5月13日(rì)，年(nián)内(nèi)首只央企主题ETF——华泰柏(bǎi)瑞(ruì)中证央企红利(lì)ETF发布(bù)公告称，其累(lèi)计有效认购申(shēn)请份额(é)总额超过(guò)20亿份发行上(shàng)限，将(jiāng)启动比例配售。这则小公告体(tǐ)现出市场(chǎng)对这一“中特估”主题(tí)的追捧力度(dù)。

　　实(shí)际上，近期围(wéi)绕着“中特估”的(de)行情，市场(chǎng)关(guān)注度非常高，5月15日首批3只央企回(huí)报ETF发(fā)行(xíng)，更成为这一波“中(zhōng)特估”行情的催化剂。实际上，早在去年底及今年一季度，一(yī)些基金经理开始调仓换股(gǔ)“中特估概念”。

　　目前“中特(tè)估”资(zī)金面、情(qíng)绪面、估值方式等问题(tí)成为(wèi)市场关注(zhù)焦点，中国基金(jīn)报采访多位投研人士，解(jiě)析“中特估”这些焦点问题(tí)。

　　央企主(zhǔ)题ETF密集上报发(fā)行

　　行(xíng)情催化剂？

　　市场对“中(zhōng)特估”主题积极追捧。不仅华泰柏(bǎi)瑞中(zhōng)证央企(qǐ)红利ETF罕见出现启动“比(bǐ)例配售”情况，今(jīn)年场内(nèi)多只(zhǐ)“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央企(qǐ)、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央企主题基金发行，市场对此(cǐ)充满期待，如5月15日就有3只央(yāng)企(qǐ)回报ETF，后续跟踪(zōng)央企科(kē)技引领、央企现代(dài)能(néng)源等ETF也将(jiāng)获(huò)批发行(xíng)，更有扎堆上报的央(yāng)国企基金在排队入(rù)市(shì)。

　　这些或成(chéng)为这(zhè)一波“中特(tè)估(gū)”行情的催化剂。

　　融通红利(lì)机会基金经(jīng)理何龙(lóng)表示(shì)，央(yāng)企ETF发行(xíng)在情绪上是构成(chéng)催化因素(sù)的，近(jìn)期银行股大涨(zhǎng)的一个催化因素就是积极推介相关(guān)央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行(xíng)，和诸多主题(tí)基金的申报发行，我认为确实会成为引爆行情的催化(huà)剂，基(jī)本(běn)面(miàn)、资金面、政策(cè)面(miàn)都在向好，下半年，中特(tè)估有可能独领风骚。”万家基金章恒更是表示。

　　同样，博(bó)时(shí)基金指数与量化投资部基(jī)金经理杨振建就表示，近期(qī)密集申报(bào)的国央企主题基金主要涉及“股东回报”、“科技引(yǐn)领”、“现代能源”几(jǐ)大(dà)主题(tí)，这样的布局可以(yǐ)更(gèng)好支持央国(guó)企的估值重(zhòng)塑。

　　“央企(qǐ)ETF的发行将成为行(xíng)情进(jìn)一步上涨的催化剂。去年以来(lái)公(gōng)募基金发(fā)行整体(tǐ)平淡，近(jìn)期(qī)多只国(guó)央企主题基金申报和发行，行(xíng)情火(huǒ)热(rè)下将为市场带来增量资金(jīn)，有望推动进一步(bù)上涨。”杨(yáng)振(zhèn)建(jiàn)进(jìn)一步表示。

　　此外，银华基金ETF业务总监王帅认为，公募基金积极布局央国企主题基金，一方面是因为新(xīn)一轮(lún)深化国企改革的大幕将拉(lā)开(kāi)，叠加“中特估”概念，央国企(qǐ)上市公司的投资价值凸显，该主题的基金将为投资者提(tí)供更丰(fēng)富的工具以(yǐ)参与到央(yāng)国(guó)企投(tóu)资。另一方面是落实(shí)公募基金(jīn)行业高质量(liàng)发(fā)展(zhǎn)的要求，引导更(gèng)多资(zī)金参与央(yāng)国企(不羡鸳鸯不羡仙下一句，不羡鸳鸯不羡仙,只羡白发苍苍有人牵qǐ)改革，更(gèng)好发挥公募基金服务资本市场改革、服务实(shí)体经济和国(guó)家战略的作(zuò)用。

