来源：高(gāo)瑞东宏(hóng)观笔记

　　核心观点

　　本(běn)周聚(jù)焦：

　　一(yī)季度，国内经(jīng)济(jì)回暖主要缘于疫后复苏红利驱动，表现为生产恢复推动出口形势好转，出行需求释放催化下游消费回暖。从行业(yè)表现看(kàn)，制造业从去年(nián)四季度的(de)“量价(jià)齐跌”转向(xiàng)“量升价跌(diē)”，企业或从(cóng)主动去(qù)库转向被动(dòng)去库。从景(jǐng)气度边(biān)际表现(xiàn)看，下游消费(fèi)制造>；中游装(zhuāng)备制造>；上游原材料加工；服务业中，交(jiāo)通运输、住宿餐(cān)饮、房地产等线(xiàn)下活动回暖，但距离疫(yì)情前(qián)仍有一(yī)定差距。

　　向前看，考虑到疫后经济脉冲式修复放(fàng)缓、海外总需(xū)求回落预(yù)期(qī)逐步(bù)兑现，消费(fèi)回暖和产业(yè)升级将成为推动下一(yī)阶(jiē)段(duàn)国内(nèi)经济复苏的主线。

　　制造业、服务业是驱动一(yī)季度经济(jì)复苏的主因(yīn)

　　从一季度GDP表现看(kàn)，制造(zào)业，交通运输(shū)、房(fáng)地产等(děng)行业景气(qì)度明显提升，而建筑业(yè)景气度回落，与年初出口数据(jù)好转、服务消费快(kuài)速恢复、房地产销(xiāo)售回暖(nuǎn)而投资疲弱的(de)特点相一致。

　　从制造业内部来看，今(jīn)年3月，制造(zào)业各行业景(jǐng)气度普(pǔ)遍回暖(nuǎn)，多数(shù)从去(qù)年(nián)12月的“量价齐跌”转(zhuǎn)入“量(liàng)升价(jià)跌”，指(zhǐ)向经济复苏初期，供(gōng)给端修复好于需(xū)求(qiú)端，行业整体去库(kù)进程尚未结束(shù)。从(cóng)行业景气度边际(jì)改善情况(kuàng)来(lái)看(kàn)，下游消(xiāo)费制造(zào)>；；；中游(yóu)装备制造>；；；上游原材(cái)料加工，煤炭行业景气度(dù)表现(xiàn)为高位放缓(huǎn)。

　　下游消费(fèi)制造行业中，与出行、地产后周期相关(guān)的酒饮料茶(chá)、纺(fǎng)织服装、文教娱、烟草、家具制造行业(yè)景气度(dù)较(jiào)高，部分行业表现为“量价齐升”。

　　中游装备制造业行业景气度居中(zhōng)，表现为(wèi)“量升价(jià)跌”。从“量”维度看，电气机械、专(zhuān)用(yòng)设备、运输设备>；；；汽车制造、金属制品(pǐn)>；；；通用设备、电子设(shè)备。

　　上(shàng)游原材料加工(gōng)行业景气度改善幅度最弱，由(yóu)于行业库存水平(píng)偏高，多数行业仍然受到价格下跌的(de)困(kùn)扰，表现为“量升价跌”。从“量”维度看(kàn)，有色金属>；；；黑色金(jīn)属、非金属矿物>；；；石(shí)油石(shí)化行业。

　　消费回暖(nuǎn)和产(chǎn)业升(shēng)级或是推动下一阶段经济(jì)复(fù)苏的主线

　　一(yī)季(jì)度，国内经济复苏主要(yào)受(shòu)益(yì)于疫(yì)后(hòu)复苏红利驱动。需求(qiú)方面，出行类消(xiāo)费快速复苏，前期积压的购(gòu)房、服务消费需求得以(yǐ)释放；供给方面，国内(nèi)复工复(fù)产加快(kuài)推进，生产端快速(sù)恢复，是推动年(nián)初(chū)出口(kǒu)数据好(hǎo)转(zhuǎn)的重要(yào)原(yuán)因。

　　进入3月，经(jīng)济(jì)复苏节奏有所放缓，指向(xiàng)疫后(hòu)复苏红利驱(qū)动(dòng)边际转弱，随着未(wèi)来海外总需(xū)求回落的预(yù)期逐步兑现，后(hòu)续驱动(dòng)国内经(jīng)济增长(zhǎng)的线索，大概(gài)率来自于消费回暖和产业升(shēng)级两条主线。

