《基金经理投资笔记》宏观策略系列

　　把脉经(jīng)济周期拐点 实现财富管(guǎn)理(lǐ)升级

　　作者(zhě)：魏 凤 春(chūn)（博士(shì)），创金(jīn)合信基(jī)金首席经济学家

　　　　  罗 水 星（博士），创(chuàng)金合信基金基金经理

　　我们上(shàng)期对市(shì)场的整体观(guān)点是大概率市场处于(yú)“战略僵(jiāng)持阶段的乱(luàn)战”，5月(yuè)交易(yì)机会可能更(gèng)均衡、但也更脆弱，当(dāng)前(qián)可能(néng)是一个布局的(de)好阶(jiē)段，而未必会(huì)是收(shōu)获(huò)的阶段，投资者(zhě)需要多一点(diǎn)耐(nài)心。市(shì)场可能继续对一季报定价(jià)，短(duǎn)期市场的核心矛盾在于(yú)缺乏(fá)特别明显的亮点。同(tóng)时我们也(yě)提醒(xǐng)大(dà)家，虽然我(wǒ)们看好TMT和中特估全(quán)年的(de)投资机会(huì)，但是短期游戏传媒和中(zhōng)特估与其他板块分化较为极致，也是不争的事实，提醒大家这(zhè)两个板块短期可能的(de)风险。

　　一、市场的表(biǎo)现：继续定价国内经济(jì)疲弱修(xiū)复

　　过(guò)去的(de)一周，市场(chǎng)的(de)演(yǎn)绎(yì)跟我们(men)的观点大致符合(hé)：周一(yī)中特估上涨之后连续(xù)回调，一季(jì)报业(yè)绩尚可(kě)、同(tóng)时前期又(yòu)没有定价充分(fēn)的火(huǒ)电、纺织服装、新能源和(hé)家电(diàn)等有一定的超额收益，但(dàn)是反弹也相(xiāng)对脆(cuì)弱。国内外公布的(de)部(bù)分(fēn)经济金融数据传递的信息都(dōu)没有明确的方向性，股(gǔ)市和债市依然定价国内(nèi)经济疲弱(ruò)的复苏力(lì)度，没有在(zài)我们上一次对(duì)市场的判断(duàn)上(shàng)提供(gōng)明显的增量(liàng)信息。

　　上周申万31个行业中有7个(gè)行业出(chū)现上涨，24个(gè)行(xíng)业(yè)出现下跌。分(fēn)行业看，公用(yòng)事业(yè)、煤(méi)炭(tàn)、汽车等(děng)行业表现较好(hǎo)，周(zhōu)涨跌幅分别为(wèi)1.95%、1.55%、1.53%；建筑装(zhuāng)饰、传(chuán)媒(méi)、有色金属等(děng)行业表(biǎo)现较差，周涨跌(diē)幅(fú)分别为-5.98%、-5.98%、-3.54%。

　　从估(gū)值来看，社会服务、商(shāng)贸(mào)零售、美容(róng)护(hù)理等(děng)行业处于历史高位估值区间，市盈率分(fēn)位(wèi)数分(fēn)别为81.82%、81.28%、79.33%；有色金属(shǔ)、电力设(shè)备、煤炭等行业处于历史(shǐ)低位估值(zhí)区间，市盈率分(fēn)位数分别为0.53%、0.86%、2.63%。估值环比(bǐ)上(shàng)周变化来看(kàn)，环(huán)保、公(gōng)用事业、汽车(chē)等(děng)行(xíng)业位于前列，市盈率(lǜ)分位数分别提升(shēng)12.54%、3.98%、3.75%；建(jiàn)筑装饰，食(shí)品(pǐn)饮(yǐn)料，传媒等(děng)行业稍显落后，市盈率分(fēn)位数分别降低6.67%、3.76%、2.28%。

　　从交易情绪来(lái)看(kàn)，纵向（时序上）拥挤度观(guān)察，银行、交通运输(shū)、非银金融(róng)等行业(yè)换手(shǒu)率(lǜ)位(wèi)于(yú)一(yī)年(nián)内高点，换手(shǒu)率分位(wèi)数(shù)分别(bié)为100%、100%、98.1%；农林(lín)牧渔、美容护(hù)理、食品饮料等行业(yè)换手率位于一年(nián)内低(dī)点，换手率分位数分(fēn)别为5.8%、7.7%、9.6%。 横向（行业间）拥挤度观(guān)察，银行(xíng)、非银金(jīn)融、传(chuán)媒等行业成交(jiāo)额占比(bǐ)位于一年内高点，成交额占比(bǐ)分位数分别为(wèi)100%、100%、98.1%；农(nóng)林牧(mù)渔、基础化工、综合等行业成(chéng)交额占比位于一(yī)年(nián)内低点，成交额占比分位数均为(wèi)1.9%。