　　王帅表示(shì)，未来央(yāng)企ETF的发行将为央(yāng)企相关(guān)标的和板块带(dài)来(lái)增(zēng)量资(zī)金，提升交易活跃度，有望成为中特估(gū)行情(qíng)的催化剂。

　　存量市场中变(biàn)赛道

　　积(jī)极(jí)调仓换股？

　　2023年以来，市场结构(gòu)性行情(qíng)明显，中特估和人工智能(néng)成(chéng)为两大(dà)明(míng)显的(de)主线，而新(xīn)能源等前(qián)期热门赛道股冷却，在此背景下，一些基金经理开始调(diào)仓换股“中特(tè)估概(gài)念”。

　　万家(jiā)基金基金经(jīng)理章恒直言，自(zì)己目前重点关(guān)注三大行(xíng)业，火电、券(quàn)商、军工，这三(sān)大行(xíng)业(yè)主要是央企或地方国(guó)资所(suǒ)在的行(xíng)业，民营企业占比较少。

　　“首先是基于行(xíng)业本(běn)身(shēn)基本(běn)面在今(jīn)年会有重大的向上变化的(de)机(jī)会，比如火电(diàn)，会受益(yì)于煤炭(tàn)价格的(de)下跌，扭亏为盈；券商，会(huì)受益于今年市场成交量的放大，盈利大(dà)幅(fú)增长(zhǎng)等。同时，随(suí)着国有企业改(gǎi)革的推进(jìn)，大概率这些企业会进入一个提质增效(xiào)、释放(fàng)业(yè)绩的过程。”章恒表示，中特(tè)估(gū)是过去5年10年改革的成果，是(shì)非常基本面的，和(hé)他过去1至2年研究投(tóu)资思路(lù)也非常吻合，为在下半年抓住这(zhè)波中(zhōng)特估的(de)投资机会做好了准备。

　　“去(qù)年年底已开始重视中特估的投资机(jī)会，判(pàn)断中特估的(de)机会未来三年分两个阶段。”融通红利机会基金经理(lǐ)何龙表示，第一阶(jiē)段(duàn)也就(jiù)是今年以(yǐ)数字经济和“一带一路”的主题普(pǔ)涨性机(jī)会为主，包括低于1倍PB、分红收益率极高的品种，将会迎(yíng)来普涨(zhǎng)性的机会。第二(èr)阶(jiē)段是未来两(liǎng)年，在主题性(xìng)机会消散以后，基于顶层设计对(duì)国央经营管理价(jià)值导向变(biàn)化，我们判断经营成(chéng)果随(suí)之改变是一个(gè)慢变量，会(huì)在未(wèi)来两年体(tǐ)现(xiàn)在每一个央国企的报(bào)表中。

　　何龙强调，目前在挖(wā)掘公司经(jīng)营层面可能发(fā)生显著正向变化的个股提前进行布局，比如医药和消费等行业。

　　其实一季报已(yǐ)经显(xiǎn)露出不少基金在行动。国金证(zhèng)券研究所数据显示，偏股(gǔ)主动型(xíng)基金2022年年报前十大重仓股(gǔ)股票池中，“中特估”概念(niàn)占偏股主动型基金持(chí)有(yǒu)股票(piào)市值比例仅有1.18％。而(ér)2023年一(yī)季(jì)报披(pī)露的持仓(cāng)中，“中特估”概念占偏股主动型基(jī)金(jīn)持(chí)有股票(piào)市值比例提(tí)高到(dào)4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念股在偏股主(zhǔ)动型基金的持仓中，占比明显提高。上述数据显示，根(gēn)据偏(piān)股主动型基金2022年报及2023年一(yī)季报十大重仓股的数据(jù)，剔除个股涨跌影(yǐng)响，估计了各基(jī)金主动加仓“中(zhōng)特估”概(gài)念(niàn)股(gǔ)的市值(zhí)占2022年末股(gǔ)票(piào)总市值(zhí)比例，一季(jì)度超过30％的偏股主(zhǔ)动型基金主动加(jiā)仓(cāng)了“中特(tè)估”概念股，198只基(jī)金(jīn)在2022年末不持有“中特估(gū)”概念股，但在一季度买入(rù)。

