来(lái)源：高(gāo)瑞东宏观笔(bǐ)记

　　核心观点

　　本(běn)周聚焦(jiāo)：

　　一季度(dù)，国(guó)内经济回暖主要(yào)缘于疫后复苏红(hóng)利驱(qū)动，表现(xiàn)为生产恢复推动出口形势好(hǎo)转(zhuǎn)，出行需求释放催化下游消费回暖(nuǎn)。从行业表现看，制造业(yè)从去年四季度的“量价(jià)齐(qí)跌”转向“量(liàng)升(shēng)价跌”，企业或从主(zhǔ)动去库(kù)转(zhuǎn)向(xiàng)被动去库。从(cóng)景气(qì)度(dù)边(biān)际(jì)表现(xiàn)看，下(xià)游消费制造>；中游装备制造>；上(shàng)游(yóu)原材料加工；服务(wù)业中，交通运输(shū)、住宿餐饮、房地产等线下活动回暖，但(dàn)距(jù)离(lí)疫情前仍有一(yī)定差(chà)距。

　　向前看，考虑到疫后(hòu)经济(jì)脉冲式修复放缓、海外总需求回落预(yù)期逐步兑现，消(xiāo)费(fèi)回暖和产业(yè)升级将成为推(tuī)动下(xià)一(yī)阶段国内经济复苏的主线(xiàn)。

　　制造(zào)业、服务业是(shì)驱动一(yī)季度经(jīng)济复苏的主因

　　从(cóng)一季度GDP表(biǎo)现看，制造业，交通运输、房地产等行业景气度明显提升(shēng)，而建筑业景气度回落(luò)，与年初(chū)出口数(shù)据好转、服务消费快速恢复、房地(dì)产销售回暖而投资疲弱的(de)特点(diǎn)相一致。

　　从制(zhì)造业(yè)内部来看，今(jīn)年3月(yuè)，制造业各行业(yè)景气度普遍(biàn)回暖，多数从(cóng)去年12月的“量(liàng)价齐跌”转(zhuǎn)入“量升(shēng)价跌”，指向(xiàng)经济复苏初期，供给(gěi)端修复好于需(xū)求端，行业整体去库进程尚未结束。从行业景气(qì)度边(biān)际改善情况来看，下游消(xiāo)费制造>；；；中游装备制造>；；；上游(yóu)原(yuán)材料加工，煤炭行业景(jǐng)气度(dù)表现(xiàn)为(wèi)高位放缓。

　　下游消费制造行(xíng)业中，与出(chū)行(xíng)、地产后(hòu)周(zhōu)期相关的(de)酒饮料茶、纺织服装、文教娱、烟草、家(jiā)具制造行业景(jǐng)气度较高，部(bù)分行业表现为(wèi)“量价齐升”。

　　中游装备制造业行业景气度居中，表现为“量升价跌”。从“量”维(wéi)度(dù)看，电气(qì)机械、专用设备、运(yùn)输设备>；；；汽车制造、金属(shǔ)制(zhì)品>；；；通(tōng)用设备、电(diàn)子设备。

　　上游原(yuán)材料加工行业景(jǐng)气度改善幅度最弱，由于行业(yè)库存(cún)水平偏(piān)高，多数行业仍然(rán)受到价格下跌的(de)困扰，表现为“量升价跌”。从“量(liàng)”维度看，有色(sè)金属(shǔ)>；；；黑色金(jīn)属、非金属矿物>；；；石(shí)油石化行业(yè)。

　　消费(fèi)回暖和产(chǎn)业(yè)升级(jí)或是推动下一阶(jiē)段经济复(fù)苏的主线

　　一季度，国内经(jīng)济复苏主要受(shòu)益于疫后(hòu)复苏红利驱(qū)动。需求方(fāng)面(miàn)，出行类消费快速(sù)复苏，前期积(jī)压的(de)购房、服(fú)务(wù)消(xiāo)费需求(qiú)得以释放；供给方面，国内复工复(fù)产加快推进，生产(chǎn)端快速恢(huī)复，是推动年(nián)初出(chū)口数(shù)据好转的重(zhòng)要原(yuán)因。

　　进(jìn)入3月，经(jīng)济(jì)复苏节奏有所(suǒ)放缓，指向(xiàng)疫后复苏红利驱动边际(jì)转弱(ruò)，随着未来海(hǎi)外总需求回落的预期逐步(bù)兑(duì)现(xiàn)，后续驱(qū)动(dòng)国内经(jīng)济增长的线索，大概率来自(zì)于消费回(huí)暖和产业升级两条主线。

