文(wén)|招商宏观张(zhāng)静静团队

　　核(h水浒传鲁智深倒拔垂杨柳概括20字，水浒传鲁智深倒拔垂杨柳概括100字é)心观点(diǎn)

　　事件：2023年5月27日，国家统(tǒng)计局发布(bù)4月全国(guó)规模(mó)以(yǐ)上工业企业绩效数据。4月份(fèn)，规(guī)模以上工业(yè)企业营业收入累计同比增(zēng)长(zhǎng)0.5％；规模以上工业企业利润累计同比(bǐ)增速(sù)为-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月(yuè)份，营业利润累计(jì)同比增(zēng)速降幅小(xiǎo)幅(fú)收窄，但依然(rán)处(chù)于探底爬坡过程中(zhōng)。从决定企业利润的量、价、成本三(sān)因素框架看，我们认为，此轮工业企业利(lì)润增速由正转负的(de)原(yuán)因(yīn)主要源于PPI下(xià)行，但本轮工业企(qǐ)业利润(rùn)累(lèi)计(jì)增速(sù)的下探幅(fú)度之深和(hé)持续时(shí)间之长是PPI下行和其他多种(zhǒng)因素叠加导(dǎo)致的：（1）PPI下行加速(sù)工(gōng)业企业利润由正转负；（2）主动去库存时间(jiān)偏长以(yǐ)及费(fèi)用率偏高严(yán)重制约工业企业利润(rùn)爬坡速度(dù) 。

　　从详细拆解数据看：1）与去年同期(qī)相(xiāng)比，工业企业经营绩(jì)效的增(zēng)长压力依然较大(dà)，与(yǔ)3月份相比，产(chǎn)成品存货周转(zhuǎn)天数和(hé)应(yīng)收账款平均回收(shōu)期(qī)进一步增加。2）分所有制类(lèi)型来(lái)看，外商及港澳台商和(hé)私(sī)营企业(yè)利润(rùn)累计同比降幅出现收窄，国(guó)有工业企业和股份制企业(yè)利(lì)润累计同比降幅进(jìn)一步扩(kuò)大(dà)。3）上游采(cǎi)选(xuǎn)业中非金(jīn)属矿采选(xuǎn)、有色金属矿采(cǎi)选(xuǎn)的利(lì)润增(zēng)速(sù)表现较好，石油(yóu)和天(tiān)然气(qì)开(kāi)采等其他行业的利润增(zēng)速降幅依(yī)然较大；中游原(yuán)材料(liào)加工(gōng)业和装备制(zhì)造业(yè)的(de)利(lì)润增速出现明显分化，中游原(yuán)材(cái)料加工业的利润增速均为负，是整体工(gōng)业企业利润增速的主(zhǔ)要拖累，中(zhōng)游装备制造(zào)业利润增(zēng)速回升幅(fú)度较大，成为整体(tǐ)工(gōng)业(yè)企业(yè)利润增速(sù)的主要拉(lā)动(dòng)项。在价格水(shuǐ)平(píng)、内部(bù)需求、外部需求同时走弱的情况下，下游行业(yè)内部(bù)的(de)利润增速反弹乏力(lì) 。

　　总体而言，与上(shàng)个月相比，4月份公布(bù)的工(gōng)业企(qǐ)业(yè)利润(rùn)数(shù)据已表现出(chū)明显的探底爬坡信号：一，营业利润(rùn)累计增速爬(pá)升(shēng)的行业进(jìn)一步增多；二，营业收(shōu)入(rù)增(zēng)速由负转正，营业利润增速降幅收窄。

　　往后看，中游装备制(zhì)造业有望继续成为拉(lā)动工业企业利润增速回升的主要拉(lā)动力。按当(dāng)月利(lì)润(rùn)增速计算，4月份表现较好(hǎo)的行业(yè)主要有：汽车制造、 铁(tiě)路(lù)、船舶、航空航天和(hé)其(qí)他运(yùn)输设备制造业(yè) 、通用设备制造业、电气机械及器材制(zhì)造业(yè)、仪器仪表制(zhì)造业、文教、工美、体育和娱乐用品制造业、橡胶(jiāo)和塑(sù)料制(zhì)品业、电力、热(rè)力、燃气及水的生产和供应业电力 。

