《期货+》 | 高库存压力怎样化解？工业硅新旧合约如何走？看专业分析解读→

4月17日，广期所工业硅期货适用新规的首个合约SI2412合约正式挂(guà)牌上市，首日波幅在4%以(yǐ)内，基本符合市(shì)场预期(qī)。从月间价差(chà)来看，SI2412合约与7个旧合约的前三个交易(yì)日价差区间稳定在2100—2500元/吨，在(zài)当前供应端未见减产(chǎn)且下(xià)游(yóu)需(xū)求持续低迷(mí)的背景下，新(xīn)、旧合约后续如何走？4月(yuè)19日，期货日(rì)报(bào)邀请了新疆维吾尔自治区有色(sè)金(jīn)属行业(yè)协会秘书长(zhǎng)潘存翔(xiáng)、厦门国贸有色矿产有(yǒu)限公(gōng)司副总经理戴佳伟、北京(jīng)大地泽林硅业有限公司总经理马国君(jūn)、浙商期货新能(néng)源项目部部长陆诗元等4位(wèi)嘉宾做客《期货+》直播(bō)间，针对工业硅新规对新、旧(jiù)合约(yuē)的影响及(jí)工业(yè)硅市场当(dāng)前的核心矛(máo)盾进(jìn)行解读。

合约细则(zé)调(diào)整符(fú)合市场发(fā)展规律

“近年来，随(suí)着光伏产业(yè)发展迅速，多晶硅产业(yè)已成为工业(yè)硅下游最大消费(fèi)领域，光伏产业消费需求(qiú)对工业硅产业发展的影响更加显(xiǎn)著。基(jī)准交割品在原标准的基础上增加磷、硼、碳三个微量元素指标，有利于服务光伏产业，替代交割品(pǐn)在基准交割品的基础上增加钛、镍、铅、钒四个微量(liàng)元素指标(biāo)，满(mǎn)足有机硅产(chǎn)业需求。替(tì)代交割(gē)品的微量元素含(hán)量标准(zhǔn)增加，升(shēng)贴水调降至800元/吨，将有利于(yú)后续(xù)合约(yuē)定价锚定基准交割品，更好地服务光伏产业。”潘存翔认为，广期所根据市场变化及(jí)时调整(zhěng)合约细则，符(fú)合(hé)市场发展规律，能更(gèng)好地发挥期货市场服务产业的(de)功能。

戴佳伟也认为，此次调整旨在改变(biàn)以往替代交割品定价的局面，通过调整替代交(jiāo)割(gē)品升贴水比例和微量元素控制，设置基(jī)准交割品以满足多晶硅(guī)需求，能够让期货定价更为清(qīng)晰，贴近主流现货价格。

据了(le)解，工业硅因杂质铁(tiě)、铝、钙的含量差异而分(fēn)为不同的牌号(hào)，其中SI5530与SI4210占比较(jiào)大。近两年随着多晶硅(guī)需求增加，部分厂家将(jiāng)市场供应的多晶硅直(zhí)接命名为99硅，以突(tū)出其高纯度特性。相(xiāng)关数据显示，从生产(chǎn)结构来看，工业硅总(zǒng)体产量中，SI4210和(hé)SI5530的占比较大，分(fēn)别为37%和42%。从下游消费结构的变化(huà)看，自2023年(nián)起，多晶硅已经成为工业硅消费中最大(dà)的领域。从下(xià)游对(duì)不同牌号工业(yè)硅的需求分析看，多晶(jīng)硅主要使用99硅粉作为原料(liào)，虽然也可以使用SI5530、SI4210或SI4410进行掺混生产，但近年来，为满足多晶硅的(de)高(gāo)纯度需求，部分企业直接将供应给多晶硅的原(yuán)料(liào)命(mìng)名(míng)为99硅(guī)（硅含量≥99%），并对(duì)原料(liào)中的非金属微(wēi)量(liàng)元素如硼、磷、碳(tàn)等有严格(gé)要(yào)求。随着多晶硅(guī)行业(yè)的快速发展，2022年和2023年(nián)多晶硅对工业硅的消费同比增速分别达到了63%和(hé)78%，因此对99硅的需求急剧增加。据悉，此(cǐ)次工业硅期货交割质量标(biāo)准优(yōu)化(huà)后，2412合约标的变更(gèng)为多晶硅用工业(yè)硅，而2411合约及以前合约标的定价为(wèi)“高钛SI4210-2000元/吨”。