　　一是，一季度居民收入向上修复(fù)，消费倾向明(míng)显回升(shēng)，已(yǐ)经高于(yú)2020-2022年疫情期间(jiān)水(shuǐ)平，同时信贷(dài)数据指(zhǐ)向居民“去杠杆”势头(tóu)缓(huǎn)和(hé)，未(wèi)来消费回(huí)暖的(de)确(què)定(dìng)性进一步增强。预计交通、住宿、餐饮、娱乐等服务消费(fèi)有望持(chí)续修复，家电、家(jiā)具、纺服等(děng)与出行及地产后周期相关(guān)的(de)可(kě)选消(xiāo)费也有望进一步回暖。

　　二是，产业升级路径(jìng)驱动下(xià)，汽车和(hé)“新三样(yàng)”产品出(chū)口优势增强，有(yǒu)望维持(chí)出口韧(rèn)性(xìng)；随着(zhe)下(xià)游消费稳步修复、二季度PPI同比触(chù)底回升，制造业企业(yè)盈利有望向上修复，企业(yè)将(jiāng)从主(zhǔ)动去库逐步转向(xiàng)被动(dòng)去库、主动补库，设(shè)备投(tóu)资需求有望改善，推(tuī)动中游装备制造景气(qì)度维持高位。

　　风(fēng)险提示：国(guó)内经济恢(huī)复(fù)力(lì)度不及预期；海外需求超预(yù)期回落。

　　一、节后(hòu)消(xiāo)费降温，带动CPI涨幅明(míng)显回落(luò)

　　一、本(běn)周聚焦：疫(yì)后经济复(fù)苏(sū)有(yǒu)哪些结构性(xìng)特征？

　　1.1 制造业、服务业(yè)是(shì)驱动一季(jì)度经济复苏(sū)的主因

　　一季度我国GDP总量实现超(chāo)预期(qī)增(zēng)长，指(zhǐ)向(xiàng)疫后复苏背景下，国内(nèi)经(jīng)济企稳回升。但不同于海外国家疫后复苏的规律，本轮国内疫后复苏发生在外(wài)需回落(luò)、国(guó)内经济转向高质量发(fā)展、居民前期“去杠杆”的过程(chéng)中(zhōng)，因此驱动疫后经济复苏的力量并不(bù)均衡，行业分化特征明显。因此，我们重(zhòng)点从行业(yè)层(céng)面，观(guān)测当(dāng)前各行业(yè)景气度水平。

　　从(cóng)GDP不变价观测各行业表现来看，今年一季度制造业、交通运输业、房地(dì)产(chǎn)业景气度明显提升，而建筑业景(jǐng)气度(dù)回落，与(yǔ)年初(chū)出口数据(jù)好(hǎo)转、服务消(xiāo)费快速恢复、房地产销(xiāo)售回(huí)暖而投资(zī)疲弱(ruò)的(de)情况相一致。

　　我们(men)以2019年为基(jī)期计算各年(nián)份的复合增(zēng)速，观察各行业增(zēng)加值(zhí)变化(huà)。

　　今年一季度第(dì)一(yī)产(chǎn)业增加值增速为3.6％，低于去年(nián)四季度的4.9％，但仍高于2019年、2020年全年(nián)增速，与(yǔ)近年来加快建(jiàn)设农业(yè)强国(guó)，推进农(nóng)业(yè)农村现代化的(de)目标有关。

　　今年一季度第二(èr)产业(yè)增加值增速升(shēng)至5.4％，高于去年(nián)四季度的4.4％。其中，制造业迎来较快复苏，增加(jiā)值(zhí)增(zēng)速(sù)提升(shēng)至(zhì)5.9％，高于去年快递公司几点下班，派送员晚上多晚不送了四季度的(de)4.7％，但(dàn)低于2021年全(quán)年增速，与去(qù)年下半年(nián)之后(hòu)外需转弱、居民商品消费恢(huī)复偏慢有关。而建筑业景(jǐng)气度明(míng)显回落，增加值增速(sù)回落至1.9％，低于去年(nián)四季度的3.1％，主(zhǔ)要受(shòu)房地产新开工拖累。

　　今年一季度第三产业增加值增速小幅升至4.7％，略(lüè)高于(yú)去年四(sì)季(jì)度的(de)4.6％，但相(xiāng)较疫情(qíng)前仍(réng)存(cún)在产(chǎn)出缺口。其(qí)中，受益(yì)于居民出行(xíng)活动(dòng)恢复，交通运输、仓储(chǔ)和(hé)邮(yóu)政业增加值增速明显提升，自(zì)去(qù)年四季度的(de)3.4％升至5.9％，但低于2019年(nián)、2021年(nián)全年增(zēng)速(sù)；住宿和餐饮业增加值增速小幅(fú)回升，尽管(guǎn)高于疫(yì)情三(sān)年来的(de)平(píng)均增速(sù)，但绝对(duì)水平不及(jí)2019年，指向供给水平恢(huī)复(fù)较(jiào)慢。而受益于新房和二(èr)手(shǒu)房销(xiāo)售回暖，今年一季度房地产业(yè)增加(jiā)值增速回正至2.3％。