　　一(yī)是，一季度居民(mín)收(shōu)入向上修(xiū)复，消费倾向明显回(huí)升，已经高于2020-2022年疫情期间水平，同时信贷数据指(zhǐ)向居民“去杠杆”势头缓和，未来消费回暖的确定性进一步增强。预计交通、住宿、餐(cān)饮、娱乐等服务消(xiāo)费有望持续修复，家(jiā)电、家(jiā)具(jù)、纺服等与(yǔ)出行(xíng)及地产后周期(qī)相关的(de)可选(xuǎn)消费也有望进一步回(huí)暖。

　　二是，产业升(shēng)级路径驱动下，汽车和“新三样”产品出口优势增(zēng)强，有望维持(chí)出(chū)口韧性；随着下游消费稳步修(xiū)复、二季度PPI同比触底回(huí)升，制造业企业盈利有望(wàng)向上(shàng)修(xiū)复，企业将从主动去库逐步转向被(bèi)动去(qù)库、主动补库，设备投资需求有(yǒu)望改(gǎi)善，推动中游(yóu)装备制造景(jǐng)气度维持(chí)高位。

　　风险提示：国内经(jīng)济恢复力度不(bù)及预(yù)期；海外需求超预期回落。

　　一、节后消费降温(wēn)，带动CPI涨幅(fú)明(míng)显回落

　　一(yī)、本周聚焦：疫后经济复苏有哪些结构性特征(zhēng)？

　　1.1 制造业、服务业是驱动一季(jì)度(dù)经(jīng)济复苏(sū)的主因

　　一(yī)季度我国GDP总量实(shí)现超(chāo)预期增长(zhǎng)，指(zhǐ)向疫(yì)后(hòu)复苏(sū)背(bèi)景下，国内(nèi)经济企稳(wěn)回升。但不同于海(hǎi)外国家疫后复苏(sū)的规律，本轮国(guó)内疫后(hòu)复苏(sū)发生(shēng)在(zài)外(wài)需回落、国内经济(jì)转向高(gāo)质量(liàng)发展、居民前期“去(qù)杠杆”的过程(chéng)中，因此驱动疫后(hòu)经(jīng)济复苏的(de)力量并不(bù)均衡，行业分化特征明显。因此，我们重(zhòng)点从(cóng)行业层面，观测当(dāng)前各(gè)穿着高跟鞋的女奥特曼，穿红色高跟鞋的奥特曼行业景气度水(shuǐ)平。

　　从GDP不变(biàn)价观测各行业表现来(lái)看，今年一季度制造(zào)业、交(jiāo)通运输业(yè)、房地产业景(jǐng)气(qì)度明显提升，而建筑业景气(qì)度回落，与年初出口(kǒu)数据(jù)好(hǎo)转、服务消费快速恢(huī)复、房地产销售回暖(nuǎn)而投资疲(pí)弱的情况相一致。

　　我们以2019年为(wèi)基(jī)期计(jì)算各年份的复合增速，观察各行业(yè)增加值变(biàn)化。

　　今年一季度第一产业增加值增速为3.6％，低于去年四季度的4.9％，但仍高于2019年、2020年全年增速，与近年来加(jiā)快建设农业强国，推进农业农村现(xiàn)代化的目标(biāo)有关。

　　今年一季度第二产业增加值增速升至5.4％，高于去年(nián)四季度(dù)的(de)4.4％。其中(zhōng)，制造(zào)业迎来(lái)较快复苏，增加值增速提升至(zhì)5.9％，高于(yú)去年四季(jì)度的4.7％，但低于2021年全年增速，与去年下半年之(zhī)后外需转弱(ruò)、居民商品消费恢复偏慢有关。而建筑(zhù)业景(jǐng)气度明显回落，增加(jiā)值增速回(huí)落至1.9％，低(dī)于去年(nián)四季度的3.1％，主要受房地产新开(kāi)工拖累。

　　今年一季度第三(sān)产业增加(jiā)值增速小幅升至4.7％，略高(gāo)于(yú)去年四(sì)季度的(de)4.6％，但相较疫情前仍存(cún)在(zài)产出缺口(kǒu)。其中，受益于居(jū)民出行活(huó)动(dòng)恢复，交通运(yùn)输(shū)、仓储和邮政业增加值增速明显提升，自去年(nián)四季(jì)度(dù)的3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年全(quán)年增速；住宿(sù)和(hé)餐饮业(yè)增加(jiā)值增速小幅回升(shēng)，尽管高(gāo)于疫情三(sān)年来(lái)的平(píng)均增(zēng)速，但(dàn)绝(jué)对(duì)水平(píng)不及(jí)2019年，指向供给水平恢复较慢(màn)。而受益于新房和二手房销售回暖，今年一季(jì)度房地产业增加(jiā)值增速回正至2.3％。

