来源：梁(liáng)中华宏观研究

　　·概 要 ·

　　美联储如期加息25BP，并按计划缩表。坚持加息的关键(jiàn)仍是通胀压力太(tài)大。

　　本(běn)次美联储声明较3月有何变化(huà)？第一，重申经济依然稳健，表述修改为“一(yī)季度经(jīng)济(jì)温和增长，就业(yè)强劲，失业率在(zài)低位”。第(dì)二(èr)，重(zhòng)申美(měi)国(guó)银行稳(wěn)健，明确(què)银(yín)行(xíng)风险导(dǎo)致家(jiā)庭(tíng)和(hé)企业信贷的收紧(jǐn)。第三，重申通胀压力，“通货膨(péng)胀仍(réng)然很(hěn)高，委员会仍然高度关注(zhù)通货膨胀(zhàng)风险”。第(dì)四，修(xiū)改货币(bì)政策表述(shù)，重申“委员会评(píng)估(gū)货(huò)币政策的滞后(hòu)影(yǐng)响”，删除“委(wěi)员(yuán)会预计一(yī)些额(é)外(wài)的政策紧缩可能(néng)是适当的”。

　　鲍威尔(ěr)有何表(biǎo)态？关于经济，认为(wèi)经济(jì)可能面临来自紧缩信贷的阻力，其(qí)影响还需要时(shí)间(jiān)来体现；预(yù)计美国经济温和增长，有可能避免(miǎn)衰退(tuì)，或(huò)者是温和衰退。关于加息，本(běn)次加息依然是共(gòng)识；认(rèn)为原则上不需(xū)要利(lì)率提(tí)高那么高，正(zhèng)在评估是否达到(dào)限制(zhì)性水平，认(rèn)为或已经(jīng)达到（或(huò)已(yǐ)经接近(jìn)达到）。关于降息(xī)，强(qiáng)调劳动力(lì)市(shì)场在(zài)走(zǒu)弱，但依然强劲，薪资(zī)水平仍高；通胀有所缓和，但依然高企，远高于目(mù)标，降低通(tōng)胀仍需较(jiào)长时间，当(dāng)前(qián)降息并不(bù)合(hé)适。关(guān)于银(yín)行和债务上限，强(qiáng)调地区性(xìng)银行发挥非(fēi)常重(zhòng)要的作(zuò)用，不希望大(dà)型银行(xíng)进行大(dà)规模(mó)收购，银行(xíng)业总体上有所改善，美国银行系统健康且具有弹性(xìng)。强(qiáng)调(diào)应及时提高债务上(shàng)限。

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　　如期加息25BP

　　如(rú)期(qī)加息(xī)25BP。2023年(nián)5月3日(rì)，美联储5月FOMC会(huì)议决定加息25BP，上(shàng)调联邦基金利率区间至5.0％-5.25％，利(lì)率回升至2006年(nián)6月(yuè)以来的(de)高点。此外，上调准备金余额(é)利(lì)率（IORB）至5.15％，上调隔夜逆回购利率（ON RRP）至5.05％，上调主(zhǔ)要信贷利率至(zhì)5.25％，上调隔夜回(huí)购利(lì)率至5.25％。

　　按计划缩表，美联(lián)储将继续减持(chí)美国国债、机构债务和机构(gòu)抵押(yā)贷(dài)款支(zhī)持证券，上限为950亿美元（600亿美元(yuán)国(guó)债(zhài)和350亿美元MBS）。

　　我(wǒ)们认为，美联(lián)储(chǔ)坚持加息(xī)的关键仍(réng)在(zài)于(yú)通胀压(yā)力(lì)较大。例如(rú)，3月美国核(hé)心通胀季调环比仍在0.4％的高位(wèi)，且已经连续4个月处于(yú)高(gāo)位；核心(xīn)通胀(zhàng)年化(huà)同比(bǐ)也(yě)仍在4.9％，边际上并(bìng)没有明(míng)显降温。本轮加息是80年代以来(lái)最快的一次，10次便累(lèi)计加息500BP。

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　　加息或(huò)将结束

　　从(cóng)声(shēng)明来(lái)看，与2023年(nián)3月相比(bǐ)有哪些变化？

　　关于经济(jì)方面，重申经济依然稳健。不过表述修改(gǎi)为“1季度(dù)经济(jì)活动(dòng)以适度的速度增长，最(zuì)近几个月(yuè)就(jiù)业(yè)增长强劲，失业率保持在低位(wèi)”。

　　关于通胀方面，重申(shēn)通胀压力。“通货膨胀仍(réng)然很(hěn)高(gāo)”、“委员(yuán)会仍然高度关(guān)注通货膨胀风险”、“致力(lì)于恢复2％的通胀(zhàng)目标”。

　　关于(yú)加息(xī)方(fāng)面，或将停止加息。重申委员会将评估货币(bì)政(zhèng)策的滞(zhì)后影(yǐng)响，“在确(què)定(dìng)额外的政策紧缩在多(duō)大(dà)程(chéng)度上适合(hé)于随着(zhe)时(shí)间(jiān)的推移将(jiāng)通(tōng)货膨胀率(lǜ)恢复到(dào)2％时，委员会将考(kǎo)虑货币(bì)政策(cè)的累积紧缩，货币政策影响(xiǎng)经济活动(dòng)和(hé)通货膨(péng)胀的滞后，以及经济和金融发展”。重点是删除了“委员会(huì)预计，一些额(é)外的政策紧缩可(kě)能是适当的，以实(shí)现一种货(huò)币政策立(lì)场”，表(biǎo)明美联(lián)储加息(xī)或将结(jié)束。