　　1.2 制造(zào)业领域复(fù)苏分化，中下(xià)游改善幅(fú)度好于上游(yóu)

　　对于行业景气度的(de)观测(cè)，我们采(cǎi)用量（各行业工业增加值增(zēng)速(sù)）与价格（各(gè)行业(yè)工业品价格增速）分别作为供(gōng)需的衡量(liàng)指标。主要(yào)选(xuǎn)取(qǔ)28个主要行业自2019年以来的月度数据(jù)，首(shǒu)先将(jiāng)各行(xíng)业增加值(zhí)增速(sù)调整为以2019年为基期(qī)的复合增速，其次计算2019年(nián)-2023年3月，每月的增加值(zhí)增速和PPI增(zēng)速的分位数水平，通过对比(bǐ)2022年(nián)12月和2023年3月的分位数水(shuǐ)平(píng)，捕捉其边(biān)际变(biàn)化。

　　今年3月(yuè)，制(zhì)造业各行业景气(qì)度(dù)出现普(pǔ)遍回暖(nuǎn)，多数(shù)从去(qù)年12月的“量价齐(qí)跌(diē)”转(zhuǎn)入“量升价跌(diē)”，指(zhǐ)向经(jīng)济复苏初期，供(gōng)给端(duān)修复好于需求(qiú)端，行业整体去库进程尚未结束。从行业景气度边际改善情况来看(kàn)，下游消费制造>；；；中游装备制造>；；；上游原材料加工，煤炭行业景气(qì)度呈现(xiàn)高位(wèi)放缓情况。

　　下游消(xiāo)费(fèi)制造(zào)行业中，与出行(xíng)、地产后周期相(xiāng)关的行业景(jǐng)气(qì)度最(zuì)高(gāo)，部(bù)分行业步(bù)入“量价齐升(shēng)”阶段。今年(nián)3月，与居民外出(chū)消费相关的，酒饮料茶、纺(fǎng)织服(fú)装(zhuāng)、文教(jiào)娱乐的量价分位数(shù)水平均处在高(gāo)景(jǐng)气度区间，烟(yān)草、家具制(zhì)造行业也呈现“量价齐升”的特(tè)征；食品(pǐn)制造景气度有所(suǒ)回(huí)落，农副加工行业表现为(wèi)“量价齐跌”，食品制造(zào)行业表现为(wèi)“量(liàng)升价跌”，二(èr)者(zhě)价格下跌主要与高库存水(shuǐ)平(píng)有关，今年(nián)2月(yuè)，库存同比均处在(zài)2016年以来90％以上(shàng)分位(wèi)数水平；而随着(zhe)防疫需(xū)求的降温，医药制(zhì)造业景气度有所回落，表现为“量跌(diē)价平”。

　　中(zhōng)游装(zhuāng)备制造业行业景气度居中(zhōng)，均表现(xiàn)为“量升价(jià)跌”。一(yī)方面(miàn)与原材(cái)料成本(běn)下跌(diē)有关(guān)，另一方面(miàn)，也与年(nián)初外需表现好于内需，部分行业仍在(zài)去(qù)库进程有关。其(qí)中，电气机械、专用设备、运输设备工业增加值增(zēng)速改善幅(fú)度最(zuì)大，受益于国内(nèi)产(chǎn)业(yè)升级、出(chū)口优势(shì)带来(lái)的韧性驱动；其次是汽车(chē)制造(zào)、金属制品(pǐn)，改善幅度最弱的是(shì)通用设备、电子设(shè)备，与房(fáng)地(dì)产新开工(gōng)强度较弱、消费电子行业(yè)周期性走弱(ruò)有关。

　　上游(yóu)原材(cái)料加(jiā)工(gōng)行业景气度改(gǎi)善幅度(dù)偏弱(ruò)，由(yóu)于行业库存(cún)水平偏(piān)高，多(duō)数行业仍受制于价格下跌的困扰(rǎo)，表现(xiàn)为(wèi)“量升价跌”。其(qí)中，有色金(jīn)属行(xíng)业生(shēng)产(chǎn)端改善幅度最(zuì)大，3月(yuè)增加值增(zēng)速(sù)位于2019年以来70％分位数水平，但(dàn)受全球(qiú)大宗商品下(xià)行周期影响，价格依(yī)旧承(chéng)压；随(suí)着年初建筑业施工回(huí)暖，相关的黑色(sè)金属、非金属(shǔ)制品景气度提升(shēng)，但由于库(kù)存(cún)水平偏高(gāo)，价格仍(réng)处在下跌(diē)区间(jiān)，拖累整体盈利(lì)水(shuǐ)平；石化(huà)链(liàn)条行业生产水平普(pǔ)遍回暖(nuǎn)，但分位数水平仍处在(zài)50％以(yǐ)下的景气度偏低区间(jiān)，今年由于(yú)能源危机(jī)缓解，产品价(jià)格相较去年同期也出现普(pǔ)遍(biàn)下跌(diē)。

