“现(xiàn)在的房地产(chǎn)很难再出(chū)现像过(guò)去十年的(de)系(xì)统(tǒng)性行情。”思睿集团合伙人(rén)、首席经济学家洪灏向(xiàng)《红周刊》表示，房地产行业分化(huà)的(de)愈(yù)加明(míng)显(xiǎn)，让机构和投资者的(de)关注(zhù)度从(cóng)板块向(xiàng)单(dān)个(gè)标的转移。上海利檀投资董(dǒng)事(shì)长陈昊(hào)扬向《红周(zhōu)刊》指(zhǐ)出，从行业(yè)来看，无论是(shì)业(yè)绩(jì)，还是估值，房地产都已(yǐ)经(jīng)双杀到了(le)最底(dǐ)部，而且是反复(fù)地杀到了底部，再往下(xià)的(de)空(kōng)间已经(jīng)不(bù)大了。

　　三道红线等指(zhǐ)标

　　成挖掘个股阿尔法重要参考

　　那么(me)如何寻(xún)找房地产个股的阿尔(ěr)法呢？

　　洪灏提(tí)醒(xǐng)，在房地产赛(sài)道中进行选(xuǎn)择，需要非常小(xiǎo)心，避免选了半天，标的公司出现爆雷(léi)的(de)情(qíng)况(kuàng)。除此之(zhī)外，洪灏指出，需要满足以下三(sān)个基准(zhǔn)：有大的国资(zī)背景的、杠杆率较低的、此前(qián)没有踩过(guò)红(hóng)线的(de)。

　　他还表示，如(rú)果关注一下今年房地产的开发资金来源，可以(yǐ)发(fā)现(xiàn)，其实银行(xíng)的信贷倾向是不太愿意给房企贷款的，房企的主要资金来源来(lái)自新盘的(de)销售。但(dàn)今(jīn)年新房的(de)销售情况相较一般。再(zài)关注一下，哪(nǎ)些房企能从(cóng)银(yín)行拿到钱，其实主(zhǔ)要(yào)还是(shì)那些(xiē)有国(guó)企背景的房企，民营房企相对比较困(kùn)难，所以整个(gè)行业出现了一(yī)个(gè)很(hěn)明显的分化，无论是(shì)在销售，还是融资等各(gè)个方面(miàn)都非(fēi)常明显。现在有(yǒu)国(guó)资(zī)背景的房(fáng)企在资(zī)本市(shì)场表现相对较(jiào)好(hǎo)，但没有(yǒu)国(guó)资背景的民营(yíng)房企(qǐ)股(gǔ)价大多表现很一般(bān)。

　　陈昊扬则(zé)向《红(hóng)周(zhōu)刊》表示，在房地产行业内，我们的(de)逻辑(jí)是，“寻(xún)找最后的赢家”。而具体到如何挖掘，我们(men)会特别重视企业的成本优势，更具体一点，就是(shì)它的净借贷水平（净负债率）是不是(shì)行业内的(de)最低(dī)水平；利润率(lǜ)是(shì)不是(shì)行(xíng)业(yè)内(nèi)最高的；融(róng)资成本是否是行业(yè)内(nèi)最低的(de)；建(jiàn)安成本是(shì)否也(yě)是业内(nèi)最(zuì)低的；这些(xiē)都是我们(men)看重的一家(jiā)房企的综合(hé)成本。

　　需要(yào)注意(yì)的(de)是，能够同(tóng)时满足上(shàng)述条(tiáo)件的(de)房企并不多。即便(biàn)是(shì)在国央企(qǐ)中，仍有(yǒu)部分房企出现了“三(sān)道红线”的“踩(cǎi)线(xiàn)”情况，且有逐渐(jiàn)恶(è)化(huà)的趋势。以A股为例(lì)，《红周(zhōu)刊》根据Wind数据(jù)整(zhěng)理(lǐ)发现，截至2022年末，天房发展、陆家嘴、格力地产、西藏城投、中交地产、中国武夷等(děng)国央企(qǐ)“三道红线”全(quán)踩。

