文：天风宏观宋(sòng)雪(xuě)涛/联系人孙永乐

　　4月居(jū)民新增存款-1.2万亿(yì)，同比(bǐ)多减4968亿元，这是居民存(cún)款在连续13个月同(tóng)比(bǐ)多增后，首次回落。

　　在过去一年多时间里，居(jū)民部(bù)门(mén)积(jī)攒了一大笔超额(é)储蓄。今年这笔超额储蓄能否(fǒu)顺利释放对(duì)判断经(jīng)济和资本市场走势至关重要。这里我们(men)尝(cháng)试回答两个问题。一是4月居(jū)民存款同比(bǐ)多减是不(bù)是超额储蓄释(shì)放的(de)开始(shǐ)？二是这一趋势能否延续？

　　对上述问题的回答取决于存(cún)款会受到哪些因素的影响。一般影响居民存款的主要有这么几种行为(wèi)：可支配收入、消费支(zhī)出(chū)、金融资产相(xiāng)关(guān)收支和房地产(chǎn)相关收(shōu)支。

　　收入增长(zhǎng)、消费(fèi)减少(shǎo)、金(jīn)融资产赎回、购房减少会(huì)推动(dòng)存款增加；反之，收入减少(shǎo)、消费增加、认购(gòu)金融资产、购(gòu)房增加、提前无人值守尿素加注机 尿素加注机工作原理还贷等则会带动(dòng)存款回落。

　　2022年居(jū)民(mín)存款(kuǎn)同比多增7.9万亿是居民少消(xiāo)费、少投资(zī)、少购房的结果(guǒ)（详见《超额(é)储蓄能否转化成超(chāo)额消费》，2022.12.31）。此时(shí)虽(suī)然(rán)居(jū)民收入增速(sù)放(fàng)缓并提前(qián)还贷，但(dàn)因(yīn)为投资、购房等下滑幅(fú)度(dù)更(gèng)大，所以存款同比大(dà)幅多增。

　　2023年(nián)一季度(dù)居民存(cún)款同比多增2.1万亿则(zé)是收入修复和理财存款化的(de)结果。

　　一(yī)季(jì)度居民人均(jūn)可支配收(shōu)入同(tóng)比增长525元，理财存续规模相比于2022年末下滑2.6万亿至24.2万(wàn)亿。另外(wài)，受(shòu)银行办(bàn)理速(sù)度放缓等因素影响，RMBS（个人(rén)住房抵押(yā)贷款支持证券）条件早偿率指数(shù) 2 相比(bǐ)于2022年有所回落，即居民提前还款对存款的拖累相比于去年(nián)末略有(yǒu)放缓。

　　但是，随着居民消费和购(gòu)房行为修复，其对(duì)存款的支撑(chēng)力度减弱，一(yī)季(jì)度人均消费支出同比增(zēng)加(jiā)345元（低于收入涨幅）、购房支出同(tóng)比(bǐ)多增1575亿元。但因为支(zhī)撑因(yīn)素(sù)的规模更大(dà)，所以存款继续(xù)回升。

　　4月和一季度最(zuì)核心的不同在于理(lǐ)财市(shì)场的(de)变化。4月居民存(cún)款(kuǎn)下滑(huá)可(kě)能(néng)的原因(yīn)一是(shì)居(jū)民存款理财化；二是提前还贷规模(mó)增加。因为居民收(shōu)入和消费(fèi)数据(jù)不足，暂时无法判断消(xiāo)费和收入在4月对存款的(de)影响。

　　存款回流理财是(shì)4月存款(kuǎn)回落(luò)的核(hé)心(xīn)原因，4月理财存量(liàng)规(guī)模环比增加1.26万亿至25.5万亿，结束了(le)自去(qù)年10月以来的下行趋势，重回扩张区间(jiān)。

