文(wén)丨明(míng)明 章立聪 余经(jīng)纬(wěi)<加湿器必须加纯净水吗，加湿器用纯净水太贵怎么办水/strong>

　　跨季结束后资金利(l加湿器必须加纯净水吗，加湿器用纯净水太贵怎么办水ì)率自低位持续上行(xíng)，即便税(shuì)期结束，资(zī)金利率却仍未(wèi)回落(luò)，反而进一(yī)步(bù)走高。我们认为主要是源于：①货币政策力度边际转弱；②税期走(zǒu)款叠加4月信贷投放情况较好，导致银(yín)行资金融(róng)出意(yì)愿与(yǔ)能力降低。③资(zī)金较为拥挤导致债市(shì)敏感度(dù)增加(jiā)。考虑假期(qī)和月末因(yīn)素，预计短期内，资金利率下行(xín加湿器必须加纯净水吗，加湿器用纯净水太贵怎么办水g)空间(jiān)有(yǒu)限，波动幅度加大(dà)，建议投资者关(guān)注资金面的边际变(biàn)化(huà)，警(jǐng)惕流动性大幅收紧对债市情绪以及头(tóu)寸管理(lǐ)的影响。

　　▍近期(qī)资金利率持(chí)续上行。

　　跨季结束(shù)后资金利率自(zì)低位(wèi)持续上行，4月18-19日税期缴款，DR007围绕2.10％中枢运行，然而税期(qī)结束后却并未(wèi)回落，4月21日冲高至2.27％，隔夜利(lì)率上行幅(fú)度更大。从(cóng)隔夜利率角度观察，银(yín)行(xíng)与非(fēi)银机(jī)构(gòu)间流动性分(fēn)层(céng)现象弱(ruò)化；此外，隔夜利(lì)率与7天利率的期限利差也(yě)明显压缩，DR001与DR007甚至已经(jīng)倒挂(guà)。我们认为(wèi)税期结束(shù)，资金(jīn)不松，主要有(yǒu)以下几点原因：

　　▍其一，货币政(zhèng)策力(lì)度边际(jì)转弱(ruò)。

　　稳健的货币政策(cè)坚持以我为(wèi)主(zhǔ)、稳字当(dāng)头，保持货(huò)币(bì)信贷合理增(zēng)长(zhǎng)，确保(bǎo)利率水平合适，在追求(qiú)经济提振(zhèn)的同时(shí)，也注重防范(fàn)市场(chǎng)过热带(dài)来的金融风险。在(zài)满足广(guǎng)义流动(dòng)性(xìng)供需匹配(pèi)的(de)前提下，货币工具(jù)力度可能(néng)会(huì)有所回摆。从央行的具体操作上来看，MLF小幅(fú)增量续做，逆回(huí)购投放低量操作，结(jié)构性工具“有进有退”，均(jūn)预示后续政(zhèng)策将更加“精准(zhǔn)有力”，流动(dòng)性投放趋于谨慎。

　　▍其二，税期走款叠加4月信贷投放情况较好，导致银行资金融出(chū)意愿与(yǔ)能力降低。

　　4月18到19日税期缴款(kuǎn)，而4月通(tōng)常是(shì)缴(jiǎo)税大(dà)月，因此走(zǒu)款可能对(duì)银行间流(liú)动性带来了一定的压力。此外，参考(kǎo)近期票据利率走势，预计信(xìn)贷增速(sù)较一季度将会有所放缓，但4月预计仍将(jiāng)保持同比多增(zēng)的态势。税期缴款叠加(jiā)信贷(dài)投放，银(yín)行系统(tǒng)整体资金(jīn)流出(chū)，因此向同(tóng)业(yè)融出的意愿和能(néng)力(lì)有(yǒu)所降(jiàng)低。

　　▍其(qí)三(sān)，资金较为拥挤可能会导致债(zhài)市脆(cuì)弱性和敏感(gǎn)度(dù)增加，且(qiě)投(tóu)资者对于未来一个月资(zī)金利率上(shàng)行的担(dān)忧增加。

　　从质押(yā)式回(huí)购成(chéng)交量和我们(men)测算的杠杆(gān)率来看，虽然(rán)上(shàng)周受资金收(shōu)紧影响，加(jiā)杠杆情绪有所降温，但依然处于历(lì)史相对积极的水平(píng)，导致债市敏(mǐn)感度增加。此外投资者对(duì)货(huò)币政策力度以及跨月资金面(miàn)情况仍存担忧，使(shǐ)得市场上对(duì)于未来一个月内资金价(jià)格上行(xíng)的预(yù)期更为强烈。

　　▍后市展望：五(wǔ)一(yī)假期临近，回购资(zī)金(jīn)的期(qī)限(xiàn)被动拉长，利率下行空(kōng)间有限。

　　月末往(wǎng)往财政集(jí)中支出(chū)，向(xiàng)市场释放资金；但跨月前(qián)夕银行资金(jīn)融(róng)出意愿一(yī)般较低(dī)，预(yù)计资(zī)金波动幅度较大。对(duì)于债市而言，短(duǎn)期(qī)交易主线或延续(xù)政策与基(jī)本面预期(qī)交(jiāo)易(yì)，预计利(lì)率以(yǐ)震荡走势为主，建(jiàn)议投资者(zhě)关(guān)注资(zī)金面的边际变化，警(jǐng)惕流动性大幅收紧对债市(shì)情绪(xù)以(yǐ)及头(tóu)寸管理的影响。

　　▍风(fēng)险提示：

　　央行(xíng)货(huò)币政策(cè)不及预期(qī)；经济复苏(sū)节奏不及预期(qī)；银(yín)行(xíng)间(jiān)市场(chǎng)流动性过快收(shōu)紧(jǐn)。