　　二、脆弱家长意见怎么写最简单家长评语20字，家长意见怎么写最简单 家长评语20字以内g>、均(jūn)衡市场(chǎng)的进一步验(yàn)证：宏观(guān)依据

　　对市场的(de)定性是下一步决策的(de)依据，从宏观证(zhèng)据(jù)来(lái)看，市场是脆弱而(ér)均衡的：

　　第一，出口不弱，趋势变弱，进口验证乏力(lì)的外需(xū)。

　　中国4月家长意见怎么写最简单家长评语20字，家长意见怎么写最简单 家长评语20字以内出口同比上升8.5%，3月为(wèi)同比上升(shēng)14.8%；4月进口同比下跌7.9%，3月(yuè)为同比下跌1.4%；4月贸易顺(shùn)差902.1亿(yì)美元，3月为881.9亿美元。出口预测可能(néng)是打脸市场预期次数最多的指(zhǐ)标之一，正如每年大家对出口进行(xíng)展望一样，今年年初的出口确实又再次超(chāo)出大家(jiā)的预期。今(jīn)年出口的变化，需要我们审视、理解出口的中期逻辑变化：中国的国家(jiā)战略在清(qīng)晰地知道欧(ōu)美日(rì)韩的战略意图之后，在过(guò)去几年做了很多的应对和(hé)部署，东盟、一带一路、上合(hé)和广大发展中国家逐(zhú)渐被更(gèng)充分地融入(rù)到(dào)中(zhōng)国经济圈，成为(wèi)外需和中国全球战略的(de)重(zhòng)要一环，也需要(yào)成(chéng)为我们(men)日后分析中的(de)重(zhòng)点之一。

　　分析完(wán)中期的逻辑(jí)变化，再回到短期的现实。4月的出口肯定是不(bù)弱的(de)，不过趋势在(zài)走弱，考虑到全球经济和金(jīn)融(róng)系统在过去一(yī)段时间的风险暴露逐渐增加，再(zài)结合(hé)越南、韩国这些重要(yào)出(chū)口国家近期的(de)数(shù)据走势(shì)，出口趋势是(shì)在走(zǒu)弱的(de)，如果全球经济动能(néng)走弱，一带(dài)一路和东盟(méng)可能也(yě)无法(fǎ)单独把(bǎ)中国出口(kǒu)稳(wěn)住(zhù)。与此同(tóng)时，进口(kǒu)继续走弱(ruò)，在经历了年初复苏短暂(zàn)的斜(xié)率走陡之后，经(jīng)济的复(fù)苏斜率(lǜ)明显趋于(yú)平缓，国内(nèi家长意见怎么写最简单家长评语20字，家长意见怎么写最简单 家长评语20字以内)外新的政策(cè)变化又还没(méi)有看到，当前市场大逻辑(jí)是相对缺乏(fá)的，这是我们(men)觉得市场(chǎng)脆弱而均(jūn)衡的重要原因。

　　第二，社融信贷一(yī)季(jì)度加(jiā)速放量后逐(zhú)渐回(huí)归正常(cháng)，居民加(jiā)杠杆意(yì)愿弱。

　　4月新(xīn)增人民币贷款0.72万(wàn)亿，去年(nián)同期0.65万亿；新增社融1.22万亿，去(qù)年同(tóng)期0.93万亿；社融增速10%，前值10%；M2同比12.4%，预期12.6%，前值12.7%；M1同比5.3%，前(qián)值(zhí)5.1%。历史纵向来看，因为2022年4月本身就是社融信贷比较弱(ruò)的一个(gè)月，所以今年4月的社融信贷看上(shàng)去比去(qù)年(nián)多，但实际上(shàng)是比较弱的，比疫(yì)情前的2019、2018年(nián)4月社融都要弱。就(jiù)今年的(de)节(jié)奏来看(kàn)，一季度(dù)社融(róng)信贷(dài)提前发力，所以投放巨(jù)大(dà)，4月份(fèn)慢慢回归正常乃(nǎi)至略偏弱的状态。

