文：天风宏观(guān)宋雪涛/联系人孙永乐

　　4月居民新(xīn)增存款-1.2万亿，同比(bǐ)多减4968亿元(yuán)，这是居民存(cún)款在(zài)连(lián)续13个月(yuè)同比多增后，首次回(huí)落(luò)。

　　在过去一年多时间里，居民部门积攒(zǎn)了一大(dà)笔超(chāo)额储(chǔ)蓄。今年这(zhè)笔超(chāo)额(é)储(chǔ)蓄(xù)能(néng)否顺利释放对判断经济和(hé)资本市场走势(shì)至关重要。这(zhè)里我们尝试回答两个问题。一(yī)是4月(yuè)居民存款同比多减是不是超额储(chǔ)蓄释放的开(kāi)始？二是这一趋(qū)势(shì)能否(fǒu)延续？

　　对上述(shù)问题的回答取决(jué)于存(cún)款会受到(dào)哪些(xiē)因(yīn)素(sù)的影响。一般影(yǐng)响居民存款的主(zhǔ)要有这么几种行为：可支(zhī)配收入、消费支出、金(jīn)融资产相关(guān)收支和(hé)房地产相(xiāng)关收(shōu)支。

　　收入增长、消费减少、金融资产赎回(huí)、购房减少会(huì)推动存款(kuǎn)增(zēng)加(jiā)；反之，收入减少、消费增加(jiā)、认购金融资产(chǎn)、购房增加、提(tí)前还贷等则会带动存(cún)款回落。

　　2022年(nián)居民存款同比多增7.9万(wàn)亿(yì)是居民(mín)少消费(fèi)、少投资、少购房的结果（详(xiáng)见《超额(é)储(chǔ)蓄能否转化成超(chāo)额消费》，2022.12.31）。此时虽然居民收入增速(sù)放缓并提前还贷，但因为投资、购房等下滑幅度更大，所以(yǐ)存款同(tóng)比大幅(fú)多增。

　　2023年一季度(dù)居民存款同比多增2.1万亿则(zé)是收入修(xiū)复和(hé)理(lǐ)财(cái)存款化的结果。

　　一季度(dù)居民人均可支配收入同比(bǐ)增长525元，理财存续规(guī)模相比于2022年末下滑(huá)2.6万亿至24.2万亿。另外，受银行办理速度(dù)放缓等因素(sù)影响(xiǎng)，RMBS（个(gè)人住(zhù)房抵押贷款支持证券）条(tiáo)件早偿率指数 2 相比于2022年有所(suǒ)回落，即居(jū)民(mín)提前还(hái)款对存(cún)款的拖累相比于去年(nián)末(mò)略有放(fàng)缓(huǎn)。

　　但是(shì)，随着居民(mín)消(xiāo)费(fèi)和购房(fáng)行为修复，其对存款的支撑力度减弱，一季(jì)度人均消费支出(chū)同比(bǐ)增加345元（低于收入涨幅(fú)）、购房支出同比(bǐ)多增1575亿元(yuán)。但因为(wèi)支(zhī)撑因素的规模更(gèng)大，所以(yǐ)存款(kuǎn)继续回升。

　　4月和一季(jì)度最核心的不同在(zài)于理(lǐ)财(cái)市场的变化。4月居(jū)民存款下滑可能的(de)原因(yīn)一是居民存款理财化；二是提前还贷规模增加。因为(wèi)居民收(shōu)入和(hé)消费数据不足，暂时无(wú)法判断消费和(hé)收入(rù)在(zài)4月对存款的影(yǐng)响。

　　存款(kuǎn)回流理财(cái)是(shì)4月(yuè)存款回(huí)落的核心原因，4月理财存量规模环比增(zēng)加1.26万亿至(zhì)25.5万(wàn)亿，结束了自去年10月(yuè)以来的下行趋(qū)势，重回扩张区间。