　　煤炭(tàn)开采景气度(dù)仍处在(zài)高位(wèi)，但出(chū)现边际放缓，生产(chǎn)及价格水平同步(bù)回落。这与去年(nián)以(yǐ)来行业(yè)产能持续扩(kuò)张有关，今年2月，煤炭开采产(chǎn)成品库(kù)存同(tóng)比(bǐ)处在(zài)2016年以来94％分位数水平。

　　1.3 消费回暖(nuǎn)和产(chǎn)业(yè)升级或是推动(dòng)下一(yī)阶段经济(jì)复苏的主(zhǔ)线

　　一季(jì)度，国内经济复苏主(zhǔ)要受益于疫(yì)后复(fù)苏红利。一方(fāng)面，消费场景恢复后，出行类(lèi)消费快速(sù)复苏，前(qián)期积压(yā)的购房、服务性需求得以释放；另一(yī)方面，国内(nèi)复(fù)工复产加快推进，保证供给端(duān)的快速恢复，是推动年(nián)初出口数据(jù)好转的重(zhòng)要原因。

　　进入3月，经济复(fù)苏节奏有所放(fàng)缓，指向疫后(hòu)红(hóng)利释放效果转弱，随着未来(lái)海外(wài)总需求回落的预期逐(zhú)步兑现，后续(xù)驱动国内经济增长(zhǎng)的线索(suǒ)，大概率来自于消费回暖(nuǎn)和产业(yè)升级两条主(zhǔ)线(xiàn)。

　　一是(shì)，随(suí)着居(jū)民收(shōu)入提升(shēng)和消费(fèi)意愿(yuàn)改善，未来消(xiāo)费回暖的确定性进一步增强，交通、住宿、餐饮(yǐn)、娱乐等服务消费(fèi)，以(yǐ)及家电、家具、纺服等可选消(xiāo)费景(jǐng)气度(dù)均有望提升。

　　从一季度居民收(shōu)入和消费数据看，居民收入增速提升，消费倾向开始(shǐ)回(huí)升，已经(jīng)高于2020-2022年(nián)，但(dàn)尚未(wèi)修复至疫情前水平(píng)。以2019年为(wèi)基期的复合增速看(kàn)，今年一(yī)季度，全国(guó)居(jū)民人均(jūn)可支配收入增速提升至6.4％，高于去年(nián)四(sì)季度的5.6％，居民(mín)人(rén)均消费支出增速提升(shēng)至5.0％，高于去年四季度的3.0％。一季度居民(mín)平均消费倾向为62.0％，已经高于2020-2022年同期均值60.9％，但距离2019年同期的65.2％仍有一(yī)定差(chà)距。未(wèi)来(lái)随(suí)着服(fú)务业恢复(fù)持(chí)续向好，有(yǒu)望带(dài)动相关就业(yè)岗(gǎng)位加快(kuài)恢复，进(jìn)一步(bù)提振居民消费意愿。

　　从居民存贷款数据看(kà快递公司几点下班，派送员晚上多晚不送了n)，居民储蓄意愿有(yǒu)所减弱，消费和投(tóu)资信(xìn)心(xīn)正在筑底(dǐ)。今年以来，居(jū)民储蓄意愿有所(suǒ)减弱，“去(qù)杠杆(gān)”势头缓和。从存(cún)款数(shù)据看，3月(yuè)居民新增存款同比增量降至(zhì)2051亿元，低于1-2月9375亿元的同比增(zēng)量均值，也低于2022年6617亿元的月均同比增(zēng)量。从贷款数据看，3月(yuè)居(jū)民部门新增净(jìng)融资同比多增4859亿(yì)元(yuán)，其中，短(duǎn)期信贷(dài)同比多增2246亿元，中(zhōng)长期(qī)信(xìn)贷(dài)同(tóng)比多(duō)增2613亿元。居民(mín)部门新增净融资连续2个月(yuè)维持同比扩(kuò)张，指(zhǐ)向居民预期可能正在筑底，“去杠(gāng)杆(gān)”势头开始放缓。今(jīn)年第一季(jì)度城镇储户问卷调查结果显示，倾向于(yú)“更多储蓄”的居民占58.0％，比上季(jì)度(dù)减少3.8个百分点；倾(qīng)向于“更多消费”和“更多(duō)投(tóu)资”的居民分别(bié)占23.2％和18.8％，均(jūn)分别(bié)高于(yú)上季度(dù)的22.8％、15.5％，同样(yàng)也指向居民(mín)储蓄意愿(yuàn)降低、消费和投(tóu)资意(yì)愿提升。