　　居民的(de)中长贷在(zài)经历了(le)积(jī)压(yā)需求(qiú)暂时释放之后(hòu)，再度回(huí)归比较弱的态势，居(jū)民中长贷同比比去(qù)年(nián)萎缩(suō)1156亿，这意(yì)味(wèi)着居民可能非但没有明显增加房(fáng)贷(dài)的意愿，反而(ér)在加大还(hái)贷的量，这与前(qián)段时(shí)间新闻报道的居民提(tí)前(qián)还房贷现象增加的情(qíng)况一致。另(lìng)外，根据不完全统计的4月部分(fēn)银行的理(lǐ)财规(guī)模(mó)变化(huà)，银行理(lǐ)财(cái)出(chū)现了明显的回流，但在权益(yì)市场上资(zī)金(jīn)回流并不(bù)明(míng)显(xiǎn)，因(yīn)此极有可能(néng)流到(dào)了(le)低风险低波动的相关产品上(shàng)。这(zhè)说明无论(lùn)是(shì)对实物(wù)投(tóu)资(zī)还是金融投资，居民部门的风险(xiǎn)偏(piān)好(hǎo)仍有待(dài)修(xiū)复。因此，随着居民部门购房欲望下(xià)降(jiàng)之后，整(zhěng)个金融部门其实(shí)并不缺钱，但大家(jiā)都在等(děng)待权益市场系(xì)统性(xìng)风险偏(piān)好抬升的一个明确的(de)政(zhèng)策(cè)或者(zhě)基本(běn)面(miàn)信号。

　　第三(sān)，CPI、PPI：弱复(fù)苏下低通胀，反映的是(shì)内生动(dòng)力偏弱(ruò)的预(yù)期(qī)

　　中国4月CPI同比上涨0.1%，预期上涨0.4%，前值上涨0.7%；PPI同(tóng)比(bǐ)下降3.6%，预期下降3.3%，前(qián)值下(xià)降2.5%，通胀维(wéi)持低位(wèi)，这反映的是国内修复动力偏弱(ruò)，而供应总体充足，进而(ér)价格维(wéi)持低迷。我们(men)也判断在弱修复之下(xià)，低(dī)通胀的特(tè)质有(yǒu)望延续。

　　结构上看，食品(pǐn)价格(gé)继续回落。4月(yuè)CPI食品(pǐn)价格同(tóng)比上涨0.4%，前值上涨(zhǎng)2.4%，环(huán)比(bǐ)下(xià)降1%，前值下(xià)降1.4%，由(yóu)于(yú)天气(qì)转暖，鲜菜上市量增加，鲜菜价格同环比(bǐ)大幅下降，环比下(xià)降6.1%，同比下降13.5%，存栏量也相(xiāng)对充裕，猪肉价格环比继续下跌(diē)3.8%，降幅有(yǒu)所收窄。核(hé)心CPI同比上涨0.7%，涨幅与(yǔ)上月持(chí)平(píng)，环比上涨0.1%。从大类分项来(lái)看，食品烟(yān)酒、生活用品及服(fú)务(wù)、交通和通(tōng)信(xìn)同比涨幅(fú)回落；衣着(zhe)、居住、教育文化和娱乐涨幅较上月有所扩大；医疗保(bǎo)健持平(píng)，这反映的是(shì)普通消费(fèi)品(pǐn)的需求修复较(jiào)弱，而(ér)高(gāo)端、偏服务(wù)项的消费需求率先修(xiū)复(fù)。

　　PPI同比继续大(dà)幅回(huí)落，主要受上(shàng)年同期基数较高影响，同时全球库存周期去(qù)化，制造业偏弱。生产资料价(jià)格同比下降4.7%，环比下降0.6%，继续回落；生(shēng)活资料同比(bǐ)上涨0.4%，环比下降0.3%，均较弱。分行业来看，上游和中游煤炭开采、石油和天然(rán)气开采、黑色金属采矿、石(shí)油、煤炭(tàn)及其他(tā)燃料加工、黑(hēi)色金属(shǔ)冶炼和(hé)压(yā)延加工(gōng)业均(jūn)有较大拖累，电(diàn)力、热力的(de)生(shēng)产和供(gōng)应(yīng)业、纺织服装服饰业，非金属矿采选业(yè)同(tóng)比上(shàng)涨。

