平安首(shǒu)经(jīng)团队：钟正生/张璐(lù)/常(cháng)艺馨

　　核(hé)心观(guān)点

　　新(xīn)增社融表现乏力。继一(yī)季度(dù)“天(tiān)量”投(tóu)放后(hòu)，2023年4月社融增长明显降温，比去年4月疫情冲击期间(jiān)创下的低点仅(jǐn)多增2873亿元，“稳信用”压(yā)力有所显现。社融骤(zhòu)降的主要(yào)拖累(lèi)在于人(rén)民币(bì)信贷增势放缓， 4月降至(zhì)2008年以来历史同(tóng)期(qī)的次低(dī)点（仅略高于2022年同(tóng)期(qī)）。表外融(róng)资和直(zhí)接融资基本(běn)延续了一季(jì)度的格局。1）委托贷款和信托贷款小幅正(zhèng)增长；未贴现银行(xíng)承兑汇票较去年同(tóng)期降幅收窄；2）企业直接融资较去年同期(qī)有所(suǒ)下(xià)降，主因债券到期规模较大。3）政府债融(róng)资规模同比多增，但需警惕其“后劲”。2023年提前批的剩余发行(xíng)额度不及万亿，截至5月上旬尚未下发(fā)剩余批次(cì)的地方债额度，期间空档可能(néng)拖累政府债融资表现。

　　新增人民币贷款偏弱(ruò)，增量明(míng)显弱于历史同期均值(zhí)。各分项从(cóng)强到弱排序(xù)，企业中长期贷款(kuǎn)>；企业短期贷款>；居民短(duǎn)期贷款>；居民中(zhōng)长期贷(dài)款(kuǎn)。新增人民(mín)币贷款(kuǎn)的最大(dà)问题仍(réng)然在(zài)于居民中(zhōng)长(zhǎng)期贷款，房地产销(xiāo)售不振(zhèn)使其增量不(bù)足，居民预期偏弱、提(tí)前偿(cháng)还存量房(fáng)贷又雪上(shàng)加霜。但基于4月这个(gè)信贷投放传(chuán)统淡季的数据，尚不能得出企业信贷(dài)需求不足的(de)结论。一方面，企业(yè)中长(zhǎng)期贷款在(zài)一季(jì)度大幅高增后，4月又(yòu)创历(lì)史同(tóng)期新高(gāo)，仍能有效(xiào)发力；另一方面，表(biǎo)内票据维持低(dī)增长（与去年1-5月表内票据(jù)高增(zēng)长(zhǎng)形成对比(bǐ)），也(yě)意味着目前企(qǐ)业贷款需求(qiú)或许尚可。此外，4月(yuè)初以(yǐ)来存(cún)款利率(lǜ)市场化改(gǎi)革较快推进，这有(yǒu)助于(yú)缓(huǎn)解银行面临(lín)的净息差(chà)压(yā)力，增强其支(zhī)持实(shí)体经济的(de)可持续性，能够为企业贷款利率的(de)进一步下调“蓄力”。

　　从货币供应(yīng)量和存款数据看：1）M1同比小幅回升。每(měi)年前4个月翘尾因素对M1同比(bǐ)走势影响较(jiào)大，或是驱动其(qí)变化的主因。在贷款扩(kuò)张(zhāng)的同时，企业存(cún)款也有边际(jì)改善(shàn)。2）M2同比(bǐ)增速有(yǒu)所回落。4月(yuè)居民资产(chǎn)再(zài)配置，银行理财规(guī)模重回(huí)扩张(zhāng)，对M2形成(chéng)拖(tuō)累。考虑到去(qù)年(nián)4月M2同比增速较3月抬升0.8个(gè)百分点(diǎn)，基数(shù)变(biàn)化也有较强(qiáng)影响。3）居民存(cún)款同比(bǐ)少增。考虑到4月多家(jiā)中(zhōng)小银行(xíng)下调(diào)挂牌存款利(lì)率、银行(xíng)理(lǐ)财市场火热(rè)、居(jū)民提前偿(cháng)还房贷规(guī)模较高，其驱动因素更多是家庭资产的再配置，流向(xiàng)消(xiāo)费规模可能较为有限。4）4月财政(zhèng)存(cún)款同比大幅多增(zēng)，但结(jié)合基建相关高(gāo)频开工率和重大项目开工金额(é)数据(jù)看，财政对(duì)实体经济支持力度可能(néng)有(yǒu)所减弱。从4月(yuè)金融(róng)数(shù)据看，房地产(chǎn)恢复仍然缓慢，此时若财政基建支持力度不(bù)稳，可(kě)能导致中(zhōng)国(guó)经济环比增长(zhǎng)动能较快衰减。

　　目(mù)前社融(róng)增速回(huí)升幅度较小，但与名义GDP增速对比看，货币政策对(duì)实体经济的支持还是护舒宝液体卫生巾是什么黑科技，液体卫生巾的弊端比较有(yǒu)力的。即便(biàn)按2023年中国名义GDP增(zēng)速(sù)7％-8％的情形（假设全年录得6％左(zuǒ)右的实际GDP增速，加上1到2个点的GDP平减(jiǎn)指数），10％的社融(róng)增速(sù)也应足(zú)够与之匹配。我(wǒ)们(men)认(rèn)为，后续需(xū)通过财政(zhèng)加(jiā)力、促进房地产修复(fù)、促进家庭超额(é)储蓄动用等方式扩大总需求，夯(hāng)实经(jīng)济回升势头。