　　居(jū)民增配理财等(děng)资产是(shì)理财(cái)风险降低、收益回升(shēng)和(hé)存款利率下滑共同作用的结果。受益于债券市场(chǎng)走强，今年理财市场(chǎng)表现(xiàn)逐步好转，理(lǐ)财(cái)产品单位破净率从2022年12月峰值的29.2％持(chí)续下滑至2023年5月12日的(de)4.7％，叠加这一(yī)时期下(xià)滑的存款(kuǎn)利率，存款(kuǎn)对居民的吸引力(lì)逐渐减弱，而理财对居民的吸引力则不断(duàn)增强。

　　从5月理财(cái)规(guī)模(mó)上看(kàn)，随着(zhe)破(pò)净(jìng)率进一步(bù)回落，居民还(hái)在继(jì)续增配理(lǐ)财产品，存款理财(cái)化趋势有望(wàng)延续。

　　提前还贷规模扩大(dà)是存(cún)款下滑的又一(yī)个原因。4月早偿率月均值相(xiāng)比(bǐ)于(yú)2月低点(diǎn)上行4.3个(gè)百分点，相比于3月(yuè)上行1.9个百分点。

　　居民(mín)加(jiā)大提前还贷力度一是因为(wèi)首套房(fáng)利率(lǜ)还在(zài)下降，居民提前(qián)还贷以(yǐ)降(jiàng)低成本，4月沈阳、马鞍山大家真的都放不进脉动瓶口吗，一般进得去脉动瓶口吗等多(duō)地继续降低首套(tào)房(fáng)利率(lǜ)，贝壳研究院数据显示(shì)百城首套主流房贷(dài)利率平均为4.01％，环比(bǐ)3月继续回落1个BP。二是政(zhèng)策放(fàng)松(sōng)后，1、2月份部分(fēn)积(jī)压的还贷业务(wù)在3、4月份办理(lǐ)，这(zhè)会推(tuī)动提前(qián)还贷规模走高。

　　总的来说，随(suí)着理财市场好转，此前因(yīn)居(jū)民(mín)少(shǎo)消(xiāo)费、少投资、少买(mǎi)房(fáng)等(děng)积攒下来的超额储蓄已经开始部分(fēn)回(huí)流理财市场了，且5月(yuè)初这一趋势还(hái)在(zài)延续。

　　往后(hòu)来看，理财市场(chǎng)和提前还(hái)贷在后续几(jǐ)个月里(lǐ)或继续(xù)成为(wèi)超额存(cún)款的主(zhǔ)要(yào)流向。

　　五一(yī)旅游(yóu)人均消费(fèi)水平未(wèi)见明显改善(shàn)或部分表明当下居民消费意愿依(yī)旧偏弱，考(kǎo)虑(lǜ)到(dào)超额储蓄的持有分化且(qiě)并非主(zhǔ)要来自消费(fèi)，后续超额储蓄对消(xiāo)费的支撑力度依旧偏弱。（详(xiáng)见(jiàn)《超额储蓄能否转化成超额(é)消费》，2022.12.31）。同时，随着(zhe)前期积(jī)压的购房需求(qiú)逐(zhú)渐释放，房(fáng)地(dì)产(chǎn)销(xiā大家真的都放不进脉动瓶口吗，一般进得去脉动瓶口吗o)售目前已经有(yǒu)走弱迹象，地产短期或不会成为超(chāo)储的(de)主(zhǔ)要(yào)流(liú)向。但是(shì)因(yīn)为按揭利率存在明显利(lì)差，居民提(tí)前(qián)还贷(dài)行为或(huò)将延续。从这(zhè)个角度来看，主要因为少买房、少投资而积攒(zǎn)下来(lái)的储(chǔ)蓄，在理财(cái)市场环境(jìng)好转和存款利率下滑的(de)背景下或将继续回流到理财市场。

　　1 存款同比(bǐ)增速使用金融机构住户存款(kuǎn)余额+4月新(xīn)增(zēng)来进行估算

　　2早偿率(lǜ)是指(zhǐ)在个人住(zhù)房抵押贷款中债(zhài)务人提(tí)前(qián)偿付的(de)金额在(zài)资产(chǎn)池未偿本金余(yú)额的占比

　　风险提示

　　地产销售(shòu)变(biàn)动超预(yù)期，超(chāo)额储蓄释(shì)放弱于预(yù)期(qī)，理财(cái)市场波(bō)动加大

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