　　不仅(jǐn)如此，中信证券(quàn)数据统计(jì)也显(xiǎn)示，一季度主动偏(piān)股型公募(mù)基金对(duì)港(gǎng)股央国(guó)企的持股市值(zhí)比重达到2019年以来(lái)的新高，港股央国企持股(gǔ)总市(shì)值(zhí)占(zhàn)港股持股总市(shì)值的比重由2022年四(sì)季(jì)度的25.1％提升至2023年(nián)一季(jì)度的32.9％，远高(gāo)于2不羡鸳鸯不羡仙下一句，不羡鸳鸯不羡仙,只羡白发苍苍有人牵020年低点时的7.5％。

　　投(tóu)研上加大力量？

　　构建国央(yāng)企专门(mén)的(de)股票库

　　可以说中(zhōng)国特色(sè)估值体系，正深刻影响基金(jīn)公司(sī)的(de)投研，落(luò)实到(dào)日常的投研流程(chéng)和实(shí)践之中，不少基金公司(sī)在加大投(tóu)研(yán)力量，更有专(zhuān)门构建国央企股(gǔ)票库。

　　融通红利机会基(jī)金经理何龙就介绍，一方面，从顶层设计改变研究员(yuán)过去对国央(yāng)企的固(gù)定思维，需要实地考察(chá)国(guó)央企，并且需要利用(yòng)当前(qián)国央企愿(yuàn)意交流(liú)的契机，多(duō)花精力(lì)去进行跟踪发现变化。

　　另一方面，融通基(jī)金在行动上，要求(qiú)研究(jiū)员将自己所覆盖行业的所有国央(yāng)企(qǐ)构(gòu)建专门的股票(piào)库，并进行长期跟踪(zōng)，包括(kuò)考(kǎo)察其实地调研的的成(chéng)果，了解国央(yāng)企(qǐ)经营(yíng)思路和财务导向的变(biàn)化(huà)，结合行(xíng)业不羡鸳鸯不羡仙下一句，不羡鸳鸯不羡仙,只羡白发苍苍有人牵趋(qū)势和特征，寻找价(jià)值(zhí)洼地，发现预期差(chà)。

　　同(tóng)样(yàng)的(de)，银华(huá)基(jī)金ETF业(yè)务总监王帅也(yě)谈(tán)到“认识(shí)”上的(de)重视。他表(biǎo)示，通过深(shēn)入(rù)学(xué)习，对“中特估(gū)”有了更深刻的认识：首先要认识(shí)市场体(tǐ)制(zhì)机制、行(xíng)业产业(yè)结(jié)构、主体持续发展能力等(děng)方(fāng)面所体现(xiàn)的鲜明中国(guó)元(yuán)素(sù)和发展阶段特征，“中特估”应该(gāi)是在此基础上构建(jiàn)的具有时代特征(zhēng)和中国特(tè)色、符合国家战略导向的估值体系，而(ér)不是简单套(tào)用(yòng)国外的(de)传统(tǒng)估(gū)值模型。

　　“中特估(gū)是一种新的提法，但是这个概念所涉及到的行业和公司，一直在发生的变化。”万家(jiā)基金经理(lǐ)章(zhāng)恒(héng)表示，万家(jiā)基金一直非常关注(zhù)传(chuán)统产业的变化，诸如(rú)煤炭、金(jīn)融(róng)、建筑等多个领(lǐng)域(yù)，因此(cǐ)也是一定能够抓住中特估这波行(xíng)情的(de)机(jī)会的。同时，随着时局的变化，也(yě)在增(zēng)加相关行业的研究力量(liàng)。

　　此外，创金合信基金首席经(jīng)济学家(jiā)魏凤春表(biǎo)示，积极(jí)践行中国特(tè)色的(de)估值体系是(shì)资本市(shì)场使命(mìng)，投(tóu)资者需要学习(xí)领会并针对原有的(de)估值体系进(jìn)行改(gǎi)造(zào)，以适应现实(shí)的需(xū)要。明确该体系(xì)的框架是第一位的(de)工作，合理设置指(zhǐ)标也非(fēi)常重要，投资者(zhě)的(de)认可和实施是最(zuì)终该体系(xì)能否具备(bèi)长期价值的基础。不过，他也提(tí)醒(xǐng)，人为的拔(bá)估值(zhí)是很大的认知误(wù)区，市(shì)场化认可是(shì)基(jī)本的常识，不可误判(pàn)。