针对一些生产厂家(jiā)提(tí)出替代交割品的质量标准提高、升贴水(shuǐ)下调的情况，戴佳伟(wěi)分析称(chēng)，修改后的替代交(jiāo)割标准是一种有效的保护价格稳(wěn)定的重要机制，平(píng)时不用或者少用(yòng)以确保盘面定价清晰，在特定情况(kuàng)下又可以吸引一些平时无交割需求的产(chǎn)品以及一些闲置产能以替代交割品补(bǔ)充进仓单系(xì)统。“广期所对光伏(fú)多(duō)晶硅占工业硅下游比重逐步提高的(de)行业发展变化作出积极(jí)调整，有利于期货(huò)盘面定价更加清(qīng)晰，是期货更好(hǎo)服务实体经济、保障我(wǒ)国硅能(néng)源(yuán)产业行稳致远的重要举措。”戴佳伟(wěi)说。

供需关系未朝着边际向好预期方向(xiàng)转(zhuǎn)变

从基本面看，当前工(gōng)业硅依旧处于(yú)弱势态势，供应过剩格局未改。

对于工业硅供过于求的原因，陆(lù)诗元分析称，主要是供需关系未朝着边(biān)际向好预期的方向转变，导(dǎo)致库存持续增加。需求方面(miàn)，陆诗元表示，由于光伏产业悲观情绪较重，多晶(jīng)硅的新增产能都(dōu)有一定程度上的推迟，很(hěn)多本(běn)该去(qù)年年底投产的(de)新装置，直到现在还没有投产，而去年三季度投产的新装置，也刻意放(fàng)缓了达产节奏(zòu)，导致达(dá)产不及预期。同时，下游(yóu)中间环节(jié)去库较为明显。由于多晶硅(guī)厂从高利润转为不盈(yíng)利的状态，对采购环节的控制加强，使得很多磨粉厂订单减少，从而降低自身常备库(kù)存，甚(shèn)至有部分磨粉(fěn)厂出(chū)现停产清库的状况，从而使市场(chǎng)感受到的需求更弱。供应方面，由于97硅和飞南资源：广东暴雨未对公司造成较大不利影响再生硅等代替供应较难统计，市场存在不少(shǎo)未被纳(nà)入统计的产量。一是97硅和硅铁(tiě)装置切换相对较为容易，而在硅铁也弱势的情况下，市场很难清(qīng)楚(chǔ)统计出西北地(dì)区转产97硅的真实产量。二是再(zài)生硅生产装置成(chéng)本较低且(qiě)占地较(jiào)少，不少装(zhuāng)置被“藏”了起来，很难(nán)统计清楚。事实(shí)上，一(yī)些资讯平台统计的(de)再生(shēng)硅产量(liàng)，也(yě)会(huì)比其(qí)原材料(liào)硅泥的(de)增量要少，但理论(lùn)上看硅泥和硅片产量成(chéng)正比，目(mù)前这两(liǎng)块可能存在漏算。

陆诗元认为，随着整个光伏产业链的发(fā)展，铝合金使用(yòng)原生硅的份额也会随(suí)之减少。“我们(men)发现，过去在整个光伏产业链所产生的废料，被重新铸锭作为较差的多晶硅(guī)片，使用在(zài)一些如太阳能热水器或(huò)便宜的太(tài)阳能板(bǎn)上。由于当时多晶硅(guī)和单晶硅片的价格较高，给了多晶(jīng)硅片存在的空间。而现在单晶硅(guī)片都在亏损，对于行业而言，这些(xiē)多晶硅片的性价比并不高，转而逐(zhú)渐流向铝合金行业使用。随着当前光伏产业的增长，这(zhè)些废料流向(xiàng)铝合金行业使用的份额也会随之增加，导(dǎo)致铝合(hé)金(jīn)使用原生硅的份额越来越少(shǎo)。”陆诗元认为，未来，这种趋势变化或无法逆转。