　　一

　　新增(zēng)社融(róng)表现(xiàn)乏力

　　新(xīn)增社融(róng)表现(xiàn)乏力。2023年4月(yuè)新增社(shè)会融(róng)资规模为1.22万亿(yì)元(yuán)，同比(bǐ)多增(zēng)2873亿元；社融存量同比(bǐ)增速持平于上月的10％。考(kǎo)虑到去(qù)年同期疫情多(duō)点散发、社融(róng)一度触(chù)“冰(bīng)”的低(dī)基(jī)数(shù)效应，以及今年一季度“开门红(hóng)”期间(jiān)社融(róng)月均同比多增8200多(duō)亿(yì)的亮眼表现(xiàn)，4月社融表现乏力“稳(wěn)信(xìn)用”压力(lì)有所显现。从分项看：

　　一方面，人民(mín)币信贷增势放缓，是(shì)4月(yuè)社融骤降的(de)主要拖累。2023年4月人民币贷款4431亿(yì)元，为2008年以来历史(shǐ)同期的(de)次低(dī)点（仅较2022年同期高(gāo)815亿元）。不过，得益于(yú)出口边际回暖、人民币(bì)汇(huì)率相对稳定，4月外(wài)币(bì)贷款同比有所(suǒ)少减(jiǎn)。

　　另一方面(miàn)，表外融资和直接融资(zī)基本延续(xù)了一季度(dù)的格局(jú)。

• 　　一则，企业直(zhí)接融(róng)资同比缩量，继续小幅拖累新增社融。2023年(nián)4月企业(yè)债融(róng)资、非金融企业境内股票融资分(fēn)别同比少增809亿元、173亿元。今年春节后，企业贷(dài)款发行规模(mó)持续(xù)高于去年同期，但到期偿还也迎来高峰，对(duì)净(jìng)融(róng)资构成拖累。截至2023年一季度(dù)末，2022年(nián)10月(yuè)推出的500亿元(yuán)民(mín)营企业(yè)债券融资支持工具（第二期）尚未开始投放(fàng)使用，相关政策支持还有待落(luò)地。

• 　　二则，政(zhèng)府债融资(zī)规模同比多增，但需警惕其“后(hòu)劲”。今年(nián)前4个(gè)月，财(cái)政继(jì)续(xù)前置(zhì)发力(lì)，政府债融资规模较去年同期累计多增(zēng)3114亿元。以(yǐ)财政预算数据看(kàn)，2023年政府债融资的总体(tǐ)规模与去年相当。但不同之(zhī)处在于，2022年(nián)在3月底就已经下达剩余批次的新增(zēng)地方(fāng)债额(é)度，而(ér)2023年截至(zhì)5月上旬仍未下发(fā)剩余批次(cì)的地方债(zhài)额度(dù)，且提(tí)前批的剩余发行额(é)度(dù)不(bù)及万(wàn)亿。如(rú)果近期下达地(dì)方债额度(dù)，按照往年(nián)节奏(zòu)，经过地方政(zhèng)府(fǔ)项目额度分配(pèi)、预算调整程序，剩余(yú)批次(cì)地方债可能(néng)至6月中下旬才(cái)能发出，期间的(de)“空(kōng)档”可能会拖(tuō)累政府(fǔ)债融资表(biǎo)现。

• 　　三则，表外(wài)融(róng)资同比多增，持(chí)续对社融构成(chéng)小幅支撑。其中，委托贷款和信托贷款单月小幅新增，相(xiāng)比(bǐ)去年(nián)同期分别(bié)多增85亿元、少减(jiǎn)734亿元。在表内票据贴现减少的情况下(xià)，未贴现银行承(chéng)兑汇票较去年同(tóng)期降幅收窄，同比(bǐ)少减1210亿元(yuán)。

　　二(èr)

　　贷款拖累在居民端

　　2023年4月新增人(rén)民币贷(dài)款(kuǎn)为7188亿元，比去年同(tóng)期低点仅(jǐn)略有(yǒu)多增(zēng)，相比(bǐ)18年(nián)-21年(nián)同期均值少增(zēng)6237亿元。各分项从强到弱(ruò)排序，“企业中长期贷款 >； 企业短(duǎn)期(qī)贷(dài)款 >； 居民短(duǎn)期贷款 >； 居(jū)民中长期贷(dài)款”。具体地，