　　1.2 制造业领(lǐng)域复苏分化，中下游(yóu)改善(shàn)幅(fú)度好(hǎo)于上游

　　对于行(xíng)业景(jǐng)气度的观测，我们采(cǎi)用量（各(gè)行业工业增加值增速）与价格（各行业工业品价格增速）分别作为供需的衡量指标。主要(yào)选取28个(gè)主要行业自(zì)2019年以(yǐ)来的(de)月度数据，首先将(jiāng)各行业增加(jiā)值增速调(diào)整为(wèi)以(yǐ)2019年为基(jī)期的复合增速，其次计算(suàn)2019年-2023年(nián)3月，每月的增(zēng)加值增(zēng)速(sù)和PPI增速的(de)分位(wèi)数(shù)水(shuǐ)平，通(tōng)过对比(bǐ)2022年12月和2023年3月的分位数水平(píng)，捕(bǔ)捉其边(biān)际变化。

　　今年3月，制造业各行业景气度出现普遍回暖，多数从(cóng)去年(nián)12月(yuè)的“量价(jià)齐跌”转入“量升价跌(diē)”，指(zhǐ)向经(jīng)济复苏初期，供给(gěi)端修复好于(yú)需(xū)求(qiú)端，行业整体去(qù)库(kù)进程尚未结束。从行业景气度边际改善(shàn)情况来(lái)看，下游消费制造(zào)>；；；中(zhōng)游装备制造>；；；上游原材料加工，煤炭行业景气度呈现高(gāo)位放缓情况。

　　下游消(xiāo)费制(zhì)造行业中，与出行、地产后周期相关的行(xíng)业景气度(dù)最高(gāo)，部(bù)分行(xíng)业步入(rù)“量价齐升”阶段。今年3月，与(yǔ)居民外出消费(fèi)相关的，酒饮料茶、纺(fǎng)织服装(zhuāng)、文教娱(yú)乐的量价(jià)分位数(shù)水平均处在高景气度(dù)区间，烟(yān)草(cǎo)、家(jiā)具制(zhì)造行业(yè)也呈(chéng)现“量价齐(qí)升(shēng)”的(de)特征(zhēng)；食品制造景气度有所回落(luò)，农副加工行业(yè)表(biǎo)现(xiàn)为“量价齐跌”，食(shí)品(pǐn)制造行(xíng)业表现为(wèi)“量(liàng)升价跌”，二者价格下(xià)跌主要与高库存水平(píng)有关，今年2月，库存同比均处在2016年以来(lái)90％以上(shàng)分位数水(shuǐ)平(píng)；而(ér)随着防疫需求(qiú)的(de)降温，医药制造业景气度(dù)有所回(huí)落，表现为“量跌价平”。

　　中(zhōng)游装备(bèi)制造业行(xíng)业(yè)景气度居中，均表(biǎo)现为“量(liàng)升(shēng)价跌(diē)”。一方面与原材(cái)料成本下跌(diē)有(yǒu)关，另一(yī)方面，也与年初外需表现(xiàn)好于内需，部分行(xíng)业仍在去库(kù)进程有关。其中(zhōng)，电气机械(xiè)、专用设备、运输设(shè)备工业增加(jiā)值增速(sù)改善幅度最大，受益于(yú)国内产(chǎn)业升(shēng)级、出(chū)口优势带来的韧性驱(qū)动；其(qí)次(cì)是汽车制(zhì)造、金属制品，改善幅(fú)度最弱的是(shì)通用(yòng)设备、电子设(shè)备，与房地产新开工强度较弱、消费电子行业周期性走弱有关。

　　上游原材料(liào)加工行业景气度改善(shàn)幅度偏弱，由于行(xíng)业库存水(shuǐ)平偏(piān)高，多数行业(yè)仍受制(zhì)于价格下跌的困扰，表现为“量升价(jià)跌”。其中，有色金属(shǔ)行业生产端(duān)改善(shàn)幅度(dù)最(zuì)大，3月增加值增速位于2019年以来(lái)70％分位数水平(píng)，但受(shòu)全球大宗(zōng)商品下行周期影响(xiǎng)，价格依(yī)旧承压；随着年初建(jiàn)筑业施工回暖，相关的(de)黑色金(jīn)属、非(fēi)金属制品(pǐn)景气度提升(shēng)，但由于库(kù)存水平偏(piān)高，价格仍处在下跌区间，拖累整体盈利水(shuǐ)平；石(shí)化链条行业生产水平普遍回暖，但(dàn)分位数水平仍处在50％以下(xià)的景气(qì)度偏低区间(jiān)，今年由于能源危机缓解，产品(pǐn)价格相(xiāng)较去年同期也出(chū)现普遍下(xià)跌。