　　二(èr)是，产(chǎn)业升级路径(jìng)驱(qū)动下，汽车(chē)和“新三样(yàng)”产(chǎn)品出口(kǒu)优势增强(qiáng)，以(yǐ)及相关行业设备投资更新(xīn)，有望推动(dòng)中(zhōng)游装备制造景气度维持高(gāo)位。

　　一方面，今年一季度国内出口数据(jù)回暖(nuǎn)，除与欧(ōu)美(měi)供需缺口短(duǎn)期走阔、国内(nèi)复工复产(chǎn)加(jiā)快推进外，也受益于(yú)RCEP政策红(hóng)利持(chí)续释放，以及汽车和“新三样”产品出口优势(shì)增强。今(jīn)年在海外总(zǒng)需(xū)求回(huí)落背景下，我(wǒ)国与(yǔ)RCEP国(guó)家贸易往来加强、以及(jí)新能源产品优(yōu)势强化，有望维持(chí)装(zhuāng)备制造领(lǐng)域出口(kǒu)韧性。

　　另一方(fāng)面，企(qǐ)业盈(yíng)利下滑(huá)和库存(cún)高位，对(duì)制造业投资扩产(chǎn)造成一(yī)定(dìng)压力(lì)。但随着下游(yóu)消(xiāo)费稳步(bù)修(xiū)复、二季度(dù)PPI同(tóng)比触底回升，制造业企业盈(yíng)利有望(wàng)向上修复。目前看，电气机械等装(zhuāng)备制造(zào)业去(qù)库进程已进入下半(bàn)场，今年1-2月专用设备、通用设(shè)备产成品库(kù)存增速呈现(xiàn)触(chù)底反弹。随着需求回(huí)暖(nuǎn)、盈(yíng)利修复，企业将从主(zhǔ)动(dòng)去库逐(zhú)步转(zhuǎn)向被动去(qù)库(kù)、主动补库，设备投资需求(qiú)将(jiāng)随之提升。

　　二、海外(wài)观察

　　2.1金融与流动性数据：各国国债(zhài)收益率多(duō)数上(shàng)行

　　美(měi)国10年期(qī)国债(zhài)收益率上行。本周（截至4月21日）美国10年期(qī)国债收益率3.57％，较(jiào)上周(zhōu)末(mò)上行5BP，其中通胀预期较上周下行2BP，实际收(shōu)益率1.29％，较上周(zhōu)末上升7BP。法国10年期国债收益(yì)率较上周末上行5BP至(zhì)2.99％，德(dé)国10年期国(guó)债收益率较上周末上(shàng)行7BP至2.44％，日本10年期国(guó)债(zhài)收益(yì)率较上周末上(shàng)行2BP至0.48％（截(jié)至4月20日），英国10年期国债收益(yì)率(lǜ)较(jiào)上周(zhōu)末(mò)上行20BP 至(zhì)3.86％（截至4月19日(rì)）。

　　美(měi)国(guó)10y-2y国债收益率利差收(shōu)窄。本周美国10年期和2年期国债(zhài)期(qī)限利差为(wèi)-0.60％，较上周下行4BP。美(měi)国AAA级企(qǐ)业(yè)期权调整利差(chà)较上周末持平为0.55％，美国高收益债(zhài)期权调(diào)整(zhěng)利差较上周末上行11BP至4.54％（截至4月(yuè)20日）。

　　2.2全(quán)球市(shì)场(chǎng)：全球股(gǔ)市涨(zhǎng)跌分(fēn)化(huà)，大宗商品价(jià)格普(pǔ)跌(diē)

