5月13日，年内(nèi)首只央企主题ETF——华泰柏瑞中证(zhèng)央企(qǐ)红利ETF发布(bù)公告称(chēng)，其累计有效认购申请份额总额超过20亿份(fèn)发行上限，将(jiāng)启动比例配售。这则小公告体现出市场对(duì)这一“中特估”主题(tí)的追(zhuī)捧力度。

　　实际上(shàng)，近(jìn)期围绕着“中特估”的行情，市(shì)场关注度非常高，5月15日首(shǒu)批3只央企(qǐ)回报ETF发行，更成为这(zhè)一波“中(zhōng)特(tè)估”行(xíng)情的催化剂。实际上，早(zǎo)在去年底及今年一季(jì)度(dù)，一些(xiē)基金经理开始调仓换股(gǔ)“中特估概念(niàn)”。

　　目前“中特估”资金面、情(qíng)绪面、估值方(fāng)式等问题(tí)成(chéng)为市场关注焦点，中国基金报(bào)采(cǎi)访多(duō)位(wèi)投研人士(shì)，解析(xī)“中特估”这些焦点问题。

　　央(yāng)企主题(tí)ETF密(mì)集上报发行(xíng)

　　行情催化剂？

　　市场(chǎng)对(duì)“中(zhōng)特估(gū)”主(zhǔ)题积极追(zhuī)捧。不(bù)仅(jǐn)华泰(tài)柏瑞中证央企红利ETF罕(hǎn)见出(chū)现启动(dòng)“比例配售”情(qíng)况(kuàng)，今年场(chǎng)内多只(zhǐ)“中字头(tóu)”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿(yì)元(yuán)。

　　同时，后(hòu)续(xù)有多只国央企(qǐ)主题基金发行，市(shì)场对此充(chōng)满期待，如5月15日就有3只央企回报ETF，后续跟踪央企科技引领、央企(qǐ)现(xiàn)代能源(yuán)等ETF也(yě)将获批发行(xíng)，更有(yǒu)扎(zhā)堆上(shàng)报的央国企基(jī)金在排队入(rù)市(shì)。

　　这些或(huò)成(chéng)为这一(yī)波“中(zhōng)特估”行情(qíng)的(de)催化剂。

　　融(róng)通红利机会(huì)基金经(jīng)理(lǐ)何(hé)龙(lóng)表示，央企ETF发(fā)行在情绪(xù)上(shàng)是构成催化因素的，近期银行股大涨的一个催(cuī)化因素就是(shì)积极推介相关央企ETF的(de)发行。

　　“随着(zhe)央(yāng)企ETF的发行，和(hé)诸多主题基(jī)金(jīn)的(de)申报发行，我认为确实会成为引爆行情(qíng)的(de)催化剂(jì)，基本面(miàn)、资金面(miàn)、政策面都在向好，下半(bàn)年，中特估有可能独领风(fēng)骚(sāo)。”万家基(jī)金章恒更(gèng)是表示。

　　同(tóng)样，博时基金指数与量化投(tóu)资(zī)部基金经理杨振建(jiàn)就表示，近期密(mì)集申报(bào)的(de)国(guó)央(yāng)企主题(tí)基金主(zhǔ)要涉及(jí)“股东回报”、“科(kē)技引领(lǐng)”、“现代能源(yuán)”几(jǐ)大主题，这样的布(bù)局可(kě)以更(gèng)好支持央(yāng)国(guó)企的估值重塑(sù)。

　　“央企ETF的发行将成为行情(qíng)进一(yī)步上涨的催化剂。去(qù)年(nián)以(yǐ)来公募(mù)基(jī)金(jīn)发行整体平淡，近期(qī)多只国央企主题基金申报和发行，行情火(huǒ)热下将为市场带(dài)来增(zēng)量资(zī)金，有望推动进(jìn)一步上涨。”杨振建进一(yī)步表示。

　　此外，银(yín)华基金(jīn)ETF业(yè)务(wù)总监王帅认为，公募基金积(jī)极布(bù)局(jú)央国企(qǐ)主题基金，一方面是因为新一轮深化国企(qǐ)改(gǎi)革的大幕将拉开，叠加“中特估(gū)”概念(niàn)，央(yāng)国企上(shàng)市公司的投资价(jià)值凸显(xiǎn)，该主题的基金(jīn)将为投(tóu)资者提(tí)供(gōng)更丰(fēng)富的工(gōng)具以参与到(dào)央国企(qǐ)投资(zī)。另一(yī)方(fāng)面(miàn)是落实公募基金(jīn)行业高质量(liàng)发展(zhǎn)的要求，引导更多资金参与央国企改革(gé)，更好(hǎo)发挥公募(mù)基金服(fú)务资本(běn)市场(chǎng)改革、服务实体经(jīng)济(jì)和国家战略的作(zuò)用。