　　煤炭开采景气度(dù)仍处在高(gāo)位，但出现(xiàn)边际放缓，生产(chǎn)及价格(gé)水平同步回落。这与去年以(yǐ)来行业产能持续(xù)扩张(zhāng)有关，今年(nián)2月，煤炭开(kāi)采产成品库存同(tóng)比处(chù)在2016年以(yǐ)来(lái)94％分位数水平。

　　1.3 消(xiāo)费(fèi)回暖(nuǎn)和产业升级或是(shì)推动下一(yī)阶(jiē)段(duàn)经济复苏的主线

　　一季度，国内经济复苏(sū)主要(yào)受益(yì)于疫后(hòu)复(fù)苏(sū)红利。一方(fāng)面(miàn)，消费场景(jǐng)恢复后(hòu)，出行类(lèi)消(xiāo)费快(kuài)速复苏(sū)，前(qián)期积压的(de)购房(fáng)、服务性需求(qiú)得(dé)以释放；另一方面，国内复工复产加快(kuài)推进，保证(zhèng)供给端的快(kuài)速恢复(fù)，是推动年(nián)初(chū)出口数据好转的(de)重要(yào)原因。

　　进(jìn)入3月，经济复苏节(jié)奏有所放缓，指向(xiàng)疫后红利释放效(xiào)果转弱，随着未来海外总需求回落(luò)的预期逐步兑现，后(hòu)续驱动(dòng)国内经(jīng)济增长的(de)线索，大概率来自(zì)于消费回暖和产业升级(jí)两条主线。

　　一是(shì)，随着居民收入提(tí)升和消费意愿改善，未(wèi)来(lái)消费回暖(nuǎn)的确定性进一步(bù)增(zēng)强，交通、住(zhù)宿、餐饮、娱乐(lè)等服务消(xiāo)费，以及家电、家具(jù)、纺服等可选消费景(jǐng)气(qì)度均有望提(tí)升(shēng)。

　　从一(yī)季(jì)度居民收入(rù)和(hé)消费(fèi)数(shù)据(jù)看(kàn)，居(jū)民(mín)收入增速(sù)提升，消(xiāo)费(fèi)倾(qīng)向开始回升(shēng)，已经高于2020-2022年，但尚(shàng)未修复至疫情前水(shuǐ)平。以(yǐ)2019年为(wèi)基(jī)期(qī)的复合增速看，今年一季(jì)度，全国(guó)居民人均(jūn)可支(zhī)配收入(rù)增速提升(shēng)至6.4％，高于(yú)去(qù)年四(sì)季度的5.6％，居民人均消费支出增(zēng)速提升(shēng)至(zhì)5.0％，高于去(qù)年四季度的(de)3.0％。一(yī)季度居民平均(jūn)消费倾(qīng)向为62.0％，已经高(gāo)于2020-2022年同(tóng)期均值60.9％，但距离2019年同期的(de)65.2％仍有一定(dìng)差距。未(wèi)来随着服(fú)务业恢复持续向好(hǎo)，有望带动相关就业岗位加(jiā)快恢复，进一步提振居民消费意愿。

　　从(cóng)居民存贷款(kuǎn)数据看，居民储(chǔ)蓄意愿有所减弱，消费和投资信心正在筑底。今年以来，居民(mín)储蓄意(yì)愿有所减弱(ruò)，“去杠杆”势头缓和(hé)。从(cóng)存(cún)款数据看，3月居民新(xīn)增存(cún)款同比增(zēng)量降至2051亿元，低于1-2月9375亿元(yuán)的同比增量均(jūn)值，也低于2022年6617亿元的月均同比增量。从贷款数(shù)据看，3月居(jū)民部门(mén)新(xīn)增净融资同比多增4859亿元，其中，短期信贷同比多增2246亿元，中长期信贷(dài)同比多增2613亿元。居民部门新增净融资(zī)连续2个月维持同比扩张，指(zhǐ)向(xiàng)居民预期可(kě)能正在筑底，“去杠杆”势头(tóu)开始放(fàng)缓。今年第一(yī)季(jì)度城镇储户问(wèn)卷调查结果显示，倾(qīng)向于(yú)“更多储(chǔ)蓄”的居民占58.0％，比上季度减少3.8个百分点(diǎn)；倾向于“更(gèng)多消(xiāo)费”和(hé)“更多投(tóu)资(zī)”的居民分别占(zhàn)23.2％和18.8％，均分别(bié)高(gāo)于(yú)上季度的22.8％、15.5％，同样也指向居民储(chǔ)蓄(xù)意愿降低、消(xiāo)费和投(tóu)资(zī)意(yì)愿提(tí)升。