　　全(quán)球股市涨跌分(fēn)化(huà)。本周（4月17日至4月(yuè)21日(rì)），欧(ōu)洲股(gǔ)市普(pǔ)涨，法国(guó)CAC40、英国富时100、德(dé)国DAX分别上涨(zhǎng)0.76％、0.54％、0.47％，意大(dà)利富时MIB下(xià)跌0.45％。美(měi)股全线下跌，标普(pǔ)500、道琼斯工(gōng)业指数、纳斯达(dá)克指(zhǐ)数分别(bié)下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化，俄罗斯RTS、新西兰标普(pǔ)50、日(rì)经225分别(bié)上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标(biāo)普200、韩国综(zōng)合指数、上证(zhèng)指数、恒生指数(shù)分别下跌(diē)0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格普(pǔ)跌(diē)。其中，LME铝上涨0.71％，其(qí)余大宗商品价(jià)格(gé)普(pǔ)跌。COMEX黄(huáng)金、COMEX白(bái)银、CBOT小(xiǎo)麦、LME铜、SHFE螺纹(wén)钢(gāng)、CBOT玉(yù)米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽(qì)油分(fēn)别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行(xíng)观察(chá)：美(měi)欧加(jiā)息步(bù)伐或将继(jì)续(xù)

　　4月19日(rì)，美联储褐皮(pí)书公布，显示近几周美(měi)国经济(jì)增长陷入停滞，通胀和招(zhāo)聘活动放(fàng)缓，信贷渠道变窄。褐(hè)皮书称，最近几(jǐ)周美国总(zǒng)体(tǐ)经济活动(dòng)几乎没(méi)有(yǒu)变化(huà)，几个辖区(qū)指出在不(bù)确定(dìng)性增加和对流动性的(de)担忧加剧之际，银行(xíng)收紧了贷款(kuǎn)标准。近期(qī)美国总体(tǐ)物价(jià)水平温和上(shàng)升，但价(jià)格上涨速(sù)度或(huò)有所(suǒ)放缓。

　　美联储(chǔ)官员表示为应(yīng)对高通胀，加息步伐或(huò)将(jiāng)继续。4月21日，美联储哈克称，需要进一步收(shōu)紧政策来应对高(gāo)通胀，加息结束后美联储将需要在(zài)一段时间内维(wéi)持利率(lǜ)稳定(dìng)。同日美联储(chǔ)梅斯特(tè)表示，预计今年货(huò)币(bì)政(zhèng)策将需(xū)要(yào)进(jìn)一步(bù)进入限制性区域，终端利率(lǜ)或将高于(yú)5％，具体(tǐ)取决(jué)于经济和金融形势的发(fā)展(zhǎn)。

　　欧洲央(yāng)行货币政策会议纪(jì)要公布(bù)，绝大多数委员同(tóng)意(yì)将(jiāng)利率上调(diào)50个基点。4月(yuè)20日(rì)公(gōng)布的欧(ōu)洲央行会议纪要显示，货币政策(cè)在降(jiàng)低通胀方面仍有一段路要(yào)走，一些委员(yuán)认为整体(tǐ)而言通(tōng)胀风险倾向于上行(xíng)。金融(róng)市场紧张局势被视(shì)为经济(jì)和通胀前景重大(dà)不确(què)定性的来(lái)源。然而除非形势显著恶化(huà)，否(fǒu)则(zé)金融市场的紧张局势不太(tài)可能(néng)从根(gēn)本(běn)上改(gǎi)变欧洲央行管(guǎn)理委(wěi)员会对(duì)通胀(zhàng)前景的评估(gū)。

　　2.4 海外政(zhèng)策：欧洲“芯片法案”落地(dì)；美财长耶(yé)伦强调美(měi)国“国(guó)家(jiā)安(ān)全”

　　4月18日，欧洲理(lǐ)事会和欧洲议(yì)会通过了一项临时政治协议，就涉及430亿(yì)欧元补贴(tiē)的《The EU Chips Act》最终版本达成一致。法(fǎ)案目标是到2030年，欧盟拟(nǐ)动用430亿欧元资金提振半导(dǎo)体行(xíng)业，以将欧盟占全球半导体制造市场的份额从10％提升(shēng)至至少20％；大幅提升芯片制造工艺，建立(lì)欧盟的半导体供应(yīng)链，并与美国和亚洲(zhōu)同(tóng)行(xíng)竞(jìng)争(zhēng)。

　　4月(yuè)20日，美国(guó)众议院议长麦卡锡表示，正在推出(chū)一(yī)份债(zhài)务上限相关立法措施(shī)。白宫(gōng)需要开始就债(zhài)务上限(xiàn)进(jìn)行谈(tán)判(pàn)；众议院共和党希望提高债务(wù)上限并(bìng)削减支出(chū)；正在(zài)推出(chū)一份(fèn)债(zhài)务(wù)上限相关立法措施；债(zhài)务法案将设(shè)法收(shōu)回未(wèi)使用的防(fáng)疫资金用于日(rì)常开支；法案将减少对国(guó)税局的拨款，并结束绿(lǜ)色产业补贴措施。