　　王帅(shuài)表示，未来(lái)央企ETF的发(fā)行将(jiāng)为央企相关标的(de)和(hé)板块(kuài)带来增量资金，提升交易活跃度，有望(wàng)成为中特估行情的催化(huà)剂。

　　存量市(shì)场中变赛道

　　积极调仓换股(gǔ)？

　　2023年以来，市场(chǎng)结构性行情明显，中特估和人工智能成为(wèi)两大明(míng)显(xiǎn)的(de)主线，而新能源(yuán)等前(qián)期热门(mén)赛道股冷却，在(zài)此背景(jǐng)下(xià)，一些(xiē)基金(jīn)经理开始调仓(cāng)换股(gǔ)“中特估概念”。

　　万家基(jī)金基(jī)金(jīn)经(jīng)理章(zhāng)恒直言，自(zì)己目前重点关(guān)注(zhù)三(sān)大行业，火电、券(quàn)商(shāng)、军(jūn)工(gōng)，这三大(dà)行业主(zhǔ)要是央企或地方国资所(suǒ)在的(de)行业，民营企业占(zhàn)比(bǐ)较少(shǎo)。

　　“首先是基于行业(yè)本(běn)身基本(běn)面(miàn)在(zài)今年会有重大的向上变(biàn)化的(de)机(jī)会(huì)，比(bǐ)如火电，会(huì)受益(yì)于(yú)煤炭(tàn)价格(gé)的下跌，扭(niǔ)亏为盈；券商，会受益于今(jīn)年市(shì)场成交量的放大，盈(yíng)利大幅增长(zhǎng)等。同(tóng)时(shí)，随着国有企(qǐ)业改(gǎi)革的(de)推进，大概率这些企业会进(jìn)入(rù)一个提质增效、释放业绩(jì)的过(guò)程。”章恒表示，中特估是过去5年(nián)10年改革(gé)的(de)成果，是非常基本面(miàn)的，和他过(guò)去1至(zhì)2年研究(jiū)投资思路也非常吻合，为(wèi)在下半年抓住这波中特估(gū)的投资(zī)机(jī)会做好了(le)准备。

　　“去(qù)年年底已开始(shǐ)重视中特估(gū)的(de)投资(zī)机会，判断中特估的机(jī)会未来三年分两个(gè)阶(jiē)段。”融(róng)通红利机会基金经(jīng)理何(hé)龙表(biǎo)示(shì)，第一阶段也就是(shì)今年(nián)以数字经济(jì)和“一带一路”的主(zhǔ)题普涨性机(jī)会为主，包括低(dī)于1倍PB、分红收益率(lǜ)极高(gāo)的品种，将会迎来(lái)普(pǔ)涨性(xìng)的(de)机会(huì)。第二阶(jiē)段是(shì)未来(lái)两年，在(zài)主题性机会消(xiāo)散以后(hòu)，基于(yú)顶层设计对(duì)国央(yāng)经营管理价(jià)值导向变化(huà)，我们判断经营成(chéng)果随之改变(biàn)是一个慢变量，会在(zài)未来两年体现在每一个央国企(qǐ)的(de)报(bào)表(biǎo)中。

　　何龙(lóng)强调，目前在挖掘公司经营层(céng)面(miàn)可(kě)能(néng)发生显(xiǎn)著正向(xiàng)变(biàn)化的个(gè)股提前进行布局，比(bǐ)如医药和消费(fèi)等行业。