　　二是(shì)，产业升级(jí)路径驱动下，汽车和(hé)“新三样(yàng)”产品(pǐn)出口优势(shì)增强，以及相(xiāng)关行业(yè)设备投(tóu)资更新，有(yǒu)望推动中游(yóu)装(zhuāng)备制造(zào)景(jǐng)气(qì)度维持(chí)高位。

　　一方面，今年一季(jì)度国内出口数(shù)据(jù)回(huí)暖，除与欧美供需(xū)缺口短期走阔、国(guó)内复工(gōng)复产加快推进外，也受益(yì)于RCEP政(zhèng)策红(hóng)利持续释放(fàng)，以及汽车和“新(xīn)三(sān)样”产品出口优势增(zēng)强。今年在海(hǎi)外总需(xū)求回落背景下(xià)，我国(guó)与RCEP国家(jiā)贸易往(wǎng)来加强(qiáng)、以及新能(néng)源产品优势强化，有望(wàng)维持(chí)装备制造(zào)领域出(chū)口韧性。

　　另一方面，企业(yè)盈利下滑和(hé)库存高位，对制造业投资扩产(chǎn)造成一定压(yā)力。但(dàn)随着下游消费稳步(bù)修复(fù)、二季度PPI同比触底回升，制(zhì)造业企业盈利有望向上修复。目(mù)前看，电(diàn)气机械等装备制造业去库进(jìn)程(chéng)已(yǐ)进入下半(bàn)场，今年1-2月专用设备、通用(yòng)设(shè)备产成品库存增速呈现触底(dǐ)反弹。随着需(xū)求回(huí)暖、盈利修(xiū)复，企业将(jiāng)从(cóng)主(zhǔ)动(dòng)去库逐(zhú)步转向被动去库、主动补(bǔ)库，设备投(tóu)资需求(qiú)将随之提(tí)升。

　　二(èr)、海外观察

　　2.1金融与流动(dòng)性(xìng)数(shù)据：各国国债(zhài)收益率(lǜ)多数上(shàng)行

　　美国10年期国债收益率(lǜ)上行。本周(zhōu)（截(jié)至4月21日）美(měi)国10年(nián)期国债(zhài)收益率(lǜ)3.57％，较上周末上(shàng)行(xíng)5BP，其中通胀预期(qī)较上周下行2BP，实(shí)际收益率1.29％，较上周末上升7BP。法国10年期国债(zhài)收(shōu)益(yì)率较上周末上行5BP至2.99％，德国10年期(qī)国债收益率较上周末上行7BP至(zhì)2.44％，日本10年期(qī)国债收益(yì)率较上(shàng)周末上(shàng)行2BP至(zhì)0.48％（截至4月20日），英国(guó)10年(nián)期国债收益率(lǜ)较上周末上行20BP 至3.86％（截(jié)至(zhì)4月19日）。

　　美(měi)国10y-2y国债(zhài)收(shōu)益率利(lì)差(chà)收窄。本周美国10年期和2年期国(guó)债(zhài)期(qī)限利(lì)差为-0.60％，较上周(zhōu)下行4BP。美(měi)国AAA级企业(yè)期权(quán)调整利差较(jiào)上周末持平为0.55％，美国高收益债期权调整(zhěng)利(lì)差较上周(zhōu)末上行11BP至(zhì)4.54％（截至(zhì)4月20日(rì)）。

