平安首经团队：钟正生/张璐/常艺馨

　　核心观点

　　新增社融表现乏(fá)力。继一季度“天(tiān)量”投(tóu)放后，2023年4月社(shè)融增长明显降(jiàng)温，比去年4月疫情冲击(jī)期间创下的低点(diǎn)仅多增2873亿元，“稳信(xìn)用(yòng)”压力(lì)有所显现。社融骤降的主要拖累在于人民币信贷增(zēng)势放缓， 4月(yuè)降至2008年以来历史同期的次低点（仅略高于2022年同期）。表外融(róng)资和直接融资基本延续了一季度的格局。1）委托贷款(kuǎn)和信托贷款(kuǎn)小幅正(zhèng)增长；<酵母菌是真核还是原核 细菌一定都是原核生物吗strong>未贴现银行承兑汇票较去年同(tóng)期降(jiàng)幅收窄(zhǎi)；2）企业直(zhí)接融(róng)资较去年同期有所下降，主因债券到(dào)期(qī)规(guī)模较大。3）政府债融资规模同(tóng)比多增，但需警惕其“后劲”。2023年提前批的剩余发(fā)行额度不(bù)及万亿，截至(zhì)5月上旬尚未下(xià)发剩余批次的地方债额度，期间空档可能拖累政府债融资表现。

　　新增人民币贷款偏弱，增量明显弱于历史(shǐ)同期均(jūn)值。各分项(xiàng)从强到弱排序，企(qǐ)业中长(zhǎng)期贷款(kuǎn)>；企(qǐ)业(yè)短期(qī)贷(dài)款>；居民短期贷款>；居(jū)民中长(zhǎng)期贷(dài)款(kuǎn)。新增人民币贷款的最大问题仍然(rán)在于居民中长期(qī)贷(dài)款，房地产销售不振(zhèn)使其增(zēng)量(liàng)不足，居(jū)民预(yù)期偏弱、提(tí)前偿还(hái)存量房贷(dài)又(yòu)雪上加霜。但基于(yú)4月这个(gè)信贷投放(fàng)传统淡季的数据(jù)，尚不能得出企业信贷需求不(bù)足的结论。一方面，企业中长期贷款在一(yī)季度大(dà)幅高增后，4月又创历史(shǐ)同(tóng)期新(xīn)高，仍能有(yǒu)效发力(lì)；另一方面，表内票(piào)据维持低增长(zhǎng)（与去年1-5月(yuè)表内(nèi)票据高(gāo)增(zēng)长形成对比），也意味着目前企业贷(dài)款需求或(huò)许尚(shàng)可。此外，4月(yuè)初以来存款利(lì)率市场化改革较快推进，这有(yǒu)助(zhù)于缓解银行面临的(de)净(jìng)息(xī)差(chà)压力，增强(qiáng)其支持实体经济的可持续性，能够为(wèi)企业贷款利率的进(jìn)一步下(xià)调(diào)“蓄力”。

　　从货币供(gōng)应量(liàng)和(hé)存款数据(jù)看：1）M1同比(bǐ)小幅(fú)回升(shēng)。每年前(qián)4个月(yuè)翘尾因素对M1同比走势影响(xiǎng)较大，或是驱动其变(biàn)化的主因。在贷款扩张的同时，企业(yè)存款也有边际改善(shàn)。2）M2同比增速有所回落。4月居民资产再配置，银行理财(cái)规模重回扩张，对M2形成拖累。考虑到去年4月M2同比(bǐ)增速较(jiào)3月抬升0.8个百分点，基数变(biàn)化也有较强影响(xiǎng)。3）居民(mín)存款同比少增(zēng)。考虑到4月多家中小银行下(xià)调挂(guà)牌存款利率、银行理财市场火(huǒ)热、居民提前偿还房(fáng)贷规模较高(gāo)，其驱(qū)动因素更多是(shì)家庭资产的再配置，流向消费规(guī)模(mó)可能较为有限(xiàn)。4）4月财政存款同(tóng)比大幅多增，但结合(hé)基(jī)建相关高频开工率和重大项目开工金额数据看(kàn)，财(cái)政对实体经(jīng)济支(zhī)持力度可能有所减弱。从4月金融数据看(kàn)，房地产恢复仍然缓慢，此(cǐ)时若财政基建支持力(lì)度不稳，可能导致中国经济环(huán)比(bǐ)增长动(dòng)能较(jiào)快衰减。

　　目前社(shè)融增(zēng)速回升(shēng)幅度较小(xiǎo)，但与名义GDP增(zēng)速对比看，货(huò)币政策对(duì)实体经济的支持(chí)还是比较有力的。即(jí)便(biàn)按2023年中(zhōng)国名义GDP增速7％-8％的(de)情形（假设全(quán)年录得6％左右的实(shí)际(jì)GDP增速，加上1到(dào)2个点的GDP平减指数(shù)），10％的社(shè)融增速也应足够与之匹配。我们(men)认为，后续需通过财政加力、促(cù)进房地(dì)产修复、促进(jìn)家(jiā)庭超额(é)储蓄动(dòng)用等(děng)方式扩大总需求(qiú)，夯实经济回升势头。