　　其实一季(jì)报已经显露出不少基金在行动。国金证券研究(jiū)所数据显示，偏股主(zhǔ)动型基金2022年年报(bào)前(qigpa和mpa单位换算和pa，1mpa等于多少paán)十大重(zhòng)仓股股票池(chí)中，“中特估(gū)”概念占偏股主(zhǔ)动型基金持有股票市值比例仅有1.18％。而2023年一季报披露的持仓(cāng)中，“中(zhōng)特(tè)估”概念占偏股主动型基金持有股票市值比例(lì)提高到(dào)4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主动型基金的持(chí)仓中，占比明显提高(gāo)。上(shàng)述数据(jù)显示，根据偏(piān)股主(zhǔ)动型(xíng)基金2022年报及2023年一(yī)季报(bào)十大重仓股的数据，剔(tī)除(chú)个股(gǔ)涨(zhǎng)跌影响，估计了(le)各基金主动(dòng)加(jiā)仓(cāng)“中(zhōng)特估”概念股的(de)市值占2022年末股(gǔ)票(piào)总(zǒng)市(shì)值(zhí)比例，一季度超过30％的偏股主动型基金主动加仓了“中特估(gū)”概念股，198只基金(jīn)在2022年(nián)末(mò)不持有(yǒu)“中特估”概念股，但在(zài)一季(jì)度买入。

　　不仅(jǐn)如(rú)此，中信(xìn)证券数(shù)据统计也显(xiǎn)示，一季度主动偏股型公募基金对港(gǎng)股(gǔ)央(yāng)国企(qǐ)的持(chí)股市(shì)gpa和mpa单位换算和pa，1mpa等于多少pa值比(bǐ)重达到2019年以来的新高(gāo)，港股央国(guó)企(qǐ)持股总市值占港(gǎng)股持股总市值的比重由2022年四季度的25.1％提(tí)升(shēng)至2023年一季度(dù)的32.9％，远高(gāo)于2020年低点时(shí)的7.5％。

　　投(tóu)研上加(jiā)大力量(liàng)？

　　构建国央企专门的股票库

　　可以说中国特色估值体系，正深刻影响(xiǎng)基(jī)金公司的投(tóu)研，落(luò)实到日(rì)常的投研(yán)流(liú)程和(hé)实践(jiàn)之中，不(bù)少基金公司在加大(dà)投(tóu)研力量，更有专门构建国(guó)央企股票(piào)库。

　　融通红利机(jī)会(huì)基(jī)金经理何龙就介绍，一方面，从顶层设计改变研(yán)究(jiū)员过去对国(guó)央(yāng)企的固定(dìng)思维，需要实地考察国(guó)央(yāng)企(qǐ)，并且需要利(lì)用当前国央企愿意交流的契机，多花精力去进行(xíng)跟(gēn)踪发(fā)现变化。

　　另一(yī)方面(miàn)，融(róng)通基金在行动上，要求研究员将(jiāng)自己(jǐ)所覆盖行业的所(suǒ)有国央企构建专门(mén)的股票库，并进行(xíng)长期跟踪，包(bāo)括(kuò)考察其实地(dì)调研(yán)的的成果，了解(jiě)国央企经(jīng)营思路和财务导向的变(biàn)化，结合行业趋势和(hé)特征，寻找价(jià)值洼地，发(fā)现预期差。

　　同样的，银华基金ETF业务总监王帅也谈(tán)到“认识”上(shàng)的重视。他(tā)表(biǎo)示(shì)，通过深入学习(xí)，对“中特估”有(yǒu)了更(gèng)深(shēn)刻的(de)认识：首(shǒu)先要认识市场体制(zhì)机制、行(xíng)业(yè)产业结构、主体持续(xù)发展能力等(děng)方面所(suǒ)体现的鲜明中国元(yuán)素和发展阶段(duàn)特征，“中特估”应该(gāi)是在此(cǐ)基础上(shàng)构建的具有时(shí)代特征和(hé)中国特色、符合(hé)国家战略导向的估(gū)值体(tǐ)系，而不是简(jiǎn)单套用国外的传统估值模型。

　　“中特估是(shì)一种新(xīn)的(de)提(tí)法，但是这(zhè)个概念所涉及到(dào)的(de)行(xíng)业和公司，一直在发生的(de)变化(huà)。”万(wàn)家基(jī)金经理章恒表示，万(wàn)家基金一(yī)直非常关注传统产(chǎn)业的变化，诸如煤炭、金融、建(jiàn)筑等多个(gè)领(lǐng)域，因此(cǐ)也是一定能够抓住(zhù)中特估这波行情的机会的(de)。同时，随着(zhe)时局的变化，也在增加(jiā)相关(guān)行业的(de)研究力量。