　　2.2全球市场：全球股市(shì)涨跌分化(huà)，大宗商品价格普跌

　　全球股市涨跌分化。本周（4月17日至(zhì)4月21日），欧洲(zhōu)股市普涨，法国CAC40、英(yīng)国富时100、德国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大(dà)利富时MIB下跌0.45％。美(měi)股(gǔ)全线下跌，标(biāo)普500、道琼(qióng)斯(sī)工业(yè)指数、纳斯达克(kè)指数分别(bié)下(xià)跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市(shì)分化，俄罗(luó)斯(sī)RTS、新西兰标普50、日(rì)经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳(ào)洲标普200、韩国综合指数、上证指数(shù)、恒(héng)生(shēng)指数(shù)分(fēn)别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大(dà)宗商品价格(gé)普跌(diē)。其中，LME铝上涨(zhǎng)0.71％，其余大宗商品价格普跌。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜(tóng)、SHFE螺(luó)纹钢、CBOT玉(yù)米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油(yóu)、DCE铁(tiě)矿石、NYMEX RBOB汽油分(fēn)别下(xià)跌(diē)1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧(ōu)加息步伐或(huò)将继(jì)续

　　4月19日(rì)，美联储褐皮书(shū)公布，显示近(jìn)几周美国(guó)经济增长陷入(rù)停(tíng)滞，通(tōng)胀和招聘(pìn)活动放(fàng)缓，信贷渠道(dào)变窄。褐皮书称，最(zuì)近几周美国(guó)总体经(jīng)济(jì)活动几乎没有变化，几个辖区指出(chū)在不确定性增加和对(duì)流动性的(de)担忧加剧(jù)之际(jì)，银行收紧了贷款标准(zhǔn)。近期美国总体物价水平温和上升，但价格上涨速度或(huò)有所放缓。

　　美联储官员表示为应对(duì)高(gāo)通胀，加息(xī)步伐或将继续。4月21日，美联储(chǔ)哈(hā)克(kè)称，需要进一步(bù)收紧政策(cè)来应对高通胀，加(jiā)息结(jié)束后美(měi)联(lián)储将(jiāng)需要(yào)在一段(duàn)时间(jiān)内维持利率稳定。同(tóng)日美联储梅斯特(tè)表示(shì)，预计今(jīn)年货币政策将需要进一步进入限制性区域，终端利率或将高(gāo)于5％，具体取(qǔ)决于(yú)经济和金(jīn)融(róng)形势的发展。

　　欧(ōu)洲央(yāng)行货(huò)币政策会议纪要(yào)公布，绝大多数委员同意将(jiāng)利率上调50个基点(diǎn)。4月20日公布的欧洲(zhōu)央行会议(yì)纪要显(xiǎn)示，货币政策在降低通(tōng)胀方面仍有一段路要走(zǒu)，一些委员认为整体而(ér)言通胀风险(xiǎn)倾向于上行。金融(róng)市场紧张(zhāng)局势被视为经(jīng)济和通胀(zhàng)前景重(zhòng)大不确定性的(de)来源。然(rán)而除非(fēi)形势显(xiǎn)著恶化，否则(zé)金融(róng)市场的紧张局势不太可(kě)能从根本上改变欧洲央行管理委员(yuán)会对通胀(zhàng)前景的评估(gū)。

　　2.4 海外政策：欧洲“芯片(piàn)法案”落地；美财长耶伦强调美国(guó)“国家安全”

　　4月18日，欧洲理事会和欧洲议会通过了一(yī)项临时政治(zhì)协议，就涉及(jí)430亿欧元补贴(tiē)的《The EU Chips Act》最终(zhōng)版本达(dá)成一致。法(fǎ)案目标是到2030年，欧盟拟动用430亿欧元资金提振(zhèn)半导体行业(yè)，以将欧盟占全球半导体制(zhì)造市(shì)场(chǎng)的份额从(cóng)10％提升至至少(shǎo)20％；大(dà)幅提升芯片制造工艺，建立(lì)欧盟(méng)的半导(dǎo)体供应链(liàn)，并(bìng)与美国和亚洲同行竞(jìng)争。

　　4月20日，美(měi)国(guó)众议院议(yì)长(zhǎng)麦卡锡(xī)表示，正在推出一份债(zhài)务上限相(xiāng)关立法(fǎ)措施。白宫需要开始就(jiù)债(zhài)务上限进(jìn)行谈判(pàn)；众议院共和党希望提高债务(wù)上限并削减支出；正在推出一份债务(wù)上限相关立法措施(shī)；债务法案将设法收回未(wèi)使用的防(fáng)疫资金用(yòng)于日常开(kāi)支；法案将(jiāng)减(jiǎn)少对国(guó)税局(jú)的拨款，并结束绿色产业(yè)补贴措施。

