCEP国家(jiā)贸易往来加强、以(yǐ)及新能(néng)源产(chǎn)品优势(shì)强化，有望维持(chí)装备制造(zào)领(lǐng)域(yù)出口(kǒu)韧性。

　　另一方面(miàn)，企(qǐ)业盈利(lì)下滑和(hé)库存高(gāo)位，对制造(zào)业(yè)投资(zī)扩产造成一定压力。但(dàn)随着下(xià)游消费稳步修复、二(èr)季度PPI同比触(chù)底回升，制造(zào)业企业(yè)盈利(lì)有望向上修复。目前看，电(diàn)气机械(xiè)等装备制造业去库(kù)进(jìn)程已进入下半场(chǎng)，今(jīn)年1-2月专(zhuān)用设备(bèi)、通(tōng)用设备产(chǎn)成品库存增速呈现触底反弹。随着需求回暖、盈(yíng)利修复，企业将从主(zhǔ)动去库逐步转向被(bèi)动去库(kù)、主(zhǔ)动(dòng)补库，设备投资需求将随之提升。

　　二、海外(wài)观察

　　2.1金融与(yǔ)流动性(xìng)数据：各国国债(zhài)收(shōu)益(yì)率多数上(shàng)行(xíng)

　　美国10年期国(guó)债(zhài)收益(yì)率上行。本周（截至4月21日）美国10年期国债(zhài)收益率3.57％，较上周(zhōu)末上行(xíng)5BP，其(qí)中(zhōng)通胀(zhàng)预期较上周下行2BP，实际收益率1.29％，较上(shàng)周末上升7BP。法国10年(nián)期国债收(shōu)益率较(jiào)上周末上行5BP至2.99％，德国10年期(qī)国债收益率较上周末上行7BP至2.44％，日本10年期国(guó)债收(shōu)益率较(jiào)上周末(mò)上(shàng)行2BP至0.48％（截(jié)至4月20日），英国10年(nián)期国债(zhài)收益率较(jiào)上(shàng)周末上行(xíng)20BP 至3.86％（截至(zhì)4月19日）。

　　美国10y-2y国债(zhài)收益率(lǜ)利差收窄。本周美国10年(nián)期和2年期国债期限利差为-0.60％，较(jiào)上周下行4BP。美国(guó)AAA级(jí)企(qǐ)业期权调整(zhěng)利差(chà)较上周末持(chí)平(píng)为(wèi)0.55％，美国高收益债期权调整利差较上(shàng)周(zhōu)末上行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球市场：全球股(gǔ)市涨跌分化，大宗商(shāng)品价格普跌

　　全(quán)球(qiú)股市涨跌分化。本(běn)周（4月17日至4月21日），欧(ōu)洲股市普涨，法(fǎ)国CAC40、英国富时(shí)100、德(dé)国DAX分别上(shàng)涨0.76％、0.54％、0.47％，意大(dà)利(lì)富时MIB下跌0.45％。美股(gǔ)全(quán)线下跌，标普500、道琼斯(sī)工业指(zhǐ)数、纳斯达克指数分别下(xià)跌(diē)0.10％、0.23％、0.42％。亚(yà)洲股市分化(huà)，俄罗斯RTS、新西兰标普50、日(rì)经225分别(bié)上涨(zhǎng)3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩国综合指数、上证指数、恒生指数分别下(xià)跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格普跌(diē)。其中，LME铝(lǚ)上(shàng)涨0.71％，其余(yú)大宗商(shāng)品价格普跌。COMEX黄(huáng)金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜(tóng)、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆(dòu)、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤(méi)、ICE布(bù)油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油(yóu)分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧(ōu)加息步伐或将继续(xù)

　　4月19日，美联储褐皮书公布，显(xiǎn)示近几周美(měi)国经济增(zēng)长(zhǎng)陷入停滞，通胀(zhàng)和招聘活动放缓，信贷渠(qú)道变窄。褐(hè)皮书称(chēng)，最近几周美(měi)国总体经济活动几乎没(méi)有变化，几个辖区指出在不确定性增加和对流动性的担忧加(jiā)剧之(zhī)际，银行(xíng)收紧了贷款标准(zhǔn)。近期美国总体物(wù)价水平温和上升，但价格上涨速(sù)度或有所(suǒ)放缓(huǎn)。