　　4月20日，美国财政(zhèng)部长(zhǎng)耶伦(lún)就中美关系(xì)发(fā)表讲(jiǎng)话(huà)，表明美(měi)国无意与(yǔ)中国脱钩，但未来仍将强调“国(guó)家安(ān)全”。耶(yé)伦宣称，任何与(yǔ)中国脱钩的努力都将(jiāng)是“灾难(nán)性的”，美国寻求与中国建立(lì)“建(jiàn)设性和公(gōng)平的经济关系”。但“当(dāng)美国(guó)利益受到威胁(xié)时”，美国(guó)将(jiāng)坚定地捍卫(wèi)国家安全，即使以牺牲中美关(guān)系(xì)为代价。在国际关系中，耶伦表(biǎo)示美中两(liǎng)国(guó)有必要“坦诚讨论棘手问题(tí)”，比如帮(bāng)助面临(lín)债(zhài)务问题的新兴市场和发展中国家(jiā)等(děng)。

　　三、国(guó)内(nèi)观察

　　3.1上游：原油、铜价环比上涨

　　原油价(jià)格环(huán)比上涨，环(huán)比由负转正。2023年4月以来，WTI原油价格(gé)环(huán)比上涨10.06％，环比由负转正，由上月的-4.54％转正为本(běn)月的(de)10.06％，最(zuì)新(xīn)月度均价为80.75美(měi)元/桶。布伦特(tè)原(yuán)油价格(gé)环比上涨7.14％，环比由负转(zhuǎn)正(zhèng)，由上月的(de)-5.18％转正(zhèng)为(wèi)本月的7.14％，最新月度均价为84.87美元(yuán)/桶(tǒng)。

　　铜价(jià)、铝(lǚ)价环比上涨(zhǎng)，铜、铝库存同比下降。2023年4月(yuè)以来，铜价(jià)环比上(shàng)涨(zhǎng)0.86％，环比由负转正(zhèng)，由(yóu)上月的-1.33％转正为本月的(de)0.86％，库存同比(bǐ)下降51.71％，降幅相对(duì)上(shàng)月(yuè)扩(kuò)大44.13个百分点。铝价环(huán)比(bǐ)上涨2.25％，环比由负转(zhuǎn)正(zhèng)，由(yóu)上月的(de)-5.26％转正(zhèng)为本(běn)月的(de)2.25％，库存同比下降10.57％，降幅缩(suō)窄15.36个百分点。

　　3.2中(zhōng)游：水(shuǐ)泥价格(gé)指数(shù)环比上(shàng)升，螺纹钢价格环(huán)比下跌(diē)，库(kù)存(cún)同比(bǐ)下降

　　水(shuǐ)泥价格指数环比上升。4月以来，全国(guó)水(shuǐ)泥价(jià)格指数环比(bǐ)上(shàng)涨2.27％，增幅(fú)缩小0.92个(gè)百分点。华北、东北(běi)、华东、中南、西北以及西南各(gè)区价格指数环比分(fēn)别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹(wén)钢价格环比下跌，库(kù)存(cún)同比下(xià)降(jiàng)，钢坯库存同比上涨。2023年4月以来，螺(luó)纹钢价格环比由正转负，环比(bǐ)由上月(yuè)的0.96％转负(fù)为-4.55％。螺纹(wén)钢库存同比下降15.42％，跌幅相对(duì)上月缩(suō)窄3.26个百分点。钢坯库存同比上涨64.88％，增幅(fú)缩小(xiǎo)157.85个(gè)百分点(diǎn)。

　　3.3下游：商(shāng)品房成交面积增幅缩窄，猪(zhū)价菜价下跌，水果价格上涨

　　商品房成交面积增幅(fú)缩(suō)窄。2023年4月以来(lái)，商(shāng)品房成(chéng)交面积上涨64.71％，增幅(fú)缩窄12.17个百(bǎi)分(fēn)点。其中，一线(xiàn)、二线、三(sān)线城(chéng)市商品房(fáng)成(chéng)交面(miàn)积(jī)同(tóng)比(bǐ)分别为(wèi)：97.11％、59.75％以(yǐ)及36.2％，同比(bǐ)变(biàn)动幅(fú)度分别为36.86、-6.71以及-117.7个百(bǎi)分点。

　　土地成交面(miàn)积跌幅收窄(zhǎi)。2023年4月以来，百城土地(dì)供应面(miàn)积同比增速(sù)为5.80％，上月为-12.02％；土地成交(jiāo)面(miàn)积同比增(zēng)速为-0.12％，上月为-13.41％；土地(dì)成交溢价(jià)率(lǜ)为5.50％，较上月上涨1.99个百分点。

