文(wén)：天(tiān)风宏观宋(sòng)雪涛/联系人孙永乐

　　4月(yuè)居民新(xīn)增存款-1.2万(wàn)亿(yì)，同比多(duō)减4968亿(yì)元，这(zhè)是居民存款在(zài)连续13个(gè)月同比(bǐ)多增后，首次回落。

　　在过去一年(nián)多时间(jiān)里(lǐ)，居民部门(mén)积攒了一大笔超额储(chǔ)蓄。今年这(zhè)笔超额储蓄能否顺(shùn)利释(shì)放对判断(duàn)经济和资本市场走(zǒu)势至关重要(yào)。这(zhè)里我们尝试(shì)回答(dá)两(liǎng)个问题。一是4月居(jū)民存款(kuǎn)同比(bǐ)多(duō)减是不是超额储蓄释(shì)放(fàng)的开(kāi)始？二是这一趋势能(néng)否延续(xù)？

　　对上述问题的(de)回答取决(jué)于(yú)存款会受到哪些因素的影响。一般影响居民存款的主要有这么几种(zhǒng)行为：可支配(pèi)收入(rù)、消费支出、金融资产相关收支和房(fáng)地产相(xiāng)关收(shōu)支。

　　收入增长、消费减少(shǎo)、金融资(zī)产赎回(huí)、购(gòu)房减少会推动存(cún)款增加；反之，收(shōu)入减少、消费增加、认(rèn)购金融资(zī)产、购(gòu)房增加、提前(qián)还贷等则会带(dài)动存款回落。

　　2022年居民存款(kuǎn)同比多增(zēng)7.9万亿是居民少(shǎo)消费、少(shǎo)投资(zī)、少(shǎo)购房的结果(guǒ)（详见《超(c低头看我是怎么玩你的，低头看我是怎么弄你的hāo)额储蓄能(néng)否转化(huà)成超额消费》，2022.12.31）。此时(shí)虽然居(jū)民收入(rù)增(zēng)速放缓(huǎn)并提(tí)前(qián)还贷，但因为投资(zī)、购房等下(xià)滑(huá)幅度更大，所以存款同比大幅多增。

　　2023年一季度居民存款同比多增2.1万(wàn)亿则是收入修复和(hé)理(lǐ)财存款化的结果。

　　一季度居(jū)民(mín)人均可支配收(shōu)入同比(bǐ)增(zēng)长(zhǎng)525元，理(lǐ)财存(cún)续(xù)规模相比于2022年末下滑2.6万亿至(zhì)24.2万亿。另(lìng)外，受(shòu)银行办(bàn)理速度放(fàng)缓(huǎn)等因素影响(xiǎng)，RMBS（个人住房抵(dǐ)押(yā)贷款(kuǎn)支(zhī)持证(zhèng)券）条件早(zǎo)偿率指数 2 相比(bǐ)于2022年有所回落(luò)，即居(jū)民(mín)提前(qián)还款对存款的拖累(lèi)相比于去年(nián)末(mò)略有放(fàng)缓。

　　但是，随着居民消费和购房行为修复，其对(duì)存款(kuǎn)的支撑力(lì)度减弱，一(yī)季度人均(jūn)消费支出(chū)同比增(zēng)加345元(yuán)（低于收入(rù)涨幅）、购(gòu)房支出同(tóng)比多(duō)增1575亿元。但因为支撑因素的规模更大(dà)，所以存款(kuǎn)继续回(huí)升(shēng)。

　　4月和一季(jì)度最核心的不同在(zài)于理财市场的变化。4月居民(mín)存款下(xià)滑(huá)可能(néng)的原(yuán)因一(yī)是居民存款(kuǎn)理财化；二是提前还贷规(guī)模增加。因为(wèi)居民(mín)收入和消费(fèi)数(shù)据不(bù)足，暂(zàn)时(shí)无法判(pàn)断消费(fèi)和收入在4月对存款的影响。

　　存(cún)款回流(liú)理财(cái)是4月存款回落的(de)核(hé)心原因，4月理财存量规模环比增加1.26万亿至(zhì)25.5万亿，结束(shù)了自去年10月以来的(de)下行趋势(shì)，重回扩张区间。