　　正(zhèng)文

　　核心观点：

　　总体来看：

　　4月份，营业利(lì)润(rùn)累计同比(bǐ)增速(sù)降幅小幅收窄(zhǎi)，但依然(rán)处于探(tàn)底爬坡过程中(zhōng)。从决(jué)定(dìng)企(qǐ)业利润(rùn)的量、价、成本三因素框(kuāng)架看，我们认为，此轮(lún)工业企业利润增速由正转负的原(yuán)因主要源于(yú)PPI下行，但本(běn)轮工业企业利润累计增(zēng)速的下探幅度之深和持续时间之长(zhǎng)是(shì)PPI下行和其他多种因素叠加导致的：（1）PPI下行加速工业企业(yè)利润由正转(zhuǎn)负(fù)；（2）主动去库存时(shí)间偏(piān)长以及(jí)费用率偏高严重制(zhì)约(yuē)工业企(qǐ)业利润(rùn)爬坡速(sù)度。

　　与(yǔ)上(shàng)个月相比，39个主要细分行业(yè)中，有26个(gè)行业的营(yíng)业利润(rùn)累(lèi)计增速出现回升，其他13个(gè)行业的营(yíng)业利(lì)润累计增速均(jūn)出现(xiàn)回落，其(qí)中(zhōng)回落幅(fú)度较大(dà)的行(xíng)业主要是农副食品加工、煤炭开采(cǎi)和洗(xǐ)选(xuǎn)、有(yǒu)色金属矿采选、造纸及纸制品、 纺织服装、服饰等行业，回(huí)升幅度(dù)较大的行(xíng)业(yè)主要(yào)是机械和(hé)设备修(xiū)理、汽(qì)车制造(zào)、通用设备制造、橡胶和塑料制品等(děng)行业。

　　具(jù)体来(lái)看：

　　与去(qù)年同期(qī)相比，工业企业经营绩效(xiào)的(de)增(zēng)长压力依然较大，与3月份相比，产成品存货(huò)周转天数和应收(shōu)账款(kuǎn)平均回收期(qī)进(jìn)一步增加。

　　数(shù)据显示，规模以上工(gōng)业(yè)企业累计每百元营业收入中的成本为85.18元（3月为85.04元(yuán)），同比增加0.88元(yuán)（环(huán)比增加0.09元）。产成(chéng)品存货(huò)周转天数为20.80天(tiān)（3月为20.60天），同比增(zēng)加1.80天（环比增加0.14天）；应收账款(kuǎn)平均回收期(qī)为(wèi)63.10天(tiān)（3月为61.80天），同比增加(jiā)8.60天（环(huán)比增(zēng)加0.20天）。

　　分所(suǒ)有制类型来看，外(wài)商及(jí)港澳台商和私营企业(yè)利润累计同(tóng)比降幅(水浒传鲁智深倒拔垂杨柳概括20字，水浒传鲁智深倒拔垂杨柳概括100字fú)出现(xiàn)收(shōu)窄，国有工业企业和股份制企(qǐ)业利润累计同比降幅(fú)进一步(bù)扩(kuò)大(dà)。

　　其中4月国(guó)有工业企业利润(rùn)累计同比增长-17.9％（3月-16.9％，去年同期13.9％），外商(shāng)及(jí)港澳台商利润(rùn)同比增(zēng)长(zhǎng)-16.2％（3月-24.9％，去年同期-16.2％），私营企业和股份制企业(yè)同比增长分(fēn)别为-22.5％（3月-23％，去年同期-0.6％）和(hé)-22％（3月(yuè)-20.6％，去年同期10.7％）。