　　美(měi)联储(chǔ)官(guān)员(yuán)表示为应对(duì)高通胀(zhàng)，加息步伐或将继续(xù)。4月21日，美联储哈克称，需要进一步收紧政策来应对高(gāo)通胀，加(jiā)息结束后美联(lián)储将需(xū)要在一段时间内维持利率(lǜ)稳定。同日美联储梅斯特表(biǎo)示，预(yù)计今年货币政(zhèng)策(cè)将(jiāng)需(xū)要进一步进(jìn)入限(xiàn)制(zhì)性(xìng)区域(yù)，终(zhōng)端利率或将高于(yú)5％，具体取决于经济和金融形势(shì)的发展。

　　欧洲央行货币政策会议纪要公布，绝大多(duō)数委员同意(yì)将利率上调50个基点。4月20日公布的欧洲央行会议纪要显示，货币政策在(zài)降低通(tōng)胀方面仍有一段路(lù)要(yào)走，一(yī)些委(wěi)员(yuán)认为整体而言通胀风险倾(qīng)向于上行。金融市场紧张局势被视(shì)为经(jīng)济(jì)和通胀前(qián)景重大不确定性的来源。然而除(chú)非形势显著(zhù)恶化，否则(zé)金融(róng)市场的紧张局势不太可能(néng)从根本上改变(biàn)欧洲(zhōu)央行管理委员会(huì)对通(tōng)胀前景的评(píng)估。

　　2.4 海(hǎi)外政(zhèng)策(cè)：欧洲“芯(xīn)片法(fǎ)案”落地；美财长耶伦强调美国“国家安全”

　　4月18日，欧洲(zhōu)理事会和欧洲议会(huì)通(tōng)过了一(yī)项(xiàng)临(lín)时政治协议，就涉及430亿欧元补贴(tiē)的《The EU Chips Act》最终版本达成一致。法案目(mù)标是到2030年，欧盟(méng)拟(nǐ)动(dòng)用430亿欧(ōu)元资(zī)金提振半导体行业，以将(jiāng)欧(ōu)盟占全球半导体制造(zào)市场(chǎng)的份(fèn)额(é)从10％提升至至少20％；大幅提升芯片制造工艺，建立(lì)欧(ōu)盟的半导体供应链(liàn)，并(bìng)与美国和亚洲同行竞争。

　　4月20日，美国(guó)众议院议长麦卡(kǎ)锡(xī)表示，正在推出一份债务上(shàng)限相关立(lì)法措施。白宫需要开(kāi)始就债务上(shàng)限进行谈判；众议院共和党希望提高债(zhài)务上(shàng)限并削减支(zhī)出(chū)；正在推出一份债务上限相关立法措施(shī)；债务法案将设(shè)法收回未使用的防疫资金用于(yú)日常开(kāi)支；法(fǎ)案(àn)将减少对国(guó)税局的拨(bō)款，并结束(shù)绿色产业(yè)补贴措施。

　　4月20日，美国(guó)财政部长耶(yé)伦(lún)就中美(měi)关系发表讲话，表明美国无意与中国脱钩，但未来仍将强调“国家安全”。耶(yé)伦(lún)宣称，任(rèn)何(hé)与中国脱钩的努力都将(jiāng)是“灾难(nán)性的”，美(měi)国寻求与中国建立“建设性(xìng)和公(gōng)平(píng)的经济关系”。但“当(dāng)美国利益受到威(wēi)胁时”，美国将坚(jiān)定地(dì)捍卫国家安全，即使以(yǐ)牺牲中(zhōng)美关系为代价。在国际(jì)关(guān)系中(zhōng)，耶伦表(biǎo)示美中两国有必要“坦诚讨论棘(jí)手(shǒu)问题(tí)”，比如帮助面临债务问(wèn)题的新兴市场(chǎng)和发展中国家等。