　　通胀连续两(liǎng)个月(yuè)处在低位(wèi)，我(wǒ)们认为这反映的是内生修复动力较弱。季节性因(yīn)素以及产业周期带来的食品(pǐn)价格下跌和生(shēng)产(chǎn)资料价格下跌，带(dài)动(dòng)CPI同比放(fàng)缓、PPI大幅回(huí)落。随着下半年基数下(xià)降(jiàng)，经(jīng)济(jì)逐(zhú)步修复，通胀(zhàng)有望回升，但(dàn)我(wǒ)们(men)认为(wèi)通胀短期内(nèi)也较难回到1%水平之上，投资均(jūn)不(bù)需要过度考(kǎo)虑“通缩”和“通胀”问题。短(duǎn)期来看，物价回落(luò)有助于(yú)企业(yè)刚性成本下(xià)降，修复盈(yíng)利(lì)能力，关注通胀的修复更多反映的是需(xū)求(qiú)修复的幅度。

　　三、下一步的策略(lüè)：反弹概率大，要(yào)保持交(jiāo)易(yì)的灵活性

　　从上(shàng)述基本面的(de)分析出发，我们仍然(rán)维持“市场(chǎng)乱(luàn)战，均衡且脆(cuì)弱的交易(yì)机会”的判(pàn)断。从技术面看，当前权益(yì)市场的买入(rù)理由是大盘指数再度接近前期低位，这为我们提(tí)供(gōng)了布局机会，交易(yì)的反弹概率在加大。从(cóng)策略角度看，投资者需要(yào)高度重视交易的灵(líng)活性。策略的整体包(bāo)括趋势(shì)、结构与节(jié)奏，反弹带(dài)来的(de)是节奏(zòu)的变化，不是趋势和结构的(de)变化。

　　哪些板块(kuài)反弹机会(huì)较大呢？创金合信基金(jīn)宏(hóng)观策(cè)略(lüè)配置团队观察各家分析师对申万各行(xíng)业2023年归母(mǔ)净利(lì)润的预测(cè)，可以(yǐ)作(zuò)为参考。如(rú)果让反弹更扎(zhā)实一些，预期业绩变化是(shì)一个(gè)相(xiāng)对可靠的数据。

　　环比(bǐ)上周来看，市场对公用事业(yè)、石(shí)油石(shí)化、房地产等行业(yè)基(jī)本面较为乐观，预计(jì)2023年(nián)净利润(rùn)分别变化(huà)2.01%、0.59%、0.34%；市场(chǎng)对汽车、农林(lín)牧渔、钢铁等行业(yè)基(jī)本面(miàn)预(yù)期(qī)有所调整(zhěng)，预(yù)计2023年净利润分(fēn)别变化-2.25%、-2.00%、-1.94%。

　　【了解(jiě)作者】

　　魏凤春博士，创金合信(xìn)基金(jīn)首席经济学(xué)家，投委会委(wěi)员兼秘(mì)书长，宏观策略配置部(bù)总(zǒng)监，兼任MOMFOF投研总部总(zǒng)监，南开大学经济学博(bó)士，清华(huá)大学管理(lǐ)科(kē)学与工(gōng)程博士后。学术研究与教(jiào)学以(yǐ)及宏观经(jīng)济走势、金融(róng)产(chǎn)品分析等实务(wù)领域经验丰(fēng)富、成果卓(zhuó)著。从业23年(nián)以来，一直致力于(yú)在(zài)周期波(bō)动的框架内运用财政(zhèng)的视角解构宏观(guān)经济的(de)运行，将中(zhōng)国经济(jì)看(kàn)作(zuò)一(yī)份资产，通过资(zī)本资产定价的(de)方式来确定其价值与(yǔ)风险。

　　罗水(shuǐ)星博士，创金合信基金经理(lǐ)、首席宏(hóng)观(guān)分(fēn)析师，2022年(nián)2月加(jiā)入(rù)创金合信基(jī)金(jīn)。此前履(lǚ)职(zhí)博时基金，负责宏观策略、宏观政策、大(dà)类资产配置与(yǔ)择时研究。武汉大学学士，上海财经大学经济学(xué)硕(shuò)士、博士，中国社科院经济学博(bó)士后(hòu)，学(xué)术论文多发表于国际(jì)SSCI英文(wén)核心经济学期刊。

未经允许不得转载：绿茶通用站群 家长意见怎么写最简单家长评语20字，家长意见怎么写最简单 家长评语20字以内