　　关于银行风险(xiǎn)，重申(shēn)美国银(yín)行稳(wěn)健。“美国(guó)银行体(tǐ)系稳(wěn)健且富有弹性(xìng)”；明确银行风险导致(zhì)了家庭和企业信(xìn)贷的收紧（上一次表述为“可能”），重申这对经济(jì)、就业和通胀的影(yǐng)响存在不确定性(xìng)，“家庭和企业(yè)信贷条件收紧可能会拖累经济活动、就业(yè)和通(tōng)胀，这些影响的程度仍不确定。”

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　　鲍威(wēi)尔有何(hé)表态？

　　关于经济，仍(réng)期待“软着陆”。美联储主(zhǔ)席鲍威(wēi)尔认为，经济可能面临(lín)来自紧(jǐn)缩(suō)信贷的阻力，其影响还需要时(shí)间(jiān)来体现（尤其是住(zhù)房和投资领域）。不过(guò)明确指出，如果美(měi)国出现经(jīng)济(jì)衰退，希(xī)望是温(wēn)和的；强调，美(měi)国可能会出现轻(qīng)微(保温杯突然间不保温了是什么原因呢，保温杯突然间不保温了是什么原因呢wēi)的经(jīng)济(jì)衰退(tuì)。

　　关于加(jiā)息，或已经(jīng)达到限制性(xìng)水平。美联储在3月(yuè)议息会议(yì)时，就(jiù)已经(jīng)在讨(tǎo)论停止(zhǐ)加(jiā)息的问题；不过，鲍威尔指出本(běn)次加息依然是共识，所(suǒ)有人全票通过，一些政策制(zhì)定(dìng)者谈到停止加息，但不是本次(cì)会议。

　　对(duì)于未来(lái)利率终点的(de)问(wèn)题，鲍威尔认(rèn)为原则上不需要利率提高那么(me)高，正在评估是(shì)否达到(dào)限制性(xìng)水平，认(rèn)为或已(yǐ)经达到(dào)了限制性水平（或(huò)已经接近达(dá)到），也(yě)就意味着也许可(kě)以暂停(tíng)加息了。后续政策变化的(de)关(guān)键(jiàn)仍是(shì)审视数(shù)据，尤其是通胀。

　　关(guān)于降息(xī)，当(dāng)前并不合适。鲍(bào)威尔强调，美(měi)国劳动力市场在走弱，但依然强劲(jìn)，失业率仍在低位(wèi)，薪资水平仍高，高(gāo)于2％的通(tōng)胀水平(píng)。整体通胀有(yǒu)所缓(huǎn)和，但依然高企，远高(保温杯突然间不保温了是什么原因呢，保温杯突然间不保温了是什么原因呢gāo)于目标水平，降低通胀仍需(xū)较(jiào)长(zhǎng)时间，当前降息(xī)并不合适(shì)。

　　关于银行风险，鲍威(wēi)尔强调地区(qū)性(xìng)银行(xíng)发挥非常重要(yào)的(de)作用，不(bù)希望大(dà)型银行进行大(dà)规模收购，银行(xíng)业(yè)总体上有(yǒu)所改善(shàn)，美(měi)国银行(xíng)系统(tǒng)健康且(qiě)具有弹性。银(yín)行危机的(de)影响程度目前尚(shàng)不确(què)定。

　　关(guān)于债务上限风险，鲍威(wēi)尔强(qiáng)调应及(jí)时提高债务(wù)上限，如果没有达成债务协议，经济后(hòu)果“高(gāo)度不(bù)确(què)定”。此前，美国财政部(bù)长耶伦也强调(diào)，如果(guǒ)国会不尽早采取行动提高债务上限，美(měi)国可能(néng)最早于6月1日出现债(zhài)务(wù)违约。

　　由于美(měi)联邦政府触及31.4万亿(yì)美(měi)元的(de)法(fǎ)定举(jǔ)债上限，美国财(cái)政部于今年1月(yuè)宣布采取特别(bié)措施，避免(miǎn)联邦政(zhèng)府发生债务违约。美(měi)国(guó)国会预算办公室(shì)5月1日发布(bù)的最新报告(gào)显示，美(měi)国(guó)在6月初耗尽资金的风(fēng)险较之前更高(gāo)。

　　往前(qián)看(kàn)，美国银行风(fēng)险演变成(chéng)系统性风险(xiǎn)的(de)概率(lǜ)或有限(xiàn)，但中小银(yín)行破产或依然会出现。目前(qián)市场依(yī)然预(yù)期美联储6-7月维持利(lì)率水(shuǐ)平(píng)不变，9月开(kāi)始(shǐ)降息（概率达70％），年内至少(shǎo)降息50BP（概率达90％）。我们认为，美国经济虽在下(xià)滑，但(dàn)依然有韧性；美国通(tōng)胀压力(lì)仍大，年内降(jiàng)息概率或较低。

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