　　三、国(guó)内(nèi)观察

　　3.1上游：原油、铜价环比上涨

　　原油价格环比(bǐ)上涨，环(huán)比由负转正。2023年4月以来，WTI原(yuán)油价格环比上涨10.06％，环比由(yóu)负转正(zhèng)，由上月的-4.54％转正为本月(yuè)的(de)10.06％，最新月(yuè)度(dù)均价为80.75美元(yuán)/桶。布伦特原油价(jià)格(gé)环(huán)比上涨(zhǎng)7.14％，环比由负转(zhuǎn)正(zhèng)，由(yóu)上月的-5.18％转正(zhèng)为本月的(de)7.14％，最(zuì)新月(yuè)度均(jūn)价(jià)为84.87美元/桶(tǒng)。

　　铜价、铝价环(huán)比上涨(zhǎng)，铜、铝库存(cún)同比(bǐ)下降。2023年(nián)4月以来，铜价环比上涨0.86％，环比(bǐ)由负转正，由上月的(de)-1.33％转正为本月(yuè)的(de)0.86％，库存同比下(xià)降51.71％，降幅相对上月扩(kuò)大44.13个百(bǎi)分点。铝价环比上涨2.25％，环比(bǐ)由负转(zhuǎn)正(zhèng)，由(yóu)上月(yuè)的-5.26％转(zhuǎn)正为本月(yuè)的2.25％，库(kù)存同比下降10.57％，降(jiàng)幅(fú)缩窄15.36个百分点(diǎn)。

　　3.2中游：水(shuǐ)泥(ní)价(jià)格指数(shù)环比上升，螺纹(wén)钢价格(gé)环(huán)比下跌，库存同比下降

　　水(shuǐ)泥价格指数环比上升。4月以来，全国水泥价(jià)格指(zhǐ)数环比(bǐ)上涨2.27％，增(zēng)幅(fú)缩小0.92个百分点。华北、东北、华东(dōng)、中南、西北(běi)以及西南各区价格指数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以(yǐ)及3.80％。

　　螺纹钢价格环比下跌，库(kù)存同比下降，钢(gāng)坯库存同比(bǐ)上涨。2023年4月以来(lái)，螺纹(wén)钢价格环比由正转负，环比由上(shàng)月的(de)0.96％转负(fù)为-4.55％。螺(luó)纹钢库存同比下降15.42％，跌幅相(xiāng)对上月缩窄3.26个百(bǎi)分(fēn)点。钢坯库(kù)存同比(bǐ)上(shàng)涨64.88％，增幅缩小157.85个百分点。

　　3.3下游：商品房(fáng)成交面积增幅缩窄(zhǎi)，猪(zhū)价菜价下跌，水果(guǒ)价格上涨

　　商品(pǐn)房成交(jiāo)面积增幅缩窄(zhǎi)。2023年(nián)4月以来(lái)，商(shāng)品房(fáng)成交面(miàn)积(jī)上涨64.71％，增幅缩窄12.17个百分点。其中，一线(xiàn)、二线、三线城市商(shāng)品房(fáng)成交面积同比(bǐ)分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动幅度分(fēn)别为36.86、-6.71以(yǐ)及-117.7个百分点。

　　土地成交面积跌幅收窄。2023年4月以来(lái)，百城土地供应面积同比增(zēng)速为(wèi)5.80％，上月为-12.02％；土地成交(jiāo)面积(jī)同比增速为-0.12％，上月为-13.41％；土地成交(jiāo)溢(yì)价率为5.50％，较上月(yuè)上涨1.99个百分点。

　　猪(zhū)肉、蔬菜(cài)价格下跌，水果(guǒ)价格上涨。2023年4月以来，猪肉(ròu)价格环比(bǐ)下跌5.08％至19.54元/公(gōng)斤，跌(diē)幅相对上月扩大2.6个百分点。蔬菜价格环比下跌8.22％至(zhì)4.89元/公斤(jīn)，跌(diē)幅缩(suō)窄(zhǎi)0.55个百分点(diǎn)。水果价格环比上涨0.14％至7.89元/公(gōng)斤，增幅缩小4.54个百(bǎi)分(fēn)点。

　　乘用车(chē)日均零售销量增(zēng)幅扩大。4月以来，乘用车日均零售销量同比增加17.39％，增幅扩大(dà)16.26个百分点。批发销量同比增加15.64％，增幅扩大8.26个百分(fēn)点。