　　除此之(zhī)外(wài)，城建(jiàn)发展(zhǎn)、京投发展、光明(míng)地(dì)产、云南城投、首(shǒu)开股份、珠江股份、城(chéng)投(tóu)控股(gǔ)等国央企房企也踩了“三道红(hóng)线”中的两(liǎng)条(tiáo)。

　　2022年激进扩张房企

　　需警(jǐng)惕其重蹈覆(fù)辙

　　不难(nán)看出，即便是有着(zhe)较稳(wěn)健(jiàn)特色的国央企(qǐ)房企，其财(cái)务指标称得上完(wán)全(quán)健康(kāng)的(de)仍是少数。而更加值得注意(yì)的是，在2022年，不少国企，甚至地方国企开始大举(jǔ)扩张。而这无(wú)疑又进一步考验(yàn)着国央企的资(zī)金链情况(kuàng)。

　　对房(fáng)企(qǐ)而(ér)言(yán)，扩(kuò)张速度的张弛有(yǒu)度尤为重要(yào)，节奏把(bǎ)握准确，有助于房企储备优(yōu)质“弹药”；但过于(yú)乐(lè)观(guān)的预判未来(lái)市场，以及过于激进的(de)扩张(zhāng)拿地节(jié)奏(zòu)也有可能(néng)让房企重蹈此前的(de)高杠杆覆(fù)辙(zhé)。

　　陈昊扬以其配置的一家房企进行举例，它从2018年(nián)开始到2021年(nián)，连(lián)续4年的净借贷比例都(dōu)维(wéi)持在(zài)33％左右，完(wán)全没有增加杠杆比例。而到2022年，这(zhè)家房企明显感觉到机会来了，其(qí)开始在一线城市进行大举拿地，净(jìng)负债(zhài)率也由此(cǐ)前的33％左右水准提高(gāo)到45％左(zuǒ)右，涨(zhǎng)了接近三分之(zhī)一。与此同时，该房企新购入地块也实现了快(kuài)速的开盘利用率，预计今年会(huì)有(yǒu)更多的楼盘入市。像这类(lèi)企业(yè)就符合(hé)“最后的赢家(jiā)”的特点(diǎn)。一方(fāng)面，在于它本身(shēn)储备了很多(duō)弹(dàn)药，去年拿(ná)地超(chāo)1000亿(yì)元，且其中一半在一(yī)线城(chéng)市，另外一半也(yě)主要集(jí)中在强二线和二线(xiàn)城市；另一方面，它的扩张是(shì)有节制地扩张。

　　陈昊扬(yáng)同(tóng)样提醒道，与之相反(fǎn)，有些房企的扩张速度让人感觉又(yòu)回(huí)到了(le)2016年、2017年，或者说(shuō)看到了(le)2016年～2020年(nián)期间扩张的民营企业的影子。虽然说，见到机(jī)会时要出手(shǒu)，但(dàn)出手的章法仍要小心，如(rú)果负债(zhài)率扩张得太快，但未(wèi)来的(de)两(liǎng)年市场(chǎng)没有(yǒu)想象得(dé)那么(me)好(hǎo)，可(kě)能会(huì)重蹈覆辙(zhé)。

　　那么如何来衡量一家(jiā)房(fáng)企(qǐ)的(de)扩(kuò)张速度是否激进？陈(chén)昊扬向(xiàng)《红(hóng)周刊》表示，主要(yào)还是(shì)看房企的净负债率(lǜ)水平，在我看来，这个比例如(rú)果超(chāo)过60％，就(jiù)是扩张得过于快速了。

　　不难(nán)看(kàn)出，这(zhè)一标准要(yào)比“三道红线”对(duì)房企的净负债率(lǜ)要求不得高于100％要更加严格。陈(chén)昊扬(yáng)解释，当前(qián)房(fáng)地(dì)产行业的(de)复苏速(sù)度(dù)并(bìng)没有那(nà)么(me)快，所以(yǐ)要规避公司净负债(zhài)率提高到一个比较危险的水平。