此外，随着很多期现模式的(de)推广，很多厂家接纳了(le)期现商的后(hòu)点价模式，通(tōng)过先(xiān)把货预售给(gěi)期(qī)现商，再通过(guò)盘面点价的方式来确(què)定价格，这也给了很多工厂想在枯水期在期货(huò)盘面(miàn)寻找利润空间的想法。当前距(jù)离丰水期还有较长的时间，使得一些成本较高的西南企业又重新开了起来。“风险和收益总是对等的，我(wǒ)们(men)应该理解衍生品(pǐn)其实就(jiù)是风险管理工具，对产业来(lái)说，应(yīng)该是尽可能运用这个工具去(qù)规避风险，而不是其他。”陆诗元提醒。

马国君认为，2021年工(gōng)业(yè)硅价格(gé)暴涨之(zhī)后，给了硅厂较为丰(fēng)厚的(de)利润，尤其是在2021年和2022年，市场利润(rùn)空间大，导(dǎo)致生(shēng)产(chǎn)工业硅的企业增加。据马(mǎ)国君介绍(shào)，2021年下半年有不少(shǎo)硅厂的平均利润每吨数万元，2022年绝大部分(fēn)硅(guī)厂的平均利润也大都在3000元(yuán)/吨(dūn)以上。过去，西南产(chǎn)区冬季（枯水期）开工率(lǜ)都比较低，一般在5%—15%，但(dàn)2021年、2022年甚至2023年，西南产区的(de)实际开工率却非常高，云(yún)南产区的开工率在50%—70%，导致实际产量增加。“原本我们认(rèn)为，2023年6月份左右(yòu)行(xíng)业就会达到过剩状态，但工业硅期货上市后，给了市场(chǎng)新的销售渠道，不(bù)少云南厂家把(bǎ)产品拿来注册(cè)仓单，使过剩格局推迟到今年。”马国君说。

此外，在当前形势下，大型工厂并不像(xiàng)过去那样(yàng)，有资金去(qù)积(jī)压几十万吨的库存(cún)，甚至(zhì)可能会不停地去抛货。这(zhè)个过程(chéng)中(zhōng)也会引(yǐn)领市(shì)场的走向，可能导致的结(jié)果(guǒ)就是(shì)所有人都不买货、都在清库存，越是这样就越让市场觉得供过于(yú)求。

此外，马国君提醒，无论规格定位还是用途，现在的市场跟过去的市场(chǎng)已经完(wán)全不一样了。只(zhǐ)用553#和421#来定位工业硅这个产品，已经无法充分说明当前市场的实际情况，工业硅的相关标准也应该做相应调整。

市场会(huì)如何化(huà)解高库存(cún)压力？

从库存角度看，虽然周产高位边际缩减，但库存并未去(qù)化(huà)。数据显示，截至4月19日当周(zhōu)，工业硅(guī)社(shè)会库存录得36.7万吨，较前一周减少0.3万吨，减幅0.81%；最近一个月，工业硅社会库(kù)存(cún)累计增加0.2万吨，增(zēng)幅0.55%。历史数据显示，2021年4月23日以来，工业硅社会库存最高为(wèi)37.60万吨，最低为2.40万吨，库存均值录得15.50万吨，当前库存（36.70万吨）较均(jūn)值增加136.73%。仓单方(fāng)面，数(shù)据显示，截至(zhì)4月19日(rì)，工(gōng)业(yè)硅仓单库存25.4万(wàn)吨。

市场如何化解高库存(cún)压力(lì)？戴(dài)佳伟认为，要(yào)消化高库存，最终还是要回归供需。从目前整(zhěng)体相对过剩的(de)状态来(lái)看，长时间低价(jià)格必然会导(dǎo)致部分高成本的边际(jì)产能率先(xiān)缩短生产时间，这部分(fēn)产量的(de)减少，会压缩未来的整体供应量。同时，价格在相(xiāng)对底部或者贴近成本区域(yù)，部分投机需求和补库需求也会逐步出现，库存不断增加(jiā)的现象将得到改善(shàn)。仓单方面，随着工业硅仓单在11月强制注(zhù)销，仓单的(de)性价比会高于现货，伴随着产业结(jié)构的转变，仓单库存也将得以逐步消化。高库(kù)存问题(tí)化解后，整个产业(yè)的供需结构会(huì)得到较大改善。届时，期货市(shì)场将会更好地发挥价格发现功能。

