费率改革来了！券商研究所大变局

中国基金报记者闫晶滢

随着(zhe)公募降费进(jìn)入新阶段，卖(mài)方研究的转型也箭在(zài)弦上。

4月19日，证监会(huì)发布《公开募集证券投资基(jī)金证券交易费用管理规(guī)定》（以下简称(chēng)《规定》），自7月1日(线上线下筹码连续3期集中rì)起正(zhèng)式实(shí)施(shī)。《规定》共19条(tiáo)，主要围绕调(diào)降交易(yì)佣金费率、降低交易佣金分配比例上限、强化(huà)合规内控(kòng)、明确信息披露等方(fāng)面进行要求。

不言(yán)而喻，在《规定》实施后，交易佣金将有较大幅(fú)度(dù)缩水。而在肉眼可见的(de)“蛋糕”缩(suō)水后，叠加监管进一步对内外部机(jī)制进行强化约束，卖方研究此前(qián)的业务(wù)模式和(hé)打法也将随之(zhī)改变。多名业(yè)内人士指出，《规定》有助于推(tuī)动券商的研究服务能力建设，进一步完善生态体系，从而提供更(gèng)加优质的交易、研(yán)究和(hé)投资服务。

下调交易佣金费(fèi)率

预计年化让(ràng)利超60亿元(yuán)

此次《规定》中关于基金股票(piào)交易佣金费率的(de)调降(jiàng)，对卖方(fāng)市场总“收成”的影响最为明显。根据《规定》，被动股票型基金佣金费率不超过市场(chǎng)平均水平，其他类型不超(chāo)过市场(chǎng)平均水平的两倍，市场平均股票交易佣(yōng)金(jīn)费率由(yóu)中国证券业协(xié)会(huì)定期(qī)测算。

对此，华泰证券非银团队称(chēng)，首次费率调降工作将于(yú)2024年7月1日前完成，以2023年静态数据(jù)测算，2024、2025年将分(fēn)别为投资者节省32亿元、64亿元成本。中金非银(yín)及(jí)金融科技团队则测(cè)算称，预(yù)计交易佣金费率(lǜ)将下降(jiàng)40%，对应年化让利投资者逾60亿元。

上(shàng)月底，2023年公募基金年报披露(lù)结束，交易佣金规模也随之显现。天相投顾数据显示，2023年全市场交易佣金规模为164.66亿元，较2022年减少17.75亿元，同比下(xià)滑(huá)近10%。如按照机构测算(suàn)的“让利超60亿元”计算(suàn)，则交易佣金总规模将降(jiàng)至百亿水平。

除了大(dà)手(shǒu)笔降费外，《规定》直指行业乱象，对公募基金、证券公司的(de)内部制(zhì)度进行要求。《规定》将证券(quàn)交易佣(yōng)金分配比例上限由30%下调至(zhì)15%，从而进一(yī)步强化(huà)分配行为监管，切实防范(fàn)利益输送(sòng)。

同时，《规(guī)定》严(yán)禁将证券(quàn)公司选择、交易(yì)单元(yuán)租用、交易佣金分配等与基金销售(shòu)规模、保有规(guī)模挂钩，严禁以任何形式向证(zhèng)券公司承诺基金(jīn)证(zhèng)券交易量及佣金或利用交易(yì)佣金与证券公(gōng)司(sī)进行利益交换，严禁使用(yòng)交易佣金向第(dì)三方转移支付费用（如使用外(wài)部专家咨询(xún)、金融终(zhōng)端、研报平台、数据库等(děng)的(de)费用）。

“这对卖方研究中此前存(cún)在的行业痼疾将(jiāng)实现有效清理，可(kě)以说是深(shēn)刻触及痛点。”北京某大型券商研究(jiū)所负责(zé)人对记者(zhě)表示，长期以来卖方研究中存(cún)在一些乱象，比如(rú)使用手段拉派点(diǎn)、以销售换佣金、过度“服务”等。最近两年里证(zhèng)券研究罚单频发，相关问题(tí)也得(dé)到了监管部门的高度重视，此次《规定》的落地有助于重塑行业(yè)形象和价值。

在(zài)此次《规定》落地后，意味着公募行(xíng)业费(fèi)改(gǎi)第(dì)二阶段(duàn)举措正式落地。而(ér)第三阶段(duàn)规范基金销售环节收(shōu)费以(yǐ)及其他配套改革措施，也在稳(wěn)步推进中(zhōng)，预计于2024年底前完成。“后续(xù)对于券(quàn)商如(rú)何卖基(jī)金乃至券商财富管理(lǐ)转型，将产生更为深远的变革。”该(gāi)负责人(rén)称。

中信建(jiàn)投非银金融行(xíng)业首席分析(xī)师赵然认为，《规定》的主旨在于降低投资者成(chéng)本，推(tuī)动行业正本清源。本次《规定》延续了“管理(lǐ)-交易销(xiāo)售(shòu)”的费(fèi)率改(gǎi)革路线，监管实为以费率调整，推动公募(mù)行业更多聚焦向(xiàng)“以投资者为中心”转型。整体来看，交易佣(yōng)金降费或将重塑公募基金与券(quàn)商合作模式。未来，回归投资本源，重视研究能力与体系建设(shè)，注(zhù)重投资者长期回报的(de)券商或将受益。