　　一

　　新(xīn)增(zēng)社(shè)融表现乏力

　　新(xīn)增社(shè)融表现乏(fá)力。2023年4月新增社会融资规模为(wèi)1.22万亿元(yuán)，同(tóng)比多增(zēng)2873亿元；社融存量同比增速(sù)持平于上月的10％。考虑到去(qù)年同期疫情多点散发、社融一度(dù)触“冰(bīng)”的(de)低基数效应(yīng)，以及今年一季度“开门红”期(qī)间社融月均同比多增(zēng)8200多亿的亮眼表现，4月(yuè)社融表现(xiàn)乏(fá)力“稳(wěn)信(xìn)用”压(yā)力(lì)有所(suǒ)显现(xiàn)。从分项看：

　　一(yī)方面，人(rén)民(mín)币信(xìn)贷增势放缓，是4月社融骤降的主要拖累。2023年4月人民币贷(dài)款4431亿元，为2008年以来历史同期的(de)次低点（仅较2022年(nián)同期高(gāo)815亿元）。不过，得益于出(chū)口边际回暖、人民币汇率(lǜ)相对稳定，4月外币贷款同比(bǐ)有所少减。

　　另一方(fāng)面(miàn)，表外融资和直接融资基本延续了一季度的格(gé)局。

• 　　一则，企业(yè)直接融资同(tóng)比缩量(liàng)，继续小幅拖累新增社融(róng)。2023年4月(yuè)企业债融资、非金融企业境内股票融资分别同比(bǐ)少增809亿元(yuán)、173亿元。今年(nián)春节后，企业贷(dài)款(kuǎn)发行规(guī)模持续(xù)高于去年同期，但到期偿还也(yě)迎来高峰，对(duì)净(jìng)融资构成(chéng)拖累。截至2023年(nián)一(yī)季度末(mò)，2022年10月推出(chū)的500亿元民营企(qǐ)业债券融资支持工具(jù)（第二期）尚未(wèi)开始投放(fàng)使用，相关政策支持(chí)还有待落地。

• 　　二则，政(zhèng)府债融资规模同比多增，但需警(jǐng)惕其“后劲”。今年(nián)前(qián)4个月，财政继续前置(zhì)发力，政府债融资规模较去年(nián)同期(qī)累(lèi)计多增(zēng)3114亿元。以(yǐ)财酵母菌是真核还是原核 细菌一定都是原核生物吗政预算数据看，2023年政府债融(róng)资的总体规模(mó)与去年(nián)相当。但不同(tóng)之(zhī)处(chù)在于，2022年在3月(yuè)底就已经下达剩余批次的新增地方(fāng)债额度，而2023年截至5月(yuè)上旬仍(réng)未(wèi)下发剩余批次(cì)的地方债额度，且提(tí)前批的剩余发行额度不及(jí)万亿。如(rú)果(guǒ)近期下达地方债额度，按照(zhào)往(wǎng)年节奏，经过地方政(zhèng)府项目额(é)度分配、预算调整程(chéng)序，剩余批次地(dì)方债可能至6月(yuè)中下旬才能发出，期间的“空(kōng)档”可能会拖累政府(fǔ)债融资表(biǎo)现。

• 　　三则(zé)，表(biǎo)外融资同比(bǐ)多增，持续对社融构成小幅支撑。其中，委托(tuō)贷款和信托贷款单月小幅新增，相(xiāng)比(bǐ)去年同期分(fēn)别多(duō)增85亿元(yuán)、少(shǎo)减734亿元。在(zài)表内(nèi)票据贴(tiē)现减少的情况下(xià)，未贴现银行承兑汇票较去年(nián)同期降幅收窄，同比少减1210亿元。

　　二

　　贷(dài)款(kuǎn)拖累在居民端

　　2023年(nián)4月(yuè)新(xīn)增(zēng)人民币贷款为7188亿(yì)元，比去年同期低(dī)点仅略有多增(zēng)，相比18年(nián)-21年(nián)同期均值(zhí)少增6237亿(yì)元。各分(fēn)项从强到弱排序，“企业中长(zhǎng)期贷(酵母菌是真核还是原核 细菌一定都是原核生物吗dài)款(kuǎn) >； 企业短期贷款 >； 居民(mín)短期贷款 >； 居民中长期贷款”。具体地，

