王(wáng)剑，CFA

　　每次(cì)银行股跌至过(guò)度低估时，股(gǔ)息率相应提(tí)升，会(huì)吸引绝对收益资金买(mǎi)入，股价(jià)也逐步(bù)完(wán)成(chéng)筑底。

　　近期，银(yín)行股(gǔ)已上涨(zhǎng)半年，又一次因(yīn)绝对(duì)收(shōu)益资金追逐高(gāo)股息而(ér)上涨。

　　但事实(shí)上(shàng)，银行业经营层面，也已经悄然发(fā)生一(yī)些(xiē)向(xiàng)好(hǎo)的变化。

　　主要结论

　　01

　　银(yín)行

　　启动之(zhī)谜

　　如果大家觉得银行(xíng)股是(shì)这(zhè)几天才开始上(shàng)涨，那么(me)就大错特(tè)错了。事实是(shì)：

　　银行股(gǔ)自2022年10月底见(jiàn)底之后，已经持(chí)续(xù)上涨了足足半年时间了……

　　这段时间的银行(xíng)股涨幅达到(dào)27％，其中部分银行股(gǔ)涨(zhǎng)幅甚至达(dá)到50％以上，非常可观。当然，中间也不是(shì)一帆风顺，2022年10月银行(xíng)股(gǔ)快(kuài)速下跌(diē)后，迅(xùn)速(sù)反(fǎn)弹。过完2023年(nián)春(chūn)节(jié)后，却冲高回落，调整了近两个月时间，跌幅(fú)不大，不(bù)到10％。然后于(yú)3月底(dǐ)开始上涨，近期(qī)加速上涨。

　　这种事情并不是第一次发生。过去(qù)银(yín)行(xíng)股(gǔ)的大行情，都是在悄无声息中默默上涨的，因(yīn)为银(yín)行股平时关注度并不高。等到因(yīn)几根(gēn)大线性(xìng)而吸引(yǐn)大家来(lái)关注时，已(yǐ)经涨幅不小了。

　　上一(yī)次(cì)类似的事情是2014年。或(huò)许经(jīng)历(lì)过的(de)人都(dōu)能记得，2014年11月，因(yīn)为(wèi)一次比较意外的“双(shuāng)降”（降息、降(jiàng)准），金融股拔地而起。但在此(cǐ)之前，银行指标大约在3月(yuè)见底，然后不声不响地(dì)开始回(huí)升，到11月时，8个(gè)月左右(yòu)时间，涨幅22％。

　　其(qí)他几次(cì)银行(xíng)股见底，也有类似的(de)情况：没有明确利好，没有明(míng)确新闻(wén)，银(yín)行股却自(zì)己慢(màn)慢从底(dǐ)部爬起来了。

　　是谁先知(zhī)先(xiān)觉？

　　为行(xíng)情(qíng)归(guī)因(yīn)并不(bù)容易，因为很难验(yàn)证。如(rú)果确实没有(yǒu)实质性利好，那么只(zhǐ)能从资(zī)金面去(qù)猜测(cè)：可(kě)能是估值(zhí)便宜到(dào)很(hěn)多资金(jīn)愿意(yì)出手了(le)。由(yóu)于银行盈(yíng)利(lì)能(néng)力非常(cháng)稳定，估值低往往意(yì)味(wèi)着股息率高。因为：

　　ROE稳定，分红率稳定(dìng)，PB越(yuè)低则股(gǔ)息率越高。

　　而若PB低至一(yī)定(dìng)水(shuǐ)平(píng)时(shí)，股息率就(jiù)会非常诱(yòu)人。比如近年来，大行的(de)ROE在10％以上，分红率30％左右，PB一度低至0.5倍(bèi)以下(xià)，那么计(jì)算出来的股息率高达6.6％，非常可观。

　　这就好比(bǐ)一只票息率6.6％的可(kě)转(zhuǎn)债。如(rú)果(guǒ)盈利能力保持，则(zé)后续(xù)每(měi)年收(shōu)取6.6％的“利息”，如(rú)果股(gǔ)价上(shàng)涨，还能享受资本利得。当然，如果股价再跌，或盈(yíng)利能力（ROE）、分红(hóng)率(lǜ)下降，则会遭(zāo)受损失。但由(yóu)于ROE已在(zài)底部，近期很难再(zài)降了。因此(cǐ)，这就(jiù)非常(cháng)像一张可转(zhuǎn)债，其市价下跌时(shí)，会有个估(gū)值下限，即(jí)“债券价值”。

　　于是，其投资价值(zhí)就出来了。如沅有芷兮澧有兰什么意思怎么读，沅有芷兮澧有兰 什么意思果这张“可(kě)转(zhuǎn)债”的票息(xī)率高到一(yī)定(dìng)程度，显著高过一些资金的成本，那(nà)么这些资金自然愿意参(cān)与。