　　猪肉、蔬菜价格下跌，水(shuǐ)果价格上涨。2023年(nián)4月以来，猪肉价格(gé)环(huán)比(bǐ)下(xià)跌(diē)5.08％至19.54元/公斤，跌幅相对上月扩(kuò)大2.6个百分点(diǎn)。蔬菜价格环(huán)比下跌8.22％至(zhì)4.89元(yuán)/公斤，跌幅缩窄0.55个百分点。水果价格环比上(shàng)涨0.14％至7.89元/公斤，增幅缩(suō)小4.54个百(bǎi)分(fēn)点。

　　乘用(yòng)车日均零售销量增幅扩大(dà)。4月以(yǐ)来，乘(chéng)用车(chē)日均零(líng)售销量同比增加17.39％，增幅扩大16.26个百分点。批发销量同(tóng)比增加15.64％，增幅扩大8.26个百分(fēn)点(diǎn)。

　　3.4流动(dòng)性：货币市(shì)场利率趋势分化，国债利率普遍下行

　　货币市场利(lì)率趋势分(fēn)化(huà)，国债(zhài)利率普(pǔ)遍下(xià)行。2023年4月以来，R001较上(shàng)月末(mò)下行36bp至2.29％；R007较上月末下行120bp至(zhì)2.51％；DR001较上(shàng)月末上行(xíng)46bp至2.27％；DR007较上月(yuè)末下行12bp至2.27％。一年(nián)期国债利(lì)率较上月(yuè)末(mò)下行(xíng)8bp至(zhì)2.19％。十年期(qī)国债利率较(jiào)上月末下行2bp至2.83％。一年(nián)期AAA+企业债(zhài)利率较上月末下(xià)行3bp至2.7％。十年期AAA+企业债利率较(jiào)上月末下行5bp至(zhì)3.34％。

　　3.5国内(nèi)政策：发改委(wěi)强调提振(zhèn)消费持(chí)续回升的动力；国(guó)资委强调(diào)着力发展(zhǎn)战(zhàn)略性新兴产业

　　4月(yuè)19日，国家发展(zhǎn)改革委举行4月份新(xīn)闻发布会，强调要提(tí)振消费持续回升(shēng)的动(dòng)力。接下来将重点(diǎn)做好四方(fāng)面工作：一是，研究起草关(guān)于恢复(fù)和扩大消费的(de)政策文(wén)件(jiàn)，围绕大宗消(xiāo)费(fèi)、服(fú)务(wù)消(xiāo)费、农村消(xiāo)费等重点领域(yù)；二是(shì)，下(xià)大力气(qì)稳定(dìng)汽车消费，大力推(tuī)动新(xīn)能(néng)源汽车(chē)下乡(xiāng)；三是，会(huì)同有关方面优化就业、收入分配和消费(fèi)全链条良性循环促进机(jī)制(zhì)；四是，研究制(zhì)定关于营(yíng)造放心(xīn)消费环境(jìng)的政策(cè)文件。

　　4月19日，国资委(wěi)党(dǎng)委召开扩大(dà)会(huì)议，强调推动国资央企着力发展实体经济特别(bié)是战略性新兴产业。会议认为(wèi)，要(yào)更好推动国资央企在中国式现代化新征程(chéng)中走在前列，着(zhe)力提(tí)升科技(jì)自立自强(qiáng)水平，提升自主创新能(néng)力；着力(lì)发展实体经济特别是战略性(xìng)新兴产(chǎn)业，加快推进现(xiàn)代化产业体系建(jiàn)设(shè)；抓(zhuā)好新一轮国企改革深化提升行动组(zǔ)织(zhī)实(shí)施(shī)，高水平参与共(gòng)建“一带一路”。

　　4月20日(rì)，工信(xìn)部(bù)举办发布(bù)会(huì)介(jiè)绍一季度(dù)工业和(hé)信息化发展状况，表示下一步将制定(dìng)实(shí)施(shī)重点行业稳增长的工(gōng)作方案(àn)。一(yī)是营(yíng)造良好产业(yè)发展环(huán)境，落(luò)实落细稳增(zēng)长政策举措，抓实(shí)抓(zhuā)细部省协作、部门协同；二是(shì)推动(dòng)出口保稳(wěn)提(tí)质，加大对制(zhì)造业外贸企业的支持力度(dù)，配合有关部门落实好稳(wěn)外贸(mào)政策举措；三(sān)是(shì)促进内需加快恢复，以高质量(liàng)供(gōng)给促进消(xiāo)费；四是持续增强发展动能，加快战略性新兴产业的创新发展。

　　四、财经日历

　　五(wǔ)、风险提(tí)示

　　国内经(jīng)济(jì)恢(huī)复力度不及预期；海外需求超预(yù)期回落。

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