陆诗(shī)元认为(wèi)，随着工业硅(guī)业(yè)务飞南资源：广东暴雨未对公司造成较大不利影响细则(zé)修改，接下来市场的主要矛盾将聚焦在“SI2412合约怎(zěn)样给出合理估值”与“现有(yǒu)高库存如何(hé)化解(jiě)”这两个问题上。就目前来(lái)看(kàn)，工业硅期货是一个更偏向于交(jiāo)易现实的品种，因此更倾向于市场会先交易高(gāo)库存如何化解，再(zài)交易SI2412合约(yuē)的合理估值。飞南资源：广东暴雨未对公司造成较大不利影响

陆诗元分析(xī)称，目前(qián)化解高库存压力的(de)方式主要有两种：一是让其基差计价的近月合约跌至足(zú)够低的价格；二是(shì)远近月(yuè)合约之间给足(zú)合理价差，让期现商愿(yuàn)意以非标套保的方式在近月接仓单、在远月套(tào)保(bǎo)。高库(kù)存化解更可能会以第二种方式呈现，即给出月间合理价差，通过较长时间的低(dī)位(wèi)振(zhèn)荡去化(huà)解现有库存，这个过程可(kě)能需要2—3个月。

SI2406合约至SI2411合约是按照(zhào)旧(jiù)规则(zé)执行。陆诗元认为，各月间还是会维持升水结构，每月价(jià)差的合理(lǐ)范围在60—80元(yuán)/吨，以覆盖期现(xiàn)正套成本。而SI2411合约与SI2412合约的价差体现的是(shì)“不限微量元素的421#的价格减2000元/吨”和“满(mǎn)足磷、硼、碳要求的553#以(yǐ)上规格工业硅的(de)价格”的价差关(guān)系。从工业(yè)硅(guī)生产成本的构成来评估，主(zhǔ)要(yào)杂质的含量还是评价(jià)其(qí)价值(zhí)的基础，即理论上553#很难和421#出现价格倒(dào)挂，但不限(xiàn)微量元素的421#想要大幅去化，从需求看，还(hái)是价格上越接近满足磷、硼、碳要求的553#或99硅，越(yuè)容易实现，即(jí)SI2411合约与SI2412合(hé)约的(de)价差在-2000元/吨左右更为(wèi)合理。目(mù)前来看各合(hé)约的月(yuè)间价差已经走出了合(hé)理水平。

关于(yú)市场(chǎng)如何定义SI2412合约(yuē)合理估值，陆诗元认为，当(dāng)市场能提(tí)供足够多满足要求的553#作为交割品时，SI2412合约会锚定553#主(zhǔ)产区(qū)西北地区的平均成本(běn)价减(jiǎn)去相应的区域贴水作合理估值测算。而当市场不能提供(gōng)充足的553#时，盘面会给出更高估值，使满足(zú)磷、硼、碳要求的521#、441#、3303#、421#充当基准交割品，即SI2412合约(yuē)会锚定上(shàng)述产品主产区西南地区的枯水期成本减去相应的区域贴水作合理估值测算。

“当(dāng)前(qián)来看(kàn)，作为工业硅生产成本(běn)重要(yào)组成(chéng)部分的煤(méi)炭正处于下行周期，而另一个重要组成电价相对稳定，以此推测工(gōng)业硅(guī)生产成本可能会低于去年同期水平，从而限制SI2412合约的向上预期(qī)。”陆诗元表示(shì)，SI2412合约合理估值可(kě)能在13500—15000元/吨，考虑到今年西北地区的(de)配套产能(néng)投产较多，合理估值往下沿靠的可能性更(gèng)大(dà)，反推近月的估值可能在11000—11500元/吨更为合理。如果在库存去化(huà)的过程中，下游需求出现一些不(bù)利因(yīn)素，比如一些多晶(jīng)硅厂顶(dǐng)不住压力(lì)停产，可能会给市(shì)场向(xiàng)下提供新的驱动，令价(jià)格进一步承压(yā)。当库存去(qù)化结束后，可能面临(lín)的局(jú)面是，在低估(gū)值、低库存(cún)状态下面(miàn)对一个适用新(xīn)规则的远月合约，任何突发因素(sù)都有可能(néng)被盘面充分交易，盘面也可能从交易(yì)现实转为交易预期。

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