• 　　居民中长期贷款单(dān)月净偿还规模达历史新高，相比18年(nián)-21年(nián)同期均值多减(jiǎn)5410亿元；

• 　　居民短期(qī)贷款同比少减(jiǎn)，但较18年-21年同(tóng)期均值多(duō)减2625亿元(yuán)；

• 　　企(qǐ)业短期贷款同比(bǐ)多(duō)增，但(dàn)略低(dī)于18年(nián)-21年(nián)同期均值；

• 　　企业中长期贷(dài)款延续前期亮眼表现，同比大幅多增4071亿元(yuán)，且创历史同期新(xīn)高。

　　总体看，新增人民币贷款的最大问题仍然在于居民(mín)中长期贷款，房地产销售低迷使其增量(liàng)不(bù)足，居(jū)民预(yù)期偏弱、提(tí)前(qián)偿还(hái)存量房贷又雪上加(jiā)霜。基于4月这(zhè)个(gè)信贷投放传(chuán)统淡季的(de)数据，尚不(bù)能得出企(qǐ)业信(xìn)贷需求不足的结(jié)论。

• 　　一方面，企业(yè)中长期贷款在一季度大幅高增后，4月又创历史同期(qī)新高(gāo)，仍然能够有效发力(lì)。

• 　　另一方面，表内票据维持低增长（与去年1-5月表内票据(jù)高增长形成对(duì)比），也意(yì)味着目前企(qǐ)业贷款需求或许(xǔ)尚可。

• 　　此(cǐ)外，4月(yuè)初(chū)以来存(cún)款利率(lǜ)市场化改革(gé)较快推进，这有助于(yú)缓解银行面临(lín)的(de)净息(xī)差压力，增强其支持实体经济(jì)的(de)可持续性，能(néng)够为(wèi)企业贷款利率的 进一步下(xià)调(diào)“蓄力”。

　　三

　　居民(mín)资产再配置

　　M1同比小(xiǎo)幅回升(shēng)。一(yī)方面，从历史规律看，每年(nián)前4个月(yuè)翘尾因素对M1同比(bǐ)走势(shì)的影响(xiǎng)较大，这可(kě)能是驱动(dòng)其变(biàn)化的主要原因(yīn)。另一方面(miàn)，在企(qǐ)业贷款扩张(zhāng)的同时，企业存款也(yě)有边际改善(shàn)，4月新增规(guī)模(mó)约(yuē)1408亿元，而21年、22年4月企业存款均在减少。

　　M2同(tóng)比(bǐ)增速有所(suǒ)回落(luò)。一(yī)方面，4月信贷扩张乏力(lì)，对M2的(de)支撑不强。另(lìng)一方面，居民资(zī)产再配置，银(yín)行理(lǐ)财规(guī)模重回扩张，对(duì)M2也(yě)形成(chéng)拖(tuō)累。此外(wài)，考虑到去年4月M2同(tóng)比增速较3月抬升0.8个(gè)百(bǎi)分点，基数的变化(huà)也有(yǒu)较强影响。

　　4月(yuè)居民存(cún)款出现了(le)2022年3月以来的首次同比少增，其(qí)驱动(dòng)因(yīn)素更多(duō)是家庭资产的再配置(zhì)，流向消费的规模可能较(jiào)为有限(xiàn)。4月以来(lái)多家中小(xiǎo)银行下(xià)调(diào)挂牌存款利率（据融360监测数(shù)据(jù)，4月份农商行1年、2年、3年、5年期存款平均利(lì)率分别(bié)环比下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行理(lǐ)财市场需求(qiú)火(huǒ)热，居民提(tí)前偿还房贷规(guī)模较(jiào)高(gāo)（4月居民中长(zhǎng)期贷(dài)款净(jìng)偿还规模达历史新高）。

　　值得警惕的是，4月(yuè)财政存款同比大幅多增4618亿元，去(qù)年同期(qī)留抵退税推进存在一定影响。但结合(hé)其他(tā)指标看，财政对实体(tǐ)经济(jì)的支持(chí)力度可能有所(suǒ)减弱，基建(jiàn)投资相关的高频指(zhǐ)标出现了下(xià)行的苗(miáo)头（4月(yuè)下旬以来，全国高炉开工(gōng)率、电炉开工(gōng)率(lǜ)、独立焦化(huà)厂焦炉生产率、水泥磨机运转率、石油沥青开工率等指标(biāo)环比走弱），重大项目(mù)开工金额同环比较快下(xià)滑（据Mysteel不完(wán)全统(tǒng)计，2023年(nián)4月(yuè)全(quán)国(guó)各地(dì)重大项(xiàng)目开(kāi)工总投资额约28078.26亿元，环比下降34.0％，不及去年(nián)同(tóng)期的半数）。从4月金融(róng)数据看，房(fáng)地(dì)产恢(huī)复(fù)仍然缓慢，此时(shí)如果财(cái)政基建支持力度不稳，可能导致(zhì)中国经济的环(huán)比增长动能较快衰减。

未经允许不得转载：绿茶通用站群 酵母菌是真核还是原核 细菌一定都是原核生物吗