　　4月20日，美国财政部长耶(yé)伦(lún)就中(zhōng)美关系发表(biǎo)讲话，表明美国(guó)无意与中国脱(tuō)钩，但未来(lái)仍将强调“国家安全”。耶伦宣称，任何与中国脱(tuō)钩(gōu)的(de)努力(lì)都将是“灾难性的”，美国寻求(qiú)与中国建(jiàn)立“建设性和公平的经济关系”。但“当美国利益受到威胁时”，美(měi)国(guó)将坚定地捍卫国家安(ān)全，即使以牺牲中美关(guān)系为代价。在国(guó)际关系中，耶伦(lún)表示美(měi)中两国有必(bì)要“坦诚讨论棘手问(wèn)题”，比(bǐ)如帮助面(miàn)临债(zhài)务问题的新兴市场和发展中国家等。

　　三、国内(nèi)观察(chá)

　　3.1上游(yóu)：原油、铜价环比上涨

　　原油价格环比上涨(zhǎng)，环比由负转正。2023年4月以来，WTI原油(yóu)价格(gé)环比(bǐ)上涨10.06％，环比由负转正，由上月的(de)-4.54％转正为本月的(de)10.06％，最新月(yuè)度均(jūn)价为(wèi)80.75美元/桶。布伦特原油价格环(huán)比上涨7.14％，环比由负转正，由上(shàng)月的-5.18％转正(zhèng)为(wèi)本月(yuè)的7.14％，最(zuì)新月(yuè)度(dù)均(jūn)价为84.87美元/桶(tǒng)。

　　铜价、铝价环比上(shàng)涨，铜、铝库存同比(bǐ)下降。2023年4月以来，铜(tóng)价环比上(shàng)涨0.86％，环比由负转正(zhèng)，由上(shàng)月的-1.33％转正为本月的0.86％，库(kù)存(cún)同比(bǐ)下降51.71％，降幅相对(duì)上月扩大44.13个百分(fēn)点(diǎn)。铝(lǚ)价环比上涨2.25％，环比由负(fù)转正，由上月的-5.26％转正为(wèi)本月的2.25％，库存同比下降10.57％，降幅缩窄15.36个百分点。

　　3.2中游(yóu)：水(shuǐ)泥价格指数环比(bǐ)上升，螺纹钢(gāng)价格环比下跌，库(kù)存同比下(xià)降

　　水泥价格(gé)指(zhǐ)数环比上升。4月以来，全国水泥价格指数(shù)环比上涨(zhǎng)2.27％，增(zēng)幅缩小0.92个百(bǎi)分点。华北、东(dōng)北、华东、中南、西北以(yǐ)及(jí)西(xī)南各区价格指(zhǐ)数环比分(fēn)别为(wèi)：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹(wén)钢价(jià)格环比下跌，库存同比(bǐ)下降，钢坯(pī)库(kù)存同比上涨。2023年4月(yuè)以来(lái)，螺纹钢价格环(huán)比由正转负，环比由上(shàng)月的0.96％转(zhuǎn)负为-4.55％。螺纹(wén)钢库存(cún)同比下降15.42％，跌幅相对上月(yuè)缩窄3.26个百分点。钢坯(pī)库存同比上涨64.88％，增幅(fú)缩小157.85个百分点。

　　3.3下游：商品房成交面积增(zēng)幅缩(suō)窄，猪价(jià)菜价下跌(diē)，水(shuǐ)果价格上涨

　　商品房成交面(miàn)积增(zēng)幅缩窄。2023年4月以来，商(shāng)品房成交(jiāo)面积上涨64.71％，增幅缩窄12.17个百分(fēn)点(diǎn)。其(qí)中，一线、二线、三线城市商(shāng)品房成交面积同比分别为(wèi)：97.11％、59.75％以及36.2％，同(tóng)比(bǐ)变动(dòng)幅度分别为36.86、-6.71以及-117.7个(gè)百分(fēn)点。

　　土地成交面积跌幅收(shōu)窄。2023年4月以来，百城土地供应(yīng)面积同比(bǐ)增速为(wèi)5.80％，上(shàng)月为-12.02％；土地成(chéng)交面积(jī)同比(bǐ)增速为-0.12％，上月为-13.41％；土地成(chéng)交溢(yì)价率为(wèi)5.50％，较上(shàng)月上涨1.99个百(bǎi)分(fēn)点。

　　猪肉(ròu)、蔬菜(cài)价格(gé)下跌，水果(guǒ)价格上涨(zhǎng)。2023年(nián)4月以来，猪肉(ròu)价格(gé)环比下跌5.08％至19.54元/公(gōng)斤，跌(diē)幅相(xiāng)对上(shàng)月扩大2.6个百分点。蔬菜价格环(huán)比(bǐ)下跌(diē)8.22％至4.89元/公斤，跌幅缩窄0.55个百分点。水果价格(gé)环比上涨0.14％至7.89元/公(gōng)斤(jīn)，增幅缩(suō)小4.54个百(bǎi)分点(diǎn)。