　　体(tǐ)现社会价值(zhí)与国家战略价值(zhí)

　　新估(gū)值方(fāng)式？

　　央国企是国民经济的支柱，国企(qǐ)央企(qǐ)发展要符合国家战略发展(zhǎn)发向，更需要承担社会公共责(zé)任等。而这些都应该考虑进估值体系(xì)之中(zhōng)，也引发市场关注。

　　多数(shù)受访的基金经理(lǐ)认为，对于(yú)国央企(qǐ)的估值方式要充分(fēn)体现(xiàn)企业的(de)社会价值与(yǔ)国家战略价值，目前已经形成(chéng)了初步的企业社会价值评价体系(xì)。

　　“如何定(dìng)价国有企(qǐ)业承担社会价值、符合(hé)国家战略发展的价值？首要任(rèn)务就(jiù)构建中(zhōng)国特色(sè)的价值评(píng)价(jià)体系，改变从以私人股东(dōng)权益出发，现金流折(zhé)现为主要方法的单一价值(zhí)估值体系(xì)，转向社会整体价值(zhí)观念、纳入(rù)中国特(tè)色的ESG评(píng)价体(tǐ)系，充分体现企业的社会价(jià)值(zhí)与(yǔ)国家(jiā)战略价值。”博时基金(jīn)指数(shù)与量化投资部基(jī)金经理杨振建表示。

　　杨(yáng)振建也直言，近(jìn)年来国资委指导国内团队对于中国特色ESG披露与评价体系不断探索，结合(hé)国际通用规(guī)则(zé)，目前已(yǐ)经形成了初步(bù)的企业社会价值(zhí)评价体系，其中(zhōng)包括(kuò)《企业ESG披露(lù)指南》、《中央(yāng)企业上市公(gōng)司环境(jìng)、社会及治理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等。

　　银华(huá)基金(jīn)ETF业务总监、基金经理王帅也(yě)认为，“中特估(gū)”应该是注重企(qǐ)业价(jià)值(zhí)的可持续估值，要重视股东、员工和社会(huì)责(zé)任等要素(sù)对企业稳健成长的重大意义，重视稳(wěn)定的现金(jīn)流、持续(xù)增(zēng)长的盈利、科(kē)技创新对提升(shēng)企业内在价值的(de)积极作用(yòng)，这样有利于提高(gāo)估(gū)值定价模型的科学性(xìng)和有效性。

　　“在指数编制(zhì)、策略构(gòu)建等实务工作中，都有成熟的量化指标可以(yǐ)使用(yòng)，包括净资产(chǎn)收益率、营业现金比率、资产负债(zhài)率、研发经费投入强度(dù)等(děng)等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选基金经理李欣(xīn)更细致(zhì)分析在(zài)估值思(sī)维(wéi)、估值结论、估(gū)值判断(duàn)上有变(biàn)化，尤其是估值的方法和指(zhǐ)标上，他认为其包括产业链上(shàng)下游的(de)衡量(liàng)、全要(yào)素成本(běn)等，以及在纵向和(hé)横向上的研究(jiū)，强调政策优惠(huì)、产业发展、市(shì)场(chǎng)竞(jìng)争(zhēng)力和(hé)可持续发展等各种因素与企业(yè)价值的关系。这些(xiē)因素在对估(gū)值结论和判断(duàn)的影响上(shàng)，也使得(dé)中(zhōng)国特色的估(gū)值体系与(yǔ)传(chuán)统的估(gū)值体系有(yǒu)所不同。

　　“所以估值(zhí)思维的变化，还有(yǒu)估值(zhí)结论和(hé)估值判断的变化(huà)，都是(shì)为了更好地适应中(zhōng)国的(de)市场和经济特点，提供更精(jīng)准、更合理的企业估值(zhí)信息。”李欣表示。

　　不过，创金合信基金(jīn)首席经济学家(jiā)魏凤(fèng)春(chūn)直言，这需要在实践中进行探索，目前尚没(méi)有公认的指标可以使用。

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