　　这样，银行股就形(xíng)成一(yī)个(gè)隐形的(de)“估值底(dǐ)”，当(dāng)估值低至(zhì)一定水平时，股(gǔ)息率诱人，就会(huì)有(yǒu)人参与。

　　当(dāng)然，这个估值底在某(mǒu)些情(qíng)况下会被打(dǎ)破(pò)，即因为一些负(fù)面因素的存(cún)在(zài)，导致市场先(xiān)生觉(jué)得银行股的(de)估值或盈利能(néng)力(lì)还将下行。

　　02

　　谁在(zài)买

　　谁在(zài)卖

　　因(yīn)此，银行股那种悄无声息的(de)底部，可能并没有什么(me)实质利好，就是(shì)有些看(kàn)中(zhōng)股息率的资金默默买入，把底部给买出来了。

　　这是些什么(me)样的(de)资金呢？

　　首先可以(yǐ)排除(chú)的就(jiù)是以股(gǔ)票型公募基(jī)金为代(dài)表的(de)机构投资者。因为(wèi)他们的考核要(yào)求是相对收(shōu)益，因此在大多数时候，他们不(bù)会因为股息率诱人而买入，他们(men)的(de)任(rèn)务是战胜(shèng)自己基金的基准，或者(zhě)战(zhàn)胜可(kě)比(bǐ)基金同(tóng)仁。所以，即使股息率高，他(tā)们也(yě)很难(nán)做出(chū)赚取(qǔ)股息率的决(jué)策，这不是(shì)他们(men)的考核(hé)目标。

　　因(yīn)此，银行(xíng)股(gǔ)从底部开始悄悄(qiāo)上(shàng)涨的这(zhè)段时间，公募基金(jīn)参与很低，这(zhè)次也不例外。

　　从数据上也可(kě)验证：从33家银(yín)行股2022年(nián)底(dǐ)基金(jīn)持仓比重来看，比重越低，期(qī)间（过(guò)去半(bàn)年(nián)，后同）涨(zhǎng)幅越大(dà)，比重越高则涨(zhǎng)幅越小。

　　除了公募基金(jīn)，其他类似考核的机构投(tóu)资者也是类似(shì)。

　　从数据上看，我们确实看到，2023年第(dì)一季(jì)度较上年末，大部分A股银(yín)行(xíng)股的(de)基金持仓比例(lì)是(shì)下降(jiàng)的，有些个股(gǔ)甚(shèn)至降(jiàng)幅不小。

　　（一季(jì)度基金持股比重降(jiàng)幅；单(dān)位：个百(bǎi)分点(diǎn)；来源：WIND）

　　回(huí)顾第一季度，银行(xíng)指数走(zǒu)了(le)个过山车(chē)，先是(shì)上涨，然(rán)后春节后(hòu)下跌（这段时(shí)间(jiān)刚好是人工(gōng)智(zhì)能概念股(gǔ)大涨，因(yīn)此机构(gòu)投资者有可能(néng)是卖出银行等股票，换仓至计(jì)算机股票(piào)）。到了4月初(chū)，人工智能等板块行情(qíng)回落(luò)后，银行(xíng)股重(zhòng)拾(shí)升势，且涨幅加(jiā)速。春节(jié)后的这段(duàn)时间(jiān)，银行股刚(gāng)好和人工智能走(zǒu)出(chū)了一(yī)个完美的(de)“对(duì)称”走势。

　　而其他投资(zī)者，比如个人(rén)、外(wài)资、自营、保险、资(zī)管等，则可能(néng)是买(mǎi)入的。因为(wèi)这些资金不考核相对收益，更多的是追(zhuī)求绝对收益(yì)，因(yīn)此有可能是高(gāo)股息股票的(de)青睐者。

　　而决定(dìng)他(tā)们买(mǎi)入的(de)因素中，资金成本应(yīng)该(gāi)是(shì)个重(zhòng)要(yào)因(yīn)素(sù)。目前，我国近期市(shì)场利率较低、资金充沛，其(qí)他(tā)可替代的投资(zī)机会较少，因此股息率显得(dé)诱人。同(tóng)时，美国加息接近尾声(shēng)，他(tā)们的资金成本也有望下行，我国高股息股票也有吸引力(lì)。

　　然后我们通(tōng)过数据来加以验证。

　　从2023年一季度情况来看，外资确实在买入大行，并且数量(liàng)还(hái)不少。不过保险资(zī)金却是有进有(yǒu)出(chū)，这一(yī)点有点与我们预期不符。基金主要(yào)在卖出(chū)。此(cǐ)外，还有些一般法人、其(qí)他投资者在买入。