　　乘用(yòng)车(chē)日均零(líng)售销量增幅扩大。4月以(yǐ)来，乘(chéng)用车日均零售销量(liàng)同比增加(jiā)17.39％，增幅(fú)扩(kuò)大16.26个百分(fēn)点。批发(fā)销量同比增加15.64％，增幅扩(kuò)大(dà)8.26个百分点。

　　3.4流动性：货(huò)币(bì)市场利率(lǜ)趋势分化，国债利率普遍下行

　　货(huò)币市场(chǎng)利(lì)率趋势分(fēn)化，国债利率普遍下行。2023年4月以来，R001较上月末下(xià)行36bp至2.29％；R007较(jiào)上月末下行120bp至2.51％；DR001较(jiào)上月末上行(xíng)46bp至2.27％；DR007较上月末下行12bp至2.27％。一年期(qī)国(guó)债利率较上月末下(xià)行8bp至(zhì)2.19％。十年(nián)期国债利(lì)率较上月(yuè)末下(xià)行2bp至(zhì)2.83％。一年期AAA+企业债利率较(jiào)上月末下行3bp至2.7％。十年期AAA+企业债利率较上月(yuè)末下行5bp至3.34％。

　　3.5国(guó)内(nèi)政策：发改委强调提振消费持(chí)续回升的动力；国资委强调着力(lì)发展战略性新(xīn)兴(xīng)产业

　　4月19日，国(guó)家发展(zhǎn)改革(gé)委举行4月份新(xīn)闻(wén)发(fā)布会，强调要提振消费持续回升的动力。接(jiē)下(xià)来将重点做好(hǎo)四方面(miàn)工(gōng)作：一是，研究起草关于(yú)恢(huī)复和扩大消(xiāo)费的政(zhèng)策文(wén)件，围(wéi)绕大宗消(xiāo)费、服务消(xiāo)费、农(nóng)村消(xiāo)费等重点领(lǐng)域；二(èr)是，下大力(lì)气稳定汽(qì)车消费，大力推动新能(néng)源汽车下乡；三是，会同有关方面(miàn)优(yōu)化就业、收入分配和消费全(quán)链条良性(xìng)循环促进机制；四是，研(yán)究制定关于营造放(fàng)心消费环境的政策文件。

　　4月19日，国资委党(dǎng)委召开扩大(dà)会(huì)议(yì)，强调推动国资央企着(zhe)力发展实体经(jīng)济(jì)特别是战略性新兴产(chǎn)业。会议认为，要更好推动国资央(yāng)企在中国式现代化(huà)新(xīn)征程中(zhōng)走(zǒu)在前列，着力提(tí)升(shēng)科技(jì)自立自(zì)强水平(píng)，提升(shēng)自主(zhǔ)创新能(néng)力；着力发展实体经济特别是战略性新兴产业，加快推(tuī)进现(xiàn)代化产业体系建设；抓好新一轮(lún)国企改革深化(huà)提升行动(dòng)组织(zhī)实施，高水平参与共建“一(yī)带一(yī)路”。

　　4月20日，工信部举办发(fā)布会(huì)介绍(shào)一季度(dù)工业和信息化发展状况(kuàng)，表示下一步将制定(dìng)实施重点行业稳增(zēng)长的工(gōng)作方案。一是营造良好产业发展环境(jìng)，落实落细(xì)稳增(zēng)长(zhǎng)政策举措(cuò)，抓实抓细(xì)部(bù)省(shěng)协作、部(bù)门协同；二是推动出口保稳提质，加(jiā)大(dà)对制造业外贸企业(yè)的支(zhī)持力度，配合(hé)有关(guān)部门落(luò)实好(hǎo)稳外(wài)贸政(zhèng)策(cè)举措；三是促进内需加快恢复(fù)，以(yǐ)高质量供给(gěi)促进(jìn)消费；四(sì)是持续(xù)增强发展动能，加快(kuài)战略性新(xīn)兴产业的创新发展(zhǎn)。

　　四、财(cái)经日历

　　五、风(fēng)险(xiǎn)提示(shì)

　　国内经济恢复力度不及(jí)预(yù)期(qī)；海外(wài)需求超预(yù)期回落(luò)。

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