　　《红周刊(kān)》对在2022年拿地较积极的(de)房企梳理发现，中(zhōng)交地产、中国金(jīn)茂(mào)、华发股份、越秀地产、绿城中国(guó)、保利(lì)发展(zhǎn)等房(fáng)企2022年(nián)净负债率都在(zài)60％之上。其中，中交地产净负债率持续(xù)居(jū)高(gāo)不下，在(zài)2020年至(zhì)2022年期间(jiān)，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形(xíng)成鲜明对比的是，华润置地、中国海外(wài)发(fā)展(zhǎn)、万科A、滨(bīn)江集团、招商蛇口、龙湖集团等房企(qǐ)在(zài)践(jiàn)行较积极的拿地策略(lüè)的同时，也较(jiào)好(hǎo)地控制了公(gōng)司(sī)的扩张速度与净负债率(lǜ)水(shuǐ)平（见附表）。

　　滨江集(jí)团等个别(bié)民营(yíng)房(fáng)企

　　或具(jù)健康码可以扫出个人信息吗，健康码可以扫出个人信息吗备“最后(hòu)赢家”的黑马特质(zhì)

　　陈昊扬指(zhǐ)出，实际上，他们是以同一筛(shāi)选(xuǎn)标准来看国(guó)央企(qǐ)与民营房(fáng)企，但在各维(wéi)度的实际(jì)表现上(shàng)，国央(yāng)企确实会(huì)更(gèng)胜(shèng)一筹。如国央企(qǐ)的融资(zī)成本更(gèng)低，融资渠(qú)道(dào)也更顺畅，能够做到想(xiǎng)融就融，这样，国央(yāng)企自然而然就具有天然优势。

　　虽然对(duì)比民营房(fáng)企，机构更加看好国央企，但这也并(bìng)不意味着，民营企业中(zhōng)就没有“黑(hēi)马(mǎ)”的(de)存在。

　　据《红(hóng)周刊》梳(shū)理发现，仍有少数民(mín)营房企同样受(shòu)到机构的(de)青睐。比(bǐ)如(rú)，根据2023年一季报，滨江集团的十大(dà)流通股(gǔ)东中新进了“中国工商(shāng)银行股份有(yǒu)限(xiàn)公司－景(jǐng)顺长城中国回报灵活配置混合型证券投资基金”“全(quán)国社保基金一一六组合”等。

　　除此之外，自2021年开始，百(bǎi)亿私募(mù)珠海(hǎi)阿巴马资(zī)产(chǎn)管理有限(xiàn)公(gōng)司(sī)就长(健康码可以扫出个人信息吗，健康码可以扫出个人信息吗zhǎng)期持有滨江集(jí)团(tuán)。根据一季报，该(gāi)资产(chǎn)公司的(de)几只产品合计持有滨江集(jí)团9543万(wàn)股，约(yuē)占流(liú)通A股的(de)3.56％。

　　滨江(jiāng)集团的受(shòu)青睐，和其自身(shēn)的(de)基本面(miàn)表现存(cún)在一定关(guān)系。2020年以(yǐ)来的近三年时间(jiān)，房地(dì)产市(shì)场整体在(zài)走(zǒu)“下坡路”，但作为杭州本土房企的滨江集团仍是表现出(chū)较强(qiáng)的韧劲，2020年以来，滨江集团在(zài)业绩表(biǎo)现、销售规模、新(xīn)增土储、股价(jià)表现等多维度都表现(xiàn)了较强的增长势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期(qī)间，滨江集团扣非归母净利润依次为(wèi)21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同比(bǐ)增(zēng)长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近(jìn)期发布(bù)的(de)2023年一季报，今年一季度，滨江(jiāng)集团(tuán)更是实现了(le)扣非归(guī)母净利(lì)润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房地产“青(qīng)铜时代(dài)”仍能保持自身业绩的(de)持续增长，和滨江(jiāng)集团扎(zhā)根杭州(zhōu)的战略布局(jú)关系密切。根据2022年年报，滨江集(jí)团有近七(qī)成营收来自(zì)杭州地区(qū)，而在2021年，杭州地(dì)区的营收比重只占到近六成。近三(sān)年持续(xù)稳居(jū)杭州房(fáng)企销(xiāo)售排名第(dì)一。