　　上游采选业中非金属矿采选、有色金属矿(kuàng)采选的利润增速表(biǎo)现较好，石油和天(tiān)然气开采等(děng)其他行(xíng)业的利润增(zēng)速(sù)降(jiàng)幅(fú)依(yī)然较大。

　　数据显示，非(fēi)金属矿采选、有(yǒu)色金(jīn)属矿采选的增速依(yī)然(rán)为正(zhèng)，分别(bié)收录10.8％（3月(yuè)4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和天然气开采、煤炭开采和洗选(xuǎn)、黑(hēi)色金(jīn)属矿采选业、废物资(zī)源综合利用的(de)增速为负，分(fēn)别收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原材料加工(gōng)业(yè)和装备制(zhì)造业的利润增(zēng)速(sù)出现明(míng)显分化。中游(yóu)原(yuán)材(cái)料加工(gōng)业的利润(rùn)增(zēng)速均为负，尽管(guǎn)与上(shàng)个月相(xiāng)比，利润(rùn)增(zēng)速跌幅普遍(biàn)收窄，但依(yī)然是整体工业企业利润增速的主要拖累。中游(yóu)装备(bèi)制(zhì)造业利(lì)润增速回升幅度较大，成为(wèi)整体(tǐ)工(gōng)业企业利(lì)润增速的主要(yào)拉动项(xiàng)。其中通用设备制造、铁路船舶航(háng)空航天、电气机(jī)械及器材(cái)制造、仪器仪(yí)表(biǎo)制造增幅延续上(shàng)个(gè)月亮(liàng)眼趋(qū)势，得益(yì)于国(guó)内汽车销(xiāo)售量的提升和汽车产(chǎn)业链出(chū)口强劲，汽车(chē)制造业的利润(rùn)增速降幅由(yóu)负转(zhuǎn)正，此(cǐ)外叠(dié)加(jiā)去年同期基数较低，汽(qì)车制造业当(dāng)月利润增速(sù)高达20倍。

　　数据显示，化(huà)学原料(liào)化学制品跌幅(fú)扩大，分别收录(lù)-57.3％（3月(yuè)-54.9％）；有色(sè)金属冶炼加工、专用(yòng)设备制造、石油煤炭及燃料加工、非金属(shǔ)矿物制品、黑色金属冶炼加工、化学纤维制造、金属制品、计算(suàn)机(jī)通信和(hé)电子设备(bèi)跌(diē)幅收窄，分别收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月(yuè)-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月(yuè)-70.4％）、-16.1％（3月(yuè)-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪器仪表制造(zào)、通用(yòng)设(shè)备制造(zào)、铁(tiě)路(lù)船舶航空航天、电气机(jī)械及器(qì)材制造增幅(fú)依旧(jiù)为正，并且增速出现明显(xiǎn)回升，分别(bié)录(lù)得(dé)9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月(yuè)39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值(zhí)得一(yī)提(tí)的是，汽车(chē)制造增幅由负转(zhuǎn)正，录得2.5％（3月(yuè)-24.2％）。

　　在价格水平(píng)、内部需求、外部需求同(tóng)时走弱的情况(kuàng)下，下游行业内部的(de)利润增速反弹乏力，文(wén)教工美体(tǐ)育娱乐用品、食(shí)品制(zhì)造、纺织(zhī)业(yè)、家具制造等多个行业(yè)的利润增速跌幅放缓，但依然为负；农副食品加工、纺(fǎng)织服装、服饰等(děng)多个行业(yè)的利润跌幅继续扩大。往后看，价格(gé)水平、内部需求、外部需求转好速度较慢，这也意味着下(xià)游行业的利润增速向上(shàng)爬坡的节奏(zòu)大(dà)概率偏(piān)缓(huǎn)。

