文丨明明 章立聪 余经纬(wěi)

　　跨季结(jié)束(shù)后(hòu)资金利率自(zì)低位(wèi)持续上(shàng)行，即便(biàn)税(shuì)期结束，资金利率却(què)仍未回(huí)落(luò)，反(fǎn)而进一步走(zǒu)高。我们认(rèn)为主要是源于：①货币政(zhèng)策力度边际转弱(ruò)；②税期(qī)走款叠加(jiā)4月信贷投(tóu)放情(qíng)况较(jiào)好(hǎo)，导致(zhì)银行资金融(róng)出(chū)意愿(yuàn)与(yǔ)能力(lì)降低。③资金较(jiào)为拥挤导致债市敏感度(dù)增(zēng)加。考虑假期和(hé)月末因素，预计(jì)短期内，资金利(lì)率下(xià)行空间有限，波动幅度(dù)加大，建议(yì)投资者关注(zhù)资金面(miàn)的边(biān)际变化，警惕流动性大幅收紧(jǐn)对债市情绪(xù)以及(jí)头寸(cù唐舞桐为什么叫王冬儿 唐舞桐可以晋升一级什么n)管理的影响。

　　▍近期(qī)资金(jīn)利率(lǜ)持续(xù)上(shàng)行。

　　跨(kuà)季结束后资金(jīn)利率自低(dī)位(wèi)持续上行，4月18-19日税(shuì)期缴款，DR007围绕2.10％中枢(shū)运(yùn)行(xíng)，然(rán)而税期结束后却并未(wèi)回落，4月21日冲高至2.27％，隔(gé)夜利(lì)率上(shàng)行幅度更(gèng)大。从隔夜利(lì)率角度观(guān)察，银行与非银机构间流动性分层现象弱化；此外，隔夜(yè)利率与(yǔ)7天利(lì)率的期限利差也明显压缩，DR001与(yǔ)DR007甚至(zhì)已经(jīng)倒挂。我(wǒ)们(men)认为税期(qī)结束，资金不(bù)松，主要有以下(xià)几点原因：

　　▍其一，货币(bì)政策力度边际转弱。

　　稳健的货币政策(cè)坚(jiān)持(chí)以我(wǒ)为主、稳字(zì)当唐舞桐为什么叫王冬儿 唐舞桐可以晋升一级什么(dāng)头，保持货币信贷(dài)合理(lǐ)增长(zhǎng)，确保利率水平(píng)合适(shì)，在追求经济提振的同(tóng)时，也注重(zhòng)防范市场过(guò)热带(dài)来的金(jīn)融风险。在满足广义流动性供需匹(pǐ)配的前提下(xià)，货币工具力度(dù)可能会有所(suǒ)回摆。从央(yāng)行的具体(tǐ)操(cāo)作上来(lái)看，MLF小幅(fú)增量续(xù)做(zuò)，逆(nì)回购投放低量操作，结构性(xìng)工具“有进有退”，均(jūn)预示后续政策(cè)将更加“精准有力”，流动性(xìng)投放趋于谨慎(shèn)。

　　▍其(qí)二，税期走款(kuǎn)叠加4月信(xìn)贷投放情况较好，导致银行资(zī)金融出意愿与能力降低(dī)。

　　4月18到19日税期缴款(kuǎn)，而4月通(tōng)常是缴税(shuì)大月，因此走款(kuǎn)可能(néng)对银行间流动(dòng)性带来(lái)了一定(dìng)的压力(lì)。此外，参考近(jìn)期票据利率走势，预计信贷增速较(jiào)一季度将会(huì)有所放缓，但4月预计仍将保(bǎo)持同比多增的态(tài)势。税期缴款叠加信贷投放(fàng)，银行系统整体资金流出，因此向同业融出的意(yì)愿和能力有所(suǒ)降低。

　　▍其三，资(zī)金较(jiào)为拥挤可(kě)能(néng)会(huì)导致债市(shì)脆弱性和(hé)敏感度增加，且投资者对于未来一(yī)个(gè)月资金(jīn)利率上行的担忧增加。

　　从质(zhì)押式回购成交量和(hé)我们测(cè)算的杠杆率来看(kàn)，虽然上周受(shòu)资(zī)金收紧影响，加杠(gāng)杆情(qíng)绪有所降温，但依然(rán)处于历史相(xiāng)对(duì)积(jī)极的水平，导致债市(shì)敏(mǐn)感度增加。此外投(tóu)资(zī)者(zhě)对货币(bì)政策(cè)力度以及跨月资(zī)金面(miàn)情况仍存担忧，使得市场上对于未来一个月内资(zī)金价格上行的预期更为强烈。

　　▍后市展望：五(wǔ)一假期临近，回(huí)购资(zī)金的期限(xiàn)被动(dòng)拉长，利率(lǜ)下行空间有限。

　　月末(mò)往往财政集(jí)中支出，向(xiàng)市场释放资(zī)金(jīn)；但跨(kuà)月前夕(xī)银行(xíng)资金融出意愿(yuàn)一(yī)般较低，预计资金波(bō)动幅(fú)度较(jiào)大(dà)。对(duì)于债市而言，短期交易主线或延续政策与(yǔ)基本面预期(qī)交易，预计利率(lǜ)以震荡走势为(wèi)主，建议投(tóu)资(zī)者(zhě)关注(zhù)资金面的边际变化，警惕流动性大幅收紧对(duì)债市(shì)情绪以及头(tóu)寸管理(lǐ)的影(yǐng)响。

　　▍风险提示：

　　央行货币政策(cè)不(bù)及预期；经济复苏节奏不及预期(qī)；银行(xíng)间市场流动性过快收紧。

未经允许不得转载：绿茶通用站群 唐舞桐为什么叫王冬儿 唐舞桐可以晋升一级什么