　　与此同时，滨(bīn)江(jiāng)集团在杭州的土储补(bǔ)充同样较为积极，根据诸(zhū)葛找房(fáng)、住(zhù)在杭州网数据显示，2020年(nián)、2021年(nián)、2022年在杭拿地金额(é)依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样(yàng)持续(xù)稳居(jū)杭(háng)州(zhōu)的本土第(dì)一(yī)。

　　而滨江集团在杭州的(de)较突出表(biǎo)现，也让滨江(jiāng)集团的房(fáng)企排名(míng)迅速提升。到2023年，滨(bīn)江(jiāng)集团的房企排(pái)名已冲进前十(shí)，根据(jù)中指(zhǐ)数据，2023年前4月，滨江集团实现销(xiāo)售额607.3亿(yì)元(yuán)，位列房(fáng)企第(dì)九位。

　　值(zhí)得注意(yì)的(de)是，2020年至今，滨江集(jí)团股价翻了(le)超一倍以(yǐ)上，而近(jìn)期，滨江集(jí)团更是迎来多家(jiā)机(jī)构的(de)集(jí)中调(diào)研。滨江集团发(fā)布公告表示(shì)，公司于5月10日接受了信达证券、金鹰(yīng)基金、建信养老、新(xīn)华(huá)养老等18家机构调研(yán)。

　　产业链布局重(zhòng)点移至(zhì)存量赛道

　　机构在下游家纺(fǎng)、家(jiā)居、物业觅(mì)α

　　实际上房(fáng)地产开发(fā)只是(shì)房地(dì)产产业链上(shàng)的中游环节，其上(shàng)游主要为(wèi)钢铁、水泥、建材(cái)、玻纤等材料供应商，而下游(yóu)应用行业(yè)主(zhǔ)要包括中(zhōng)介(jiè)服务、家用(yòng)电器、物业管理、家居用品。综合《红周(zhōu)刊(kān)》的采访(fǎng)，房地产开(kāi)发环节(jié)与(yǔ)上(shàng)游材(cái)料端息息相关，新盘开工不足导致上游不被看好，机构寻(xún)觅个(gè)股阿尔法的(de)思路渐渐(jiàn)移至下游。“中(zhōng)国房地产行(xíng)业在(zài)进入存量房时(shí)代(dài)，所(suǒ)以对地产产(chǎn)业链(liàn)，尤(yóu)其是(shì)偏(piān)消费属性(xìng)的家装家居领(lǐng)域，我们(men)相对(duì)看好(hǎo)，因为居民保有的住房规模越来(lái)越(yuè)大，随(suí)着时间的增加，内(nèi)装更新的(de)需(xū)求也会越(yuè)来越多。美国过去(qù)的数据(jù)充分说明了这一点(diǎn)，在新房健康码可以扫出个人信息吗，健康码可以扫出个人信息吗销售见顶之后，家具消(xiāo)费的增长(zhǎng)却一直(zhí)都(dōu)很好。对于地产产业链，我们相(xiāng)对看(kàn)好和(hé)内装相关的行(xíng)业，例如消费(fèi)建材、家(jiā)居装饰等。”万家(jiā)基金人士表示。

　　而根据(jù)《红周(zhōu)刊》对下游(yóu)细分中(zhōng)相关赛道(dào)龙头年内表现的(de)统计，目前暂(zàn)居前两(liǎng)位(wèi)的都是来自家(jiā)纺赛道的公(gōng)司，它们分别是富(fù)安娜(nà)和水星家(jiā)纺，特别是(shì)前者在月线连收七根阳线的基础上(shàng)，年内迄今涨幅已经(jīng)逼近30％。