　　此外，创金合(hé)信(xìn)基(jī)金首席(xí)经济学家魏凤春(chūn)表示，积极践行中国特色的(de)估值体系(xì)是资本(běn)市场使(shǐ)命(mìng)，投(tóu)资(zī)者(zhě)需要学习(xí)领会并针对(duì)原(yuán)有的估值体系进行改(gǎi)造，以适应(yīng)现实的(de)需要(yào)。明确该(gāi)体系(xì)的框架是第一位的工作，合(hé)理设置指标也非常重要，投资(zī)者的认可和(hé)实施是最终(zhōng)该(gāi)体(tǐ)系能否具备长期价值的基(jī)础。不(bù)过，他也提醒(xǐng)，人为的拔估值是(shì)很大的认知误区，市场化认可是基本的常识，不可误判。

　　体现(xiàn)社会价值与(yǔ)国家战略(lüè)价值

　　新估值方(fāng)式？

　　央国企是国民经济(jì)的支柱，国企央企发展要符合国家战略发展发向，更需要承担社会公共责任等。而这(zhè)些都应该(gāi)考虑(lǜ)进估值体系之中，也引发市(shì)场关注。

　　多(duō)数(shù)受访的基金经理认为，对(duì)于(yú)国央企的估(gū)值方式要充分体现企业的社会价值与国家战略价(jià)值(zhí)，目前已(yǐ)经(jīng)形成(chéng)了初步(bù)的企业(yè)社会价(jià)值评价体系。

　　“如何定价国有企(qǐ)业承担社会价值、符合国家(jiā)战(zhàn)略发(fā)展的价值？首要任务就构建中国(guó)特(tè)色的价值评价体系，改(gǎi)变(biàn)从以私人股东权益出发，现金流折现为主要方法的(de)单一价值估值体系，转向社(shè)会整体价值观念(niàn)、纳入中国特色的ESG评(píng)价体系，充(chōng)分体现企业的(de)社会价值与(yǔ)国家战(zhàn)略(lüè)价值(zhí)。”博(bó)时基金指数(shù)与量(liàng)化投资部(bù)基金(jīn)经理杨振建(jiàn)表示(shì)。

　　杨振建(jiàn)也(yě)直言，近年来国(guó)资委指导国内团队对(duì)于中国(guó)特色ESG披(pī)露(lù)与评价体系不断探索，结合国际通用规(guī)则，目前已经形成了初步的企业社(shè)会价值评价体(tǐ)系，其中包括(kuò)《企业ESG披露指南》、《中央(yāng)企业上市公司环境、社(shè)会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务(wù)总监、基金经理王帅也认为，“中特估”应该是注(zhù)重企(qǐ)业价值的可持续(xù)估值(zhí)，要重(zhòng)视股东、员(yuán)工和社会(huì)责任(rèn)等要素对企业稳(wěn)健(jiàn)成长的重大意义，重视稳定的现金流、持续增长(zhǎng)的盈利、科技创新(xīn)对提升企(qǐ)业内在价值的积极作用，这(zhè)样有利(lì)于提高(gāo)估值定价(jià)模型的(de)科学性和有效性。

　　“在指数编制、策(cè)略(lüè)构建等实务(wù)工作中，都有成熟的量化指标可(kě)以使用，包括(kuò)净资产收益率、营业现金比率、资产(chǎn)负(fù)债率、研发(fā)经费投入强度等等。”王帅(shuài)也表示。

　　嘉实金融精选基金经(jīng)理李(lǐ)欣更细致(zhì)分析在(zài)估值思维、估值结论、估值(zhí)判(pàn)断上有变(biàn)化，尤(yóu)其是(shì)估值的方(fāng)法和指标上，他认(rèn)为其包括产业链上下游(yóu)的衡量、全要素成本等(děng)，以及(jí)在纵向和横向(xiàng)上的研究，强调(diào)政策优(yōu)惠(huì)、产业发展、市场(chǎng)竞争力和可持续发(fā)展等各种因素与企业价值(zhí)的关系(xì)。这些(xiē)因素在对估值结论和判断的影响上，也使(shǐ)得中国特色的(de)估值体系(xì)与(yǔ)传统的估值体(tǐ)系有所不(bù)同(tóng)。

　　“所(suǒ)以(yǐ)估值思维的变化，还有(yǒu)估值结论和估值判断的变化(huà)，都是为了更好地适(shì)应中国的(de)市场和经济(jì)特点，提供更(gèng)精准、更合理的企业估值信息。”李欣表示。

　　不过，创金合信基金首席经济学家魏凤春(chūn)直言，这需(xū)要在实践中进行(xíng)探(tàn)索，目(mù)前尚没有公认的指标(biāo)可以使用(yòng)。

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