　　居民增配理财等资产是(shì)理财风(fēng)险降低、收益回升和存款利(lì)率下(xià)滑共同(tóng)作(zuò)用(yòng)的结果。受益于债券市(shì)场走强，今年理财市场表现逐步好转，理财产品单位破净率从2022年(nián)12月(yuè)峰值的29.2％持续(xù)下滑至2023年5月12日的4.7％，叠加这(zhè)一时期下滑的(de)存款利率，存款对居民的吸(xī)引力(lì)逐渐减(jiǎn)弱，而理财对居民的吸(xī)引(yǐn)力则(zé)不断增(zēng)强。

　　从5月理财规(guī)模上(shàng)看(kàn)，随着破净率(lǜ)进一步回(huí)落，居民(mín)还在(zài)继续增配理财产品，存(cún)款理财化(huà)趋势(shì)有(yǒu)望延续。

　　提前还贷规模扩大是存款下滑(huá)的又一(yī)个(gè)原因。4月早偿率月均值相比于2月低点上行4.3个百分点，相比于3月上行1.9个百分点。

　　居民加大(dà)提前还(hái)贷力度一是因为首套(tào)房利率还在下降，居民提前还贷以降(jiàng)低成本，4月(yuè)沈(shěn)阳、马鞍(ān)山等多地继续降低(dī)首套房利率，贝壳研究(jiū)院(yuàn)数据显示百城首套主(zhǔ)流房(fáng)贷利率平均为4.01％，环比3月继续回(huí)落1个BP。二是政策放松后，1、2月份(fèn)部(bù)分积压(yā)的还贷业务在(zài)3、4月份办理，这会推动提前还贷规(guī)模(mó)走高。

　　总的来说，随着理(lǐ)财(cái)市场好转，此前因(yīn)居(jū)民少消费(fèi)、少投资、少买房等积(jī)攒下来的超(chāo)额储(chǔ)蓄已经(jīng)开始部分回流理财(cái)市(shì)场(chǎng)了，且(qiě)5月初这一趋势(shì)还在延(yán)续。

　　往(wǎng)后来看，理财市场和提前还贷在(zài)后(hòu)续几个月(yuè)里或继续(xù)成为超额存款(kuǎn)的主要流向。

　　五(wǔ)一旅游(yóu)人均消费(fèi)水平(píng)未(wèi)见(jiàn)明显改善(shàn)或部(bù)分表明当下(xià)居民(mín)消(xiāo)费意愿依旧偏弱，考虑到超(chāo)额(é)储蓄的(de)持有分化且并非主要来自消费，后续超(chāo)额储蓄对(duì)消费的支撑力度依旧偏弱。（详(xiáng)见《超额储(chǔ)蓄能否转化成超额(é)消(xiāo)费》，2022.12.31）。同(tóng)时(shí)，随着前期(qī)积压的购房需求(qiú)逐渐释(shì)放，房地产销(xiāo)售目前已经有走弱(ruò)迹象，地(dì)产(chǎn)短(duǎn)期或不会(huì)成为(wèi)超储(chǔ)的主(zhǔ)要流(liú)向(xiàng)。但是因(yīn)为按揭利率存(cún)在明(míng)低头看我是怎么玩你的，低头看我是怎么弄你的显利(lì)差，居民提前还贷行为或将延续。从这个(gè)角度(dù)来看，主要(yào)因为少(shǎo)买房、少投资而积攒(zǎn)下来的储蓄(xù)，在理(lǐ)财(cái)市场环境(jìng)好(hǎo)转和存款利率下滑的背景下或将继续回流到理财(cái)市场。

　　1 存款同比增(zēng)速使用金(jīn)融机(jī)构住户存款余额(é)+4月新增(zēng)来(lái)进行估算

　　2早偿率是指在个人住房抵押贷款(kuǎn)中债务(wù)人(rén)提前偿付(fù)的金额在资产池未偿本金(jīn)余额的(de)占比

　　风险提示(shì)

　　地产销(xiāo)售变动超预期，超额储(chǔ)蓄释(shì)放弱(ruò)于(yú)预(yù)期，理财市(shì)场波动加大

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