赵然提到，过去券(quàn)商研究(jiū)所(suǒ)可以帮(bāng)基金(jīn)公司采(cǎi)购专家咨询服务、金融终端(duān)和(hé)数据库服务，产生的费用也依然用交易佣金支付，俗称“软佣”。严禁向第三方(fāng)转移支(zhī)付费(fèi)用，实际上就是禁止“软佣”支付形式(shì)。另外，在(zài)《规定》正式稿中还新增了(le)对于委(wěi)托货(huò)币经(jīng)纪公司服务的费用也不得从基金资产列支的情形(xíng)，进一步为投资者(zhě)节约成本。

推动证券研究服务能力(lì)建设

行业集中度有(yǒu)望提(tí)升

对于证券行业各个业务领(lǐng)域而言，“马(mǎ)太效应”都体现得(dé)十分明显。其中，卖方研究算得(dé)上是市场化程度更高(gāo)、行(xíng)业集中度相对较低的业务。头部券商研究所实力雄厚，但舍得(dé)“投入”的中小券商也能凭借引入明星分析师迅速拉(lā)起队伍。

沪上某券商非银首席向记者表示，此前公募佣金派点(diǎn)是证券行业内为数不多的还能与“人”直接挂钩的业务。一名知名首席跳槽后的业绩产(chǎn)出能“养活”自己及团队成(chéng)员即可，顺便还能起到品牌提升作(zuò)用，对公司(sī)来说仍是划算的生意。但在(zài)监管政策落地(dì)和市场环境变化之下，卖方(fāng)业务逻辑将出现(xiàn)明显变化。

中国证券业(yè)协会数据(jù)显示，截至今年4月20日(rì)，业内登记注册的证券投资咨询（分析(xī)师）共有4837人，增长势头仍在延续。但不容忽(hū)视的是(shì)，今年以(yǐ)来卖方研究人员流动情况明显加剧(jù)，从研究所所长、副所长到明星分析师，选择跳槽甚至告别卖方行业者甚众。

“人员的流动，首先(xiān)与监管力度从(cóng)严、行(xíng)业产(chǎn)能(néng)过剩、内部(bù)绩效考核等(děng)多方因素有关，当然和‘降薪’风声也不(bù)无关系。”上述非银首(shǒu)席称，虽然业(yè)内之前传闻的“一刀(dāo)切”限薪并非普遍(biàn)现象(xiàng)，但(dàn)大方向上对明星(xīng)分析师的收入肯定(dìng)会进行一定限制，工作“性价比”有(yǒu)所下降。“但总体来说，对行业整(zhěng)体健康有序发展还是起到正向作(zuò)用。”

另外，亦有头(tóu)部券商研究部负责人(rén)介绍，近年来其采用多(duō)元化方式考核分(fēn)析师，除了研报、派(pài)点等内部定量(liàng)考核外，对公司其他业务条线的支持，承担政府、集团、监管研究课(kè)题等工作，都将细化为分析师考核的(de)一部分。从原有重点对外服务转向对外对内有机结合。

除了证券研究业务(wù)外，经纪(jì)业务也将受到《新规》影响。上海证券基金评价研究中心业务负责人刘亦千指(zhǐ)出，交(jiāo)易佣金率的下降(jiàng)及分配限制对券(quàn)商未来经纪业务的负面影响已成必(bì)然，尤其对佣金收入依赖性较大的券商在本次费率改革过(guò)程中会较为艰难。以佣(yōng)金分(fēn)仓作为主要收入的研究所也(yě)将受到波及，其中(zhōng)对中小券商的影响最为明(míng)显。

刘亦(yì)千认为，以政(zhèng)策为导向，未来基金公司会优选证券研究报告(gào)服务(wù)能力强的证(zhèng)券公司作为合作伙伴。而中小券商的研究实力较弱，未来在针对公募(mù)基金的投(tóu)研支持业(yè)务上或将逐步被市场淘汰(tài)，转变为向更多私募基金、企业客户等提供研究支持，或向内部提供服务、实现“研究赋能”。此外，部分(fēn)研究所或(huò)将变相成为业务部门的业务兑现途径。

行业(yè)变革之际，证券公司(sī)应如何(hé)应(yīng)对？中金非银及金融科技(jì)团队认为，在基金公司整体对外部服务的购买力下降(jiàng)背景下，券商可以通过(guò)全方位综合服(fú)务为客户提供更多价值(zhí)、构筑真(zhēn)正意线上线下筹码连续3期集中义上的护城河并实现(xiàn)自(zì)身份额的增(zēng)长。一方面(miàn)，券商可通过拓展(zhǎn)覆盖市场、品类、主题等方式拓宽研究广度和深度，打(dǎ)造差异化投研服务。另(lìng)一方(fāng)面，券商可协同(tóng)财富管理、IT等(děng)部门，为基金公司提供综(zōng)合金(jīn)融服务。

该团(tuán)队举例称，券(quàn)结模式(shì)不仅可豁免佣金分配比例上限规定，亦可撬动(dòng)投研、代(dài)销、托管、结算、融券等一体化(huà)服务(wù)，有助于券商延伸公募产业(yè)链条、增厚综合(hé)服务收益。此外，头(tóu)部券商(shāng)财富(fù)管理及卖方(fāng)投研数字化亦有望迎来发展机(jī)遇。

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