　　（一(yī)季度各类投资者持股变(biàn)化数(shù)；单位：亿股；来(lái)源：WIND）

　　整体而言，结论大致成立(lì)，即：在银行股估值极(jí)低的时候，追求(qiú)绝对收益的资金买(mǎi)入了(le)高(gāo)股息率的个股。

　　从散(sàn)点图(tú)上也可以(yǐ)清(qīng)晰看到这一点：

　　因此，这次(cì)行情，和历史上(shàng)很(hěn)多次银行底部启动(dòng)一样，很(hěn)可(kě)能是青睐高股息率的资金，买入低估(gū)值、高股息(xī)率(lǜ)的银行股。而(ér)他们的口味与(yǔ)公募基金刚好是相反(fǎn)的。

　　03

　　事(shì)情在悄悄

　　起变化

　　以上分析，说(shuō)明了过去半年(nián)的银行股(gǔ)行情，是追求(qiú)绝对收益的资金，买(mǎi)入了高股息(xī)率的银行(xíng)股。眼下，很多银行(xíng)股股息率依然较高，而资金面依然宽松，那么这沅有芷兮澧有兰什么意思怎么读，沅有芷兮澧有兰 什么意思些(xiē)高股息率股票对绝对收益资金(jīn)依然是有吸引力(lì)的。

　　那么在(zài)银行业的经(jīng)营层面，有没(méi)有(yǒu)实质变化(huà)呢？

　　我(wǒ)们在3月(yuè)曾经提出，过(guò)去三年(nián)期(qī)间的一些(xiē)特殊政(zhèng)策，已(yǐ)经出(chū)现调整(zhěng)的迹象(xiàng)，银(yín)行(xíng)业将要进入新的均(jūn)衡(héng)格局。比如(rú)，在(zài)普惠小微领(lǐng)域(yù)，过去几(jǐ)年大行承担了(le)一些监管要求，每(měi)年(nián)普(pǔ)惠小微信贷的增长非常(cháng)快，投(tóu)放利(lì)率很低，这(zhè)对小微金融市场(chǎng)格局造成了(le)较大影(yǐng)响，尤(yóu)其是对一些原来从事(shì)小微业务的中小银行造成(chéng)压力。

　　【深度】大小行小微(wēi)金融(róng)逐步(bù)达到新均衡

　　而在4月(yuè)27日，银保(bǎo)监会办公厅(tīng)发(fā)布《关(guān)于2023年(nián)加力提升小微企业(yè)金融服(fú)务(wù)质量的通知》（银保监办发〔2023〕42号），对工作要求有了一些调整。比如，不再(zài)提“两(liǎng)增”（指单户(hù)授信总额(é)1000万元以下小微(wēi)企业贷款(kuǎn)同比(bǐ)增(zēng)速不低于(yú)各项贷款同(tóng)比增速，有贷(dài)款余额(é)的户数不(bù)低于上年(nián)同期水平）要求，不再(zài)刚性要求降低小(xiǎo)微信贷利率，而是(shì)要(yào)求“合理确定贷款利率”，不再提(tí)“应延尽延”。

　　除了(le)小微金(jīn)融领域，其他方面的工作要求也陆(lù)续从过去三年(nián)的阶(jiē)段性政策，慢慢(màn)回归至常态(tài)化。

　　而银行业这几(jǐ)年由于净息(xī)差显著回落，盈利能力也渐渐接(jiē)近(jìn)合理利润底线。因(yīn)为银行业需要留(liú)存一定(dìng)的利润(rùn)用于(yú)补充资本，进而支持下(xià)一期(qī)的信贷投放，因(yīn)此利润并不是越低越好，需要维持一个合(hé)理利(lì)润(rùn)。而(ér)目前盈利能(néng)力(lì)已经接近这一底线，所以政策也会相应调整了。

　　【随笔】什么(me)是银行的合(hé)理(lǐ)利润和合理息(xī)差(chà)

　　可(kě)见(jiàn)，行业的一些情况已(yǐ)经悄悄发生变化了。

　　那么，有没有(yǒu)一种可(kě)能：那些买入高(gāo)股息股(gǔ)票的(de)投资(zī)者(zhě)中(zhōng)，真有些先知(zhī)先觉者，已经嗅到(dào)了不一样的味道？

　　本文为金融业研究方法探讨。本文不是证券研(yán)究报告，不构成任何(hé)投资(zī)建议，涉及个股也仅为举例或陈述事(shì)实之(zhī)用，不代表我(wǒ)们对他们的证券或产(chǎn)品的推荐。具体投(tóu)资(zī)建议请参考我们的(de)研究(jiū)报告。

未经允许不得转载：绿茶通用站群 沅有芷兮澧有兰什么意思怎么读，沅有芷兮澧有兰 什么意思