　　3.4流动性：货币市场利(lì)率趋(qū)势分化，国(guó)债利(lì)率(lǜ)普遍下行

　　货币市场利(lì)率趋势分化，国债利(lì)率普遍下行。2023年(nián)4月以来，R001较(jiào)上月末下行36bp至2.29％；R007较上月末下行(xíng)120bp至2.51％；DR001较上月末上行46bp至2.27％；DR007较(jiào)上月末(mò)下(xià)行(xíng)12bp至2.27％。一年期国债利率(lǜ)较上月末下行(xíng)8bp至(zhì)2.19％。十年(nián)期国债利(lì)率较上月末下行2bp至2.83％。一年期AAA+企业债利率较上月末下行3bp至2.7％。十年期AAA+企业债利(lì)率较上月末(mò)下(xià)行5bp至(zhì)3.34％。

　　3.5国内政策：发(fā)改委强(qiáng)调提(tí)振消费持续(xù)回升(shēng)的动力；国资委强调着(zhe)力发展(zhǎn)战略性(xìng)新兴(xīng)产业

　　4月19日，国(guó)家发展改革委举行4月份新闻(wén)发布(bù)会，强调要提振消(xi函数奇偶性加减乘除判定口诀，指数函数奇偶性的判断口诀āo)费持续(xù)回升的动(dòng)力。接下来将重点做(zuò)好(hǎo)四方面工作：一是，研究起(qǐ)草关于(yú)恢(huī)复和扩大消费(fèi)的政策文件，围绕大宗(zōng)消费、服务消(xiāo)费、农村消(xiāo)费等重点领域(yù)；二是，下大力气稳定汽车(chē)消费，大力推动新能源汽车下乡；三是，会(huì)同有(yǒu)关方面(miàn)优(yōu)化(huà)就业、收(shōu)入(rù)分配(pèi)和消费全(quán)链条(tiáo)良性循环促(cù)进机制；四是，研究(jiū)制(zhì)定(dìng)关于营造放心(xīn)消费环境的政(zhèng)策文件。

　　4月19日，国资委党委(wěi)召开扩大会(huì)议，强调(diào)推动国资(zī)央(yāng)企着(zhe)力(lì)发(fā)展实(shí)体经济特别(bié)是战(zhàn)略性新兴产业(yè)。会(huì)议认为(wèi)，要更好(hǎo)推动国资央(yāng)企在中国(guó)式(shì)现(xiàn)代(dài)化新征程中走(zǒu)在(zài)前列，着力(lì)提升科(kē)技自立自强水(shuǐ)平，提升自主创新(xīn)能力；着力发展实体(tǐ)经(jīng)济(jì)特别(bié)是战略(lüè)性新兴产业，加快推进(jìn)现代化产业(yè)体(tǐ)系建设；抓好新一轮国企改革(gé)深(shēn)化提升行动组织(zhī)实施(shī)，高水平参与共(gòng)建“一(yī)带一路”。

　　4月(yuè)20日，工(gōng)信部(bù)举办发(fā)布会(huì)介绍一季度工业和(hé)信息化发展(zhǎn)状况，表示下一步将制定(dìng)实(shí)施重点行业稳增长(zhǎng)的工(gōng)作(zuò)方案。一(yī)是营造良好(hǎo)产(chǎn)业发展环(huán)境，落实落细稳(wěn)增(zēng)长政策举(jǔ)措(cuò)，抓实抓细部省协(xié)作、部门协同；二是推动出口保(bǎo)稳提质(zhì)，加大对(duì)制造(zào)业(yè)外贸企业(yè)的(de)支持(chí)力度，配(pèi)合有关部(bù)门落实(shí)好(hǎo)稳(wěn)外贸政策举措；三是促进内需加快(kuài)恢复，以(yǐ)高质量供(gōng)给促进消费；四(sì)是持(chí)续增(zēng)强(qiáng)发展动能(néng)，加快战(zhàn)略性新兴(xīng)产(chǎn)业(yè)的创新发展(zhǎn)。

　　四(sì)、财经日历

　　五(wǔ)、风险提示

　　国内经济恢复力度不及预(yù)期；海外需求(qiú)超预期回落。

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