　　居民增(zēng)配理财等资(zī)产是理财风(fēng)险降低、收益(yì)回(huí)升和存款(kuǎn)利率(lǜ)下滑共(gòng)同作用的结果。受(shòu)益于(yú)债券市(shì)场走强，今年(nián)理财市场(chǎng)表现(xiàn)逐步(bù)好转，理(lǐ)财产(chǎn)品单位(wèi)破净(jìng)率从2022年(nián)12月(yuè)峰值(zhí)的29.2％持(chí)续下滑至2023年5月12日的4.7％，叠加这一时(shí)期下滑的存款利率，存款(kuǎn)对(duì)居民的吸(xī)引力逐渐减弱(ruò)，而理财对居民的吸引(yǐn)力则不断增(zēng)强。

　　从5月理财规(guī)模上看，随着(zhe)破(pò)净率进一步回落，居民还在继续增(zēng)配理财产品，存款(kuǎn)理财化趋势有(yǒu)望延续。

　　提前还贷规模(mó)扩(kuò)大是存(cún)款下滑(huá)的又一个原因(yīn)。4月早偿率月均(jūn)值相比于2月(yuè)低点上(shàng)行4.3个百分(fēn)点，相(xiāng)比(bǐ)于3月上(shàng)行1.9个百分点。

　　居(jū)民加大(dà)提前还贷力度一是因为(wèi)首套房(fáng)利率(lǜ)还在下降(jiàng)，居民提前(qián)还贷以降低成本，4月沈阳、马鞍山(shān)等多(duō)地继续降(jiàng)低首套房(fáng)利(lì)率(lǜ)，贝壳(ké)研究院数据(jù)显示百城(chéng)首套主(zhǔ)流房贷(dài)利率(lǜ)平均为4.01％，环比3月(yuè)继续(xù)回落(luò)1个(gè)BP。二是政策放松后，1、2月份部分积(jī)压的还(hái)贷业务在3、4月份办(bàn)理，这会推动提前(qián)还(hái)贷规模走高。

　　总的(de)来说，随着理财市场好转，此前因居(jū)民少消(xiāo)费、少投资(zī)、少买房等(děng)积攒下来的(de)超额(é)储(chǔ)蓄已(yǐ)经开始部分回流理(lǐ)财市(shì)场了，且5月初这一趋势还在延续。

　　往后来看，理(lǐ)财市场和提前还贷在后续几个月里或继续成为超(chāo)额存款(kuǎn)的主(zhǔ)要流向。

　　五一旅游人均消费水(shuǐ)平未见明显改善或部(bù)分表(biǎo)明(míng)当(dāng)下居民消费意愿依旧偏弱(ruò)，考虑到(dào)超(chāo)额储蓄的持有分化且并非(fēi)主要来自消费，后续(xù)超额储蓄(xù)对消费的支撑力度依旧偏(piān)弱。（详见《超额储蓄能否转化成超额消费(fèi)》，2022.12.31）。同(tóng)时，随着前(qián)期积(jī)压的购房(fáng)需求逐渐释放，房地产销售目前已经有走弱迹象，地产短期或不会成为超储(chǔ)的主(zhǔ)要流向(xiàng)。但是因(yīn)为按揭利率(lǜ)存在明显利差，居民提前还贷行为或将延续(xù)。从这个角度来看，主要因为少买房、少投(tóu)资而(ér)积攒下来的(de)储蓄(xù)，在理财市场环境好转和存款利率下(xià)滑的背景下或(huò)将(jiāng)继续回流到理(lǐ)财市场。

　　1 存款同比(bǐ)增(zēng)速使用金融机构住户存款余额+4月新增(zēng)来进行(xíng)估算

　　2早偿率是指在个人(rén)住房抵押贷(dài)款中债务人提前偿付(fù)的金额在资产池未(wèi)偿本金余额的(de)占比

　　风(fēng)险提示

　　地产销售变动超预期，超(chāo)额储蓄(xù)释放弱(ruò)于(yú)预期，理财市场波动加大

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