• 　　居民中长期贷款单月净(jìng)偿(cháng)还规模达历史新(xīn)高(gāo)，相比18年-21年同期均值(zhí)多减5410亿元；

• 　　居民短(duǎn)期贷款同比少减，但(dàn)较18年(nián)-21年同(tóng)期均值(zhí)多减2625亿元(yuán)；

• 　　企业短(duǎn)期(qī)贷款同比多增(zēng)，但略低于(yú)18年-21年同期均值；

• 　　企(qǐ)业中(zhōng)长期贷款延续前期亮眼表现，同比大(dà)幅多增4071亿元，且创历史同(tóng)期新(xīn)高。

　　总体看，新增人(rén)民币贷(dài)款的最大问题(tí)仍然在于居民(mín)中长期贷款，房地产销(xiāo)售(shòu)低迷使其(qí)增量不足，居(jū)民预期偏弱(ruò)、提前偿还存量房(fáng)贷(dài)又雪上加霜(shuāng)。基(jī)于4月这个信贷投放传统淡(dàn)季(jì)的数据，尚不能(néng)得出(chū)企(qǐ)业信(xìn)贷需求不足(zú)的结(jié)论(lùn)。

• 　　一方面，企业中长期贷款在一季度大(dà)幅高(gāo)增后，4月又创历史同期(qī)新高(gāo)，仍(réng)然能够有效发力。

• 　　另一方面(miàn)，表(biǎo)内(nèi)票(piào)据维持低(dī)增长（与去(qù)年1-5月表(biǎo)内票(piào)据高(gāo)增长形成对比），也意味(wèi)着目前企业贷款(kuǎn)需求或许尚可。

• 　　此外，4月初以来(lái)存(cún)款利(lì)率市场化改革(gé)较快推进，这有助于缓解银行面(miàn)临的净息差(chà)压(yā)力，增强其支(zhī)持实体经济的可持续性，能够为企业贷款(kuǎn)利率的 进一步下调“蓄力”。

　　三

　　居民资产再配置

　　M1同比小幅回升。一方面，从历史(shǐ)规律看，每年前4个月翘(qiào)尾因素对M1同比走势的(de)影响较大，这可能是驱动其变化(huà)的主要(yào)原因(yīn)。另一方面，在企业贷(dài)款扩(kuò)张的同时(shí)，企业存款也有边际改善，4月新(xīn)增规(guī)模约1408亿元(yuán)，而21年(nián)、22年4月企业存款均(jūn)在减少。

　　M2同(tóng)比增(zēng)速有(yǒu)所回(huí)落。一方面，4月信贷扩张乏力，对(duì)M2的支撑不强。另一方面，居民资产(chǎn)再配(pèi)置，银行理(lǐ)财规模重回(huí)扩张，对(duì)M2也(yě)形成拖累。此外，考(kǎo)虑(lǜ)到去年4月M2同比增(zēng)速较3月抬升(shēng)0.8个百(bǎi)分点，基数的变化也有较强影(yǐng)响(xiǎng)。

　　4月居民存款出(chū)现了(le)2022年3月(yuè)以来(lái)的首次同比少增，其驱动因(yīn)素更多(duō)是家庭资产的再配(pèi)置(zhì)，流向(xiàng)消费的规模可能较为有(yǒu)限。4月(yuè)以来多家中小银行下(xià)调(diào)挂(guà)牌(pái)存款利(lì)率（据融360监测数据，4月份农商行1年、2年、3年、5年期存款平均利率分别(bié)环比下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行理财(cái)市(shì)场(chǎng)需求火热(rè)，居民提前偿(cháng)还房贷规模较高（4月居(jū)民中长期贷款净(jìng)偿还规模达历史新高）。

　　值得(dé)警惕的(de)是(shì)，4月财政存款同比大幅多增(zēng)4618亿元，去年同(tóng)期留(liú)抵退税推(tuī)进存(cún)在一(yī)定影响。但结合(hé)其他指标看，财(cái)政(zhèng)对实体经济的支(zhī)持(chí)力(lì)度(dù)可(kě)能有所减弱(ruò)，基(jī)建投(tóu)资相(xiāng)关的高(gāo)频指(zhǐ)标出(chū)现了(le)下行(xíng)的苗头(tóu)（4月下旬以(yǐ)来，全国高炉开工率、电炉(lú)开工(gōng)率、独立焦化(huà)厂焦(jiāo)炉生产率(lǜ)、水泥磨机运(yùn)转率、石油沥青开工率等(děng)指标环比走(zǒu)弱），重大项(xiàng)目开(kāi)工金(jīn)额同环比较(jiào)快下(xià)滑（据Mysteel不完全统计(jì)，2023年4月全国各地重大项目开工总投资额(é)约(yuē)28078.26亿元，环比(bǐ)下降34.0％，不及去年同期(qī)的半数）。从(cóng)4月金(jīn)融数(shù)据看，房(fáng)地产恢复仍(réng)然缓慢(màn)，此时(shí)如(rú)果财政(zhèng)基建支(zhī)持力度不稳，可能导致中国经济的环比增长动能较快衰减(jiǎn)。

　　<护舒宝液体卫生巾是什么黑科技，液体卫生巾的弊端img alt="房(fáng)贷低迷放(fàng)大信贷(dài)淡季(jì)——2023年(nián)4月金融(róng)数(shù)据点(diǎn)评" src="http://getimg.jrj.com.cn/images/2023/05/weixin/one_20230512090025103.png">

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