　　数据显示，农副食品(pǐn)加工、纺织(zhī)服装(zhuāng)、服饰、皮毛羽(yǔ)和制鞋、造纸及(jí)纸制品和(hé)医药(yào)制造跌幅扩(kuò)大，分别录得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文教(jiào)工(gōng)美体育娱乐用品、食品(pǐn)制造、纺织业、家具制造和印刷和记录媒(méi)介利(lì)润降幅(fú)放缓，但持续维持低位(wèi)，分别(bié)录得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡(xiàng)胶和塑料制品增速由(yóu)负转正，录得(dé)1.4％（3月-9.2％）；烟草制品增速略有(yǒu)回落，4月录得6.7％（3月9.0％）；酒饮(yǐn)料和茶(chá)制造利润增(zēng)速保持高位，4月为11.6％（3月(yuè)13.5％）。

　　此外，公共事业中的机械和设备(bèi)修理、电力(lì)热(rè)力利润增速(sù)相对较高(gāo)，燃气生(shēng)产(chǎn)和供应利润增(zēng)速降(jiàng)幅收(shōu)窄。其(qí)中机(jī)械和(hé)设备修理(lǐ)利(lì)润(rùn)累计增(zēng)速上升(shēng)幅度(dù)较大，4月收录235.7％（前值为79.6％），电(diàn)力热力利润(rùn)累计同(tóng)比增(zēng)速收(shōu)窄，但仍然保持高(gāo)速增长，4月收录47.2％（前(qián)值为47.9％），水(shuǐ)生产和供应增(zēng)幅略(lüè)有上升(shēng)，收(shōu)录5.8％（前值为(wèi)0.0％），燃气生产和供(gōng)应(yīng)降幅收窄(zhǎi)，收录-4.7％（前值为-8.2％）。

　　总体(tǐ)而(ér)言(yán)，与(yǔ)上(shàng)个月相比，4月份公(gōng)布的工业企业利润数据(jù)已表现(xiàn)出明显的探底爬坡信号(hào)：一，营业利润累计增速爬(pá)升的行业(yè)进一步增多(duō)；二，营业(yè)收入(rù)增(zēng)速由负转(zhuǎn)正，营业利润(rùn)增速降幅收(shōu)窄。

　　往后看，中游装备制造业有(yǒu)望继续成为拉(lā)动工业企业(yè)利润(rùn)增速回(huí)升的主(zhǔ)要拉动力。汽(qì)车制造、 铁路、船舶、航空航天(tiān)和其(qí)他运输设(shè)备(bèi)制造(zào)业 、通用设备(bèi)制造业(yè)、电(diàn)气机械及器材制(zhì)造业、仪器仪(yí)表(biǎo)制造业、文教、工美(měi)、体育和娱乐用品制(zhì)造业、橡胶和(hé)塑料制品业、电力、热(rè)力、燃(rán)气及水的生产(chǎn)和供应业 。

　　正(zhèng)如(rú)我们在《今(jīn)年工业企业利润增速能否转(zhuǎn)正？》中所(suǒ)言，当前正处(chù)于第(dì)6次工(gōng)业(yè)企业利(lì)润探底阶段（从2000年开(kāi)始(shǐ)计算(suàn)），如果按最近两次探底历史来演绎(yì)的话，至少还要(yào)在负值区间爬坡(pō)7-8个(gè)月左右的(de)时间(jiān)，预计工业企业(yè)利润(rùn)增(zēng)速转正最早也需等到四(sì)季度。目前(qián)我国仍面临内需(xū)增长(zhǎng)缓慢和(hé)外需疲弱的“弱复(fù)苏”阶段，这直接(jiē)导致企业的产(chǎn)能利(lì)用(yòng)率(lǜ)持续下滑。此外(wài)，叠加(jiā)营业成本高(gāo)居不下(xià)导致的内部(bù)压力，本轮(lún)工业企业利润增(zēng)速(sù)反弹速(sù)度大概率较为缓慢。

　　风险提示：

　　内需恢复力度低于预(yù)期。

　　以上内容来(lái)自于2023年(nián)5月27日(rì)的《中(zhōng)游(yóu)装备制造业利润(rùn)增速明显回升——2023年4月工业(yè)企(qǐ)业利(lì)润分析》报告，报(bào)告作者张静静、张一平(píng)，联系人罗丹

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