　　以前者为(wèi)例，富安娜主(zhǔ)要(yào)从事纺织家(jiā)居、睡(shuì)眠家居、生活类(lèi)产(chǎn)品的研发(fā)、设计(jì)、生产及销(xiāo)售(shòu)，旗下拥有(yǒu)原创“富(fù)安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和(hé)“酷奇智”自(zì)有品牌。第一季度报告显示，报告期内，富安娜(nà)实现营业收入约6.2亿元，同比减少7.57％；不过实(shí)现归属于上市(shì)公(gōng)司股东的(de)净(jìng)利润(rùn)约1.11亿元，同比(bǐ)增长5.28％。

　　而从上(shàng)市公司一季报的十大(dà)流通股股东来(lái)看，能够(gòu)发现该股早已(yǐ)成为基(jī)金重(zhòng)仓(cāng)股的天下，彼时包括公募的中欧价值发现、中欧潜力(lì)价值、工银瑞(ruì)信灵动价值、宝盈(yíng)新价值和私募(mù)的明河2016，都在其(qí)中出现，占据(jù)了半壁(bì)江(jiāng)山。需(xū)要强调的是，中(zhōng)欧(ōu)的(de)两只基金都是(shì)价值派基金经理曹(cáo)名(míng)长(zhǎng)在管的产(chǎn)品，首季其同时(shí)重(zhòng)仓(cāng)的房地产产业(yè)链(liàn)股票(piào)还(hái)有金地集团和(hé)大亚圣象。

　　对比而言，前几年曾(céng)经(jīng)风光一时(shí)的(de)家居板块也因疫情、消费复苏进程缓慢(màn)等多因素一度沉(chén)寂，不过好在困(kùn)境反(fǎn)转露出曙(shǔ)光，家居板块(kuài)中年内表现最好的是志(zhì)邦家居。同(tóng)一时间段，该(gāi)股年内上(shàng)涨已经超过23％，从业(yè)绩来(lái)看，无论是营收还是归母净利润，公司(sī)都实现了(le)同比双升。

　　从公司的十大流通股股(gǔ)东(dōng)来看，《红周刊》发现(xiàn)广发基金经理(lǐ)罗洋慧眼独具，一季报中他(tā)管(guǎn)理(lǐ)的广发(fā)策略优(yōu)选和广发安(ān)宏回报均增加了持股，而(ér)这两只产品也成为志(zhì)邦家居十大流通股股东中仅有的两只公募。有意思的(de)是，他(tā)似乎(hū)对于(yú)定制家居类标的情有独钟，在另一家赛道公(gōng)司金牌橱柜中(zhōng)，他(tā)管理的全部三只产品均登榜十大(dà)流通股股东，其也成为他的独门重仓股(gǔ)。

　　除(chú)去家(jiā)居(jū)家纺外，下游(yóu)的物业(yè)股(gǔ)也越来越被(bèi)机(jī)构所青睐，不过(guò)这类标(biāo)的大多在香(xiāng)港上市，如何选择成为难(nán)题(tí)。对此，前述上海(hǎi)公募基金经理(lǐ)举(jǔ)例分析：“物业服务不是一(yī)个高毛利的行(xíng)业(yè)，挣钱很(hěn)辛(xīn)苦，我选公司(sī)还(hái)是希望挣(zhēng)的是(shì)市场化(huà)应该挣的(de)钱，以我曾经买的绿城服务为(wèi)例，它在中高(gāo)端楼盘占(zhàn)比是比较(jiào)高的，每年(nián)到期的合同里提(tí)价成功率在30％～40％。它能做到滚动的大部分(fēn)项目到期(qī)之后，经过两三轮合同(tóng)周期还能做到产品提(tí)价(jià)。”

　　“行业里真正能(néng)做到产品提价的公(gōng)司很少，因为(wèi)物业公(gōng)司很容易(yì)一(yī)开始(shǐ)是挣钱的，后面因为(wèi)保(bǎo)安这些固(gù)定人员成(chéng)本的年度增长，不过服(fú)务没有特别好(hǎo)，客户没有(yǒu)那么(me)满意，能做到提价难度是(shì)非常大的。但是该公司能在业(yè)内做到到期之后提价率比较高(gāo)，这跟它(tā)的定位和比较好的服务是有(yǒu)关(guān